摩根大通中国家电：白电，还是空白？

原标题：J.P. Morgan China Home Appliance：White goods， or white space？

摘要

摩根大通认为中国家电行业（白电）面临增长放缓与价格竞争加剧的双重压力，市场可能从“白电”变为“空白”。报告指出，2026年空调、冰箱、洗衣机三大品类销量增速均将回落至个位数，其中空调增速从2025年的8%降至4%。同时，主要厂商通过降价争夺份额，导致行业平均售价下降3-5%，毛利率承压。报告下调了格力电器、美的集团和海尔智家的盈利预测，并给予格力“减持”评级，美的和海尔“中性”评级。关键风险在于房地产下行周期和消费者信心疲软。

主要观点

• 2026年空调销量增速预计从2025年的8%放缓至4%，冰箱从5%降至3%，洗衣机从4%降至2%。
• 行业平均售价（ASP）在2026年预计下降3-5%，主要因竞争加剧和渠道去库存。
• 格力电器2026年EPS预测下调8%至4.5元，目标价从45元下调至38元，评级“减持”。
• 美的集团2026年EPS预测下调5%至4.2元，目标价从70元下调至65元，评级“中性”。
• 海尔智家2026年EPS预测下调6%至2.8元，目标价从30元下调至28元，评级“中性”。
• 房地产新开工面积2026年预计下降10%，拖累白电新增需求。
• 消费者信心指数处于历史低位，更新需求释放缓慢。
• 出口市场受贸易摩擦影响，2026年白电出口增速预计从2025年的12%降至5%。
• 原材料成本（铜、钢）2026年预计上涨5%，进一步压缩利润空间。
• 行业库存水平偏高，渠道库存周期从正常的4周延长至6周。

论述逻辑

报告从宏观和行业两个层面展开：首先，房地产下行和消费疲软导致白电新增需求不足；其次，厂商为争夺有限需求而降价，叠加原材料成本上升，压缩毛利率；最后，出口增速放缓加剧国内竞争。这些因素共同导致行业盈利下行，因此下调主要公司盈利预测和评级。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出若房地产政策放松或消费刺激措施出台，可能改善需求；否则，行业盈利风险将持续。

推荐标的

• 格力电器：评级“减持”，目标价38元，理由：市场份额流失、价格竞争激烈。
• 美的集团：评级“中性”，目标价65元，理由：多元化业务部分对冲白电压力。
• 海尔智家：评级“中性”，目标价28元，理由：高端品牌卡萨帝增长但整体盈利承压。

关键图表

图1. 中国家电公司收入结构

图2. 摩根大通覆盖的家电板块股票表现对比中国/香港指数

图3. 收入（12个月滚动）同比增长 - 美的、海尔

图4. 净利润率（12个月滚动） - 美的、海尔、惠而浦等

图5. 中国空调线上渠道市场份额

图6. 中国扫地机器人线上渠道市场份额

图7. 股价分解为远期市盈率和一致预期远期每股收益

图8. 分地区收入 - 苏泊尔、科沃斯、老板电器（2025财年）