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瑞银 东盟股票策略：为更趋鹰派的美联储进行布局

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摘要

在美联储加息25个基点后，市场持续计入更长时间维持高利率的路径，最新点阵图指向2026年还将再加息一次，瑞银预计下次加息将在12月发生。 在以往美联储紧缩周期中，东盟股市通常在首次加息后的前3个月经历最深回调，平均跌幅达7.4%，随后在接下来的6个月内逐步修复。 尽管MSCI东盟指数中57%的股票交易价格仍低于历史均值，但随着政策紧缩持续以及部分地区外部收支恶化，股市环境正变得更具挑战性。 其中，越南和菲律宾对美债收益率最为敏感，而印尼对本土债券收益率波动更敏感；同时东盟企业处于区域内杠杆较高水平，泰国、印尼和菲律宾的外部收支正在走弱，瑞银预计印尼、新加坡、菲律宾和马来西亚将迎来进一步紧缩。

主要观点

  • 美联储加息25个基点后，点阵图指向2026年还将加息一次，瑞银预计下次加息时点为12月。
  • 历史紧缩周期中东盟股市在首次加息后前3个月平均下跌7.4%，随后6个月逐步修复。
  • MSCI东盟成分股中57%仍低于历史平均估值，但外部收支恶化削弱了估值支撑。
  • 越南与菲律宾对美债收益率最敏感，而印尼股市对本土国债收益率波动更具敞口。
  • 东盟股权风险溢价已被压缩至历史均值下方1-2个标准差，新加坡估值相对偏贵，印尼是唯一相对债券仍提供估值缓冲的市场。
  • 泰国、印尼和菲律宾外部收支正在走弱，且菲律宾和越南企业杠杆率高企，瑞银预计印尼、新加坡、菲律宾和马来西亚将进一步紧缩。
  • 收益率上行受益标的集中于新泰印的金融板块及印泰的能源材料板块，涵盖BCA、Kasikornbank、Amman Minerals和PTT等买入评级个股。
  • 房地产和宏观敏感型企业集团面临美债收益率上行负面冲击，Sea Ltd、Thai Airways和Keppel DC REIT等个股负敏感度居前。
  • 资产负债表高杠杆风险突出，True、AIS、Sembcorp和ICTSI在区域高负债筛选中位居前列。

论述逻辑

  • 美联储加息25bp且点阵图预示年内再加息一次（瑞银预测12月） -> 推动美国实际收益率与名义收益率上行并推强美元 -> 导致全球金融条件收紧并压低新兴市场风险偏好 -> 侵蚀东盟股权风险溢价（利差降至历史均值下1-2SD），叠加泰印菲外部收支走弱及高企业杠杆 -> 东盟股市面临估值支撑减弱与更严峻宏观逆风，需在受益金融/资源股与规避高负债/高负敏感地产及互联网标的间重新布局。

关键展望

  • 瑞银预计美联储将在2026年12月进行下一次加息。
  • 预计印尼、新加坡、菲律宾和马来西亚本土将迎来进一步紧缩政策。
  • 面临经济增长放缓、通胀波动与利率不确定性、失业率上升、不利政治发展导致的不稳定、贸易战导致贸易限制，以及洪灾等极端天气与自然灾害对消费的冲击。

推荐标的

  • Kasikornbank (KBANK.BK)：评级 Buy，股价 Bt253.00；受益于美债收益率上升的泰国金融龙头之一。
  • Sea Ltd (SE.N)：评级 Buy，最新价 US$101.27（或101.3），目标价 130.0 LC，对美债10年期收益率敏感度为 -11.2%。
  • ICTSI (ICT.PS)：评级 Buy，最新价 P905.00（图表价 935.0 LC），目标价 1,060.0 LC，但2026/2027年净负债/股东权益达 2.2x/1.7x。
  • SM Investments (SM.PS)：评级 Buy，最新价 P503.00（图表价 535.0 LC），目标价 850.0 LC，对美债收益率敏感度为 -5.4%。
  • Ayala Land (ALI.PS)：评级 Buy，图表价 15.2 LC，目标价 21.0 LC，对美债收益率敏感度为 -7.3%。
  • ST Engineering (STEG.SI)：评级 Buy，最新价 S$10.43（图表价 10.2 LC），目标价 12.6 LC，对美债收益率敏感度为 -2.0%。
  • Tenaga (TENA.KL)：评级 Buy，最新价 RM13.04（图表价 13.3 LC），目标价 17.0 LC，2026/2027年净负债/股东权益为 1.6x/1.7x。
  • True Corp (TRUE.BK)：评级 Buy，最新价 Bt12.60（图表价 13 LC），目标价 19 LC，但2026/2027年净负债/股东权益高达 4.8x/4.3x。
  • Indosat (ISAT.JK)：评级 Sell，图表价 2,370 LC，目标价 2,470 LC，2026/2027年净负债/股东权益为 1.7x/2.1x。
  • Sembcorp Industries (SCIL.SI)：评级 Neutral，最新价 S$5.90（图表价 5.9 LC），目标价 5.7 LC，2026/2027年净负债/股东权益为 2.4x/2.4x。

关键图表

图1. 美国10年期实际利率与盈亏平衡通胀率

**图1. 美国10年期实际利率与盈亏平衡通胀率**

图2. 美国10年期名义利率变化与美国10年期实际利率变化

**图2. 美国10年期名义利率变化与美国10年期实际利率变化**

图3. 东盟股市回报对美国10年期国债收益率的敏感度

**图3. 东盟股市回报对美国10年期国债收益率的敏感度**

图4. 盈利收益率与10年期当地政府债券收益率利差

**图4. 盈利收益率与10年期当地政府债券收益率利差**

图5. 杠杆率相对较高的东盟股票

**图5. 杠杆率相对较高的东盟股票**

图6. 东盟各板块表现与估值

**图6. 东盟各板块表现与估值**

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