2026-09-10 · 浙商证券 · 公司/行业基本面

浙商证券医药行业2026年上半年创新药业绩综述：国内商业化快速兑现，海外商业化有望爆发

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摘要

2026年以来创新药板块股价分化严重，临床推进、商业化确定性与BD进展成为股价核心驱动，A股荣昌生物以+60%领涨、H股康诺亚-B以+49%居首（2025.12.31-2026.09.04），而公募基金医药重仓占比截至2026Q2仅6.53%、处于近3年低配。国内商业化正在快速兑现：29家Biotech合计产品收入从2017年44亿元增至2025年862亿元（年复合增速约45%），创新药收入从12.8亿元增至745亿元（约66%）、占比升至86%；仿创结合企业创新药收入占比升至2026H1的57%；62家样本创新药企2026H1研发费用424亿元、同比+14%，销售/研发费用率分别降至24%和19.6%，百济神州、信达生物、中国生物制药等盈利预期改善。政策端2023年以来研发、审批、支付全链条支持，2026年上半年31个国产1类创新药获批、7月起再添14个。 BD量价齐升：2025年license-out交易158笔、同比+61%，交易总规模与首付款同比分别+135%、+63%，2026H1出海总金额997亿美元、接近2025全年70%+，中国资产定价从折价走向平价、前沿赛道现溢价，2026年6月中国相关交易金额全球占比已超60%。海外商业化有望爆发：截至2026年7月共19款中国原研新药在美、欧、日获批，超过30款本土创新药处于全球III期及之后阶段，部分产品未来1-3年进入商业化兑现期。报告看好中国创新药资产“美元化”估值重塑，维持行业“看好”评级，沿海外管线中后期、商业化顺利、平台型BD输出、前沿赛道龙头四条主线给出推荐与关注组合。

主要观点

股价分化严重，临床数据推进和创新药商业化收入驱动股价：A股区间（2025.12.31-2026.09.04）荣昌生物+60%领涨，诺诚健华+55%、科伦药业+45%次之；H股康诺亚-B+49%、海西新药+47%、信达生物+34%居前。

医药板块处于低配：截至2026Q2全市场公募基金医药板块重仓市值占比6.53%，为近3年低位，重仓市值不足3000亿元，筹码结构趋于改善、低仓位或提供安全边际与估值修复空间。

29家Biotech企业商业化快速兑现：产品收入从2017年44亿元增至2025年862亿元（年复合增速约45%），创新药收入从12.8亿元增至745亿元（约66%），创新药收入占比从2017年29%升至2025年86%。

仿创结合企业创新药成为核心增长引擎：5家样本公司总收入从2023年715亿元增至2025年908亿元（年复合增速12.7%），创新药收入从341亿元增至527亿元（约24%），占比从2023年48%升至2026H1的57%。

研发投入持续高强度：62家A+H创新药公司2025年研发费用合计810亿元，2026H1达424亿元、同比+14%，百济神州、恒瑞医药、中国生物制药等头部企业持续构筑管线护城河。

费用率优化驱动盈利改善：2026H1样本62家销售费用率24%（2018年以来持续下降）、研发费用率19.6%（2022年以来持续下降）；中国生物制药2026H1销售费用52.6亿元、较2025H1的64.5亿元减少11.9亿元，成为归母利润大幅增长来源之一。

政策全链条支持创新药：2023年以来覆盖研发、审批、支付和临床应用，包括2025年9月创新药临床试验申请30个工作日审评审批、2025年12月发布首版商保创新药目录、2026年4月健全药品价格形成机制等。

国产创新药获批持续放量：2026年上半年获批31个国产1类创新药，2026年7月起再获批14个，适应症从肿瘤拓展至糖尿病、自身免疫、失眠及罕见病等领域。

BD趋势持续、全球化加速：2025年中国license-out交易数量达158笔、较2024年增长61%；2025年交易总规模、首付款同比分别+135%、+63%；2026H1中国License-out出海总金额997亿美元，接近2025年全年70%+。

海外获批持续积累：2019年泽布替尼在美国获批标志中国新药出海开始，截至2026年7月共19款中国原研新药在美、欧、日获批，海外上市品种以肿瘤为主并拓展至自免、消化、镇痛麻醉领域。

海外商业化储备充足：超过15家中国创新药企有产品处于全球III期/已完成III期，超过30款本土创新药处于全球III期及之后阶段，涉及肿瘤、代谢、自免等领域，部分产品未来1-3年进入商业化兑现期。

论述逻辑

复盘起点：2026年创新药股价分化，临床推进、商业化确定性与BD进展是上涨核心动力，而公募医药仓位6.53%处近3年低配，筹码结构趋于改善、提供安全边际。

基本面验证国内商业化兑现：29家Biotech创新药收入CAGR约66%、占比升至86%，仿创结合企业创新药占比升至57%，62家样本销售/研发费用率持续下降，驱动百济神州、信达生物、中国生物制药等盈利预期改善。

政策与审批共振扩容商业化组合：2023年以来研发、审批、支付全链条支持落地，2026年上半年31个、7月起再14个国产1类创新药获批，推动商业化产品组合扩容。

BD量价齐升验证全球认可度：license-out交易数量与金额逐年抬升，2026H1出海总金额997亿美元，单笔均值与全球占比持续提升，中国创新药资产定价从折价走向平价、前沿赛道现溢价。

海外商业化兑现有望爆发：19款中国原研新药已在美欧日获批，叠加超过30款本土创新药处于全球III期及之后，随着全球III期完成/提交NDA，收入更具弹性的海外市场打开空间。

结论：看好中国创新药资产“美元化”估值重塑，海外更具弹性的“新市场”或创造本土创新药更具发展性的“新估值”，并沿四条主线给出推荐/关注组合。

关键展望

关键验证点：随着全球III期完成/提交NDA，中国创新药海外商业化兑现有望爆发；超过30款本土创新药处于全球III期及之后阶段，部分产品在未来1-3年进入商业化兑现期。

科伦博泰SKB264（芦康沙妥珠单抗）TroFuse系列共17项全球注册III期（覆盖肺癌、乳腺癌等7大癌种），全部含美国站点、用于FDA申报，主要终点BICR评估PFS、OS。

恒瑞医药GLP-1/GIP双受体激动剂HRS-9531（海外代号KAI-9531）海外III期KaiNETIC-3（头对头司美格鲁肽）预计2028年读出主要结果。

风险提示：经济/政策风险、产品商业化风险、创新药临床失败风险、企业现金流承压风险、海外拓展与跨境BD交易及海外临床推进/上市不及预期风险。

浙商证券 医药行业2026年上半年创新药业绩综述：国内商业化快速兑现，海外商业化有望爆发

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主要观点

论述逻辑

关键展望

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