高盛 康龙化成（3759.HK）2026年二季度业绩回顾：CDMO订单动能强劲支撑全年指引上调至15 20%

摘要

高盛于2026年8月21日发布康龙化成二季度业绩回顾：2Q26收入同比增长20.2%，主要由CDMO业务（同比+42%）持续强劲驱动；调整后非IFRS净利润同比增长23.8%，调整后净利率12.5%（1Q26/2Q25为11.4%/12.2%）。 订单动能强劲，新项目订单总额同比增长30%，其中CDMO订单同比+50%，在手订单充足且项目转化改善，管理层据此将2026全年收入增长指引从12-18%上调至15-20%（已计入约3%汇率逆风），并预计下半年利润率随更多后期CDMO项目交付而环比改善。 高盛将FY26E-28E调整后非IFRS净利润预测上调3.0%/5.1%/4.9%，并把12个月目标价由H股29.2港元/A股36.8元人民币上调至H股33.2港元/A股41.9元，基于20倍12个月前瞻市盈率（原19倍，盯市调整），维持H股买入（自2020年1月1日起）、A股中性评级。 报告指出公司A/H股价3个月分别跑赢高盛医疗健康服务覆盖组合91%/85%（该组合平均上涨24%），驱动因素包括CDMO情绪改善下的补涨重估、早期研发业务的更高经营杠杆、CRDMO模式持续验证及AI药物研发需求潜在上行——管理层披露实验室服务收入的7-8%与AI相关客户挂钩，AI生物技术公司占2025年前20大客户中的2家、前50大客户中的4家。

主要观点

• 2Q26收入同比增长20.2%，主要由CDMO业务持续强劲（同比+42%）驱动，与此前初步业绩一致

• 调整后非IFRS净利润同比增长23.8%，调整后净利率12.5%，高于1Q26的11.4%和2Q25的12.2%

• 分部利润率：CDMO为26.8%（1Q26/2Q25为24.1%/23.4%）、临床开发为12.1%（7.1%/12.8%）扩张，抵消了受汇率逆风拖累的实验室服务利润率走软（39.8% vs 41.7%/42.0%）

• 新项目订单总额同比增长30%，其中CDMO订单同比+50%，在手订单强劲、项目转化改善

• 管理层将FY26收入增长指引从12-18%上调至15-20%，其中已计入约3%的汇率逆风

• 公司预计2026下半年利润率环比持续改善，因更多后期CDMO项目交付

• 过去3个月A/H股价分别跑赢高盛医疗健康服务覆盖组合91%/85%（该组合平均上涨24%），源于CDMO情绪改善下的补涨重估与仍具吸引力的估值

• AI敞口：实验室服务收入的7-8%与AI相关客户挂钩，AI生物技术公司占2025年前20大客户中的2家、前50大客户中的4家，AI驱动药物研发需求构成潜在上行

• 高盛将FY26E-28E调整后非IFRS净利润预测上调+3.0%/+5.1%/+4.9%，FY26E收入预测由16,534.3百万元人民币上调至16,751.4百万元

• 评级维持H股买入（自2020年1月1日起）、A股中性；12个月目标价H股33.2港元（原29.2）、A股41.9元（原36.8），基于20倍12个月前瞻P/E（原19倍，盯市调整），H股目标价按37.5%的A-H溢价推导

• 运营端通过精细化运营及AI赋能工具（覆盖药物警戒、生物统计、注册事务、数据管理）提升生产率，改善服务质量并降低成本

• 上行风险（A股）包括生物科技融资复苏好于预期带动收入转化加速、设施爬坡好于预期或海外设施亏损减少、CGT订单签署或盈利改善；下行风险（H股与A股）包括中美贸易紧张升级、人力成本上升与关键人才留任挑战、全球制药研发支出或风投/IPO融资放缓

论述逻辑

• 2Q26收入+20.2%、CDMO+42%、调整后净利+23.8%且净利率扩张→业绩兑现初步预告，确认CDMO动能

• 新订单+30%（CDMO+50%）＋强劲在手订单＋项目转化改善→管理层上调FY26收入指引至15-20%（含约3%汇率逆风）

• 盈利上调＋估值盯市（19倍→20倍12个月前瞻P/E）→目标价升至H股33.2港元/A股41.9元；但股价3个月已大涨（A/H跑赢91%/85%）、H股现价已贴近目标价，故维持H股买入、A股中性

• 跑赢逻辑四支柱：CDMO情绪改善下的补涨重估＋早期发现与开发业务对全球及国内研发需求复苏的更高经营杠杆（安全性评价与NHP定价改善）＋商业化项目斩获验证CRDMO模式＋AI驱动药物研发需求潜在上行

关键展望

• 验证点：2026下半年利润率环比持续改善，取决于更多后期CDMO项目交付

• FY26收入增长指引15-20%（原12-18%），已计入约3%汇率逆风

• 12个月目标价：H股33.20港元（现价33.86港元，隐含下行1.9%）、A股41.90元人民币（现价50.90元，隐含下行17.7%）

• 上行风险（A股）：生物科技融资复苏好于预期带动客户参与/RFP与收入转化加速；设施爬坡好于预期或海外设施亏损减少；CGT业务订单签署或盈利改善好于预期

• 下行风险（H股与A股）：中美贸易紧张升级；劳动力成本上升及关键人才留任挑战；全球制药研发支出或风投/IPO市场融资放缓

• AI驱动药物研发需求构成潜在上行变量：实验室服务收入7-8%与AI相关客户挂钩

推荐标的

• 康龙化成H股（3759.HK）：买入（评级自2020年1月1日起维持），12个月目标价33.20港元，现价33.86港元，隐含下行1.9%；理由：CDMO订单动能强劲（+50%）、FY26指引上调至15-20%、CRDMO模式持续验证

• 康龙化成A股（300759.SZ）：中性，12个月目标价41.90元人民币，现价50.90元人民币，隐含下行17.7%