瑞银：中国平安（集团）-A：2025年业绩发布会要点：2026年双位数OPAT增长和CSM拐点信心

原标题：Ping An Insurance (Group) - A: Key takeaways from 2025 results briefing

摘要

瑞银发布中国平安2025年业绩发布会要点报告。平安管理层对2026年实现双位数集团OPAT增长充满信心，得益于CSM趋势改善和减值不再拖累。CSM在剔除资产负债折现率趋势差异后已于2025年恢复增长，未来增长动力来自新业务贡献、续期率、投资回报提升以及费用和赔付率下降。公司推出ROE提升计划，包括优化利润增长、资本配置和发展轻资本业务（如医疗养老）。集团2025年向寿险子公司注资200亿元，寿险经营ROE达26%，而集团ROE为14%，受非经营性项目及FVOCI股票未实现收益未计入利润影响。银保渠道利润率29%，是行业平均的2倍以上，出单效率为行业10倍以上。AI优势在于跨垂直领域（医疗、养老、金融）的专有数据积累和丰富应用场景，PingAnGPT-Qwen3-32B在CNFinBench排名第一。分红险占比预计2026年继续提升至行业新单销售80%以上，分红不挂钩短期市场波动。瑞银上调2026-2028年EPS 5-19%，维持SOTP目标价84.10元。当前估值0.93倍P/B和6.6倍P/OPAT（12个月远期），A股2026年股息率5%。

主要观点

• 平安管理层对2026年实现双位数集团OPAT增长有信心，得益于CSM和减值趋势改善。
• 剔除资产负债折现率趋势差异（即期/20日均线）后，CSM已于2025年恢复增长。
• CSM增长动力包括：新业务贡献增加、续期率提升、投资回报改善，以及费用和赔付率下降。
• 减值将不再拖累盈利、分红和资产负债表。
• 公司推出ROE提升计划：提升利润增长、优化资本配置、发展轻资本业务（如医疗养老）。
• 2025年集团向寿险子公司注资200亿元，寿险经营ROE达26%，而集团ROE为14%。
• 集团ROE偏低原因：一是非经营性项目（如医疗科技成员公司交易、可转债重估）影响；二是FVOCI股票未实现收益超900亿元增厚净资产但不计入利润。
• 银保渠道利润率29%，是行业平均2倍以上，得益于严格成本控制、期缴产品占比超90%（行业约40%）、更长期限和差异化合作伙伴。
• 银保出单效率为行业10倍以上。
• AI优势：跨垂直领域（医疗、养老、金融）的专有数据积累和丰富应用场景；截至2026年3月15日，PingAnGPT-Qwen3-32B在CNFinBench排名第一。
• 预计2026年产品结构继续向分红险倾斜，行业新单销售中分红险占比超80%；同业分红险定价利率低于监管上限1.75%；平安定价利率基于行业协会标准。
• 分红险分红不挂钩短期市场波动，旨在长期提供稳定回报。
• 瑞银上调2026-2028年EPS 5-19%，维持SOTP目标价84.10元。

论述逻辑

报告从平安2025年业绩发布会出发，首先确认管理层对2026年双位数OPAT增长的信心，并指出CSM拐点已至（剔除折现率差异后2025年已恢复增长），减值不再拖累。接着分析ROE提升计划，解释集团ROE偏低的原因（非经营性项目及FVOCI未实现收益），并强调寿险经营ROE高达26%。然后讨论银保渠道高利润率（29%）和AI优势（数据积累、应用场景、模型排名）。最后展望分红险占比提升趋势，并基于OPAT双位数增长指引上调EPS预测，维持目标价。

关键展望

• 2026年集团OPAT实现双位数增长。
• CSM在2026年实现拐点增长。
• 减值不再拖累盈利、分红和资产负债表。
• 产品结构继续向分红险倾斜，2026年行业新单销售中分红险占比超80%。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 中国平安（集团）-A（601318.SS）：评级买入，12个月目标价84.10元，当前价56.95元（2026年3月27日）。理由：双位数OPAT增长指引、CSM拐点、ROE提升计划、银保高利润率、AI优势。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。