中银国际 王靖添 何贯嘉 行业研究 行业定期 有色金属行业周报：美债利率上行叠加全球供给扰动，有色定价中枢或承压重塑

摘要

中银国际证券维持有色金属行业“强于大市”评级，核心判断是30年期美债收益率一度触及5.334%（2007年以来新高）、10年期升至4.75%，叠加美国联邦债务首破40万亿美元、2026财年前10个月赤字达1.8万亿美元，有色定价中枢面临重塑：长端利率上行扩大黄金持有机会成本、压制贵金属短期上行空间，并抬升铜铝镍锂贴现率中枢、挤压AI数据中心等长期需求叙事估值；美联储9月加息概率39.9%与日本央行9月加息概率80%的全球紧缩共振将延缓关键金属资本开支释放、延长供给约束周期。 供给端，智利Caserones铜矿遭两轮风暴将2026年产量指引由13万-14万下调至12万-13万金属吨、现金成本上调0.10美元/磅，Cochilco将2026年智利铜产量预测下调至527万金属吨（同比-2.6%）、全球最大铜产国连续第二年负增长；印尼确认2026年镍矿RKAB配额锁定2.6亿-2.7亿吨、较2025年3.79亿吨大幅下降，1-7月消费已达配额53%-55%。 本周贵金属强势，COMEX黄金突破4600美元/盎司收4662美元（周涨5.18%）、白银69美元（+6.42%）；基本金属涨跌互现，SHFE铜库存周增28.42%至9.0万吨、LME铜增16.39%至23.9万吨；有色板块周涨2.50%、申万排名2/31。 建议关注紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业（铜）、华友钴业、格林美（镍）、云铝股份等（铝）、山东黄金、招金黄金（黄金）及北方稀土、金力永磁（稀土）。

主要观点

• 30年期美债收益率一度触及5.334%创2007年以来新高、10年期升至4.75%，叠加联邦债务首破40万亿美元、2026财年前10个月赤字达1.8万亿美元，报告认为有色定价中枢面临重塑；同期德、法、日长债同步遭抛售，日本10年期触及2.945%创近30年新高，美伊停火未进展、油价重回90美元以上加剧通胀担忧

• 长端利率上行扩大黄金等零息资产持有机会成本、压制贵金属短期上行空间；同时直接抬升铜铝镍锂等以未来现金流贴现定价品种的贴现率中枢，对AI数据中心、电网投资、储能等长期需求叙事的估值溢价形成阶段性挤压

• 美联储9月加息概率39.9%与日本央行9月加息概率80%形成全球紧缩共振，将延缓铜铝镍锂等关键金属资本开支释放周期，使供给约束持续时间超出此前市场预期

• Cochilco将2026年智利铜产量预测下调至527万金属吨、同比下降2.6%，意味着全球最大铜产国产量连续第二年负增长，与Codelco否定170万吨长期目标、PT Smelting事故、全球矿业资本开支约75%投向棕地项目共振，2026年全球铜精矿平衡表将进一步收紧

• 印尼能矿部确认2026年镍矿RKAB配额不再增加、锁定2.6亿-2.7亿吨，较2025年获批配额3.79亿吨显著下降；1-7月国内消费已达1.4296亿吨、约占年度配额53%-55%，高品位镍矿储量仅够维持9-15年，原料硬约束从下半年起实质性挤压冶炼厂开工率与产量

• 印尼镍产量占全球约2/3、镍储量占全球42%-45%，原料紧缺对全球供给冲击或较大；配额政策本质是扶强汰弱，一体化龙头有望优先获追加配额、依赖外购原料的中小冶炼厂面临断供风险，HPAL技术路线企业受硫磺涨价与配额收紧双重挤压，冶炼端利润将明显分化

• 工业金属价格涨跌互现但铜库存大幅累积：SHFE铜库存周增28.42%至9.0万吨、LME铜增16.39%至23.9万吨；LME铜收14,185美元/吨（+0.09%）、SHFE铜107,750元/吨（+0.06%）、LME铝3,243美元/吨（-0.08%）、LME镍17,045美元/吨（+1.40%）；铝价因Alunorte氧化铝供给冲击与海德鲁警告今年90万吨铝供应缺口同宏观压制形成多空拉锯

• 有色板块本周上涨2.50%（上周下跌3.70%），申万一级行业涨跌幅排名2/31、较上周上升29位；31个行业指数仅7个上涨，石油石化以5.44%涨幅居首

• 重要公告：厦门钨业拟5.93亿元现金收购江西巨通30.1683%股权并取得实际控制（直接持股将达31.5166%）；中国稀土股东广晟控股（持股9.48%）拟三个月内减持不超总股本1%；华峰铝业2026年票据池总额度由32亿元提升至52亿元；腾远钴业拟1,800万美元在刚果（金）建设硫磺制酸项目，预计2027年8月产酸、10月并网发电

关键展望

• 金价后续走势或需观望10年期与30年期美债收益率变化情况，否则更可能呈现高位震荡消化而非单边突破

• 时间窗口：美联储9月加息概率39.9%、日本央行9月加息概率80%；美财政部长期国债流动性支持回购执行期限为9月9日至11月4日，11月4日季度再融资会议将公布更多回购信息

• 印尼镍矿全年加工业吸收率或在年底前突破配额上限，原料端硬约束从下半年起对冶炼厂开工率与产量构成实质性挤压

• 腾远钴业刚果（金）硫磺制酸项目总投资1,800万美元、建设周期约13个月，预计2027年8月产酸、10月并网发电

• 行业评级为“强于大市”，即预计行业指数未来6-12个月内表现强于基准指数；报告未给出个股目标价

• 风险提示：全球宏观经济下行风险；关键资源产区的地缘冲突、贸易政策变动或物流中断风险；下游需求结构性转换与技术替代风险

推荐标的

• 铜：Caserones事件与Codelco、PT Smelting叠加印证全球铜矿供给约束长期化，建议关注西部矿业、洛阳钼业、紫金矿业

• AI等科技深化有望带动需求、供需紧平衡推升价格，建议关注云南锗业、西部矿业、江西铜业、紫金矿业、洛阳钼业、盛达资源、兴业银锡、锡业股份

• 铝：中东地区铝产能复产周期长、高油价增加运输成本，关注供给收紧下的铝板块机会，建议关注创新新材、宏桥控股、南山铝业、明泰铝业、云铝股份

• 镍：印尼年内镍矿配额同比大幅缩减、镍价中枢有望系统性上移，建议关注华友钴业、格林美

• 黄金：地缘政治冲突下黄金具有稀缺性、美伊谈判下美国或重启降息，建议关注紫金矿业、洛阳钼业、山东黄金、招金黄金、紫金黄金国际

• 稀土：稀土价格上涨、头部企业技术壁垒高、价格传导能力强，建议关注北方稀土、盛和资源、中稀有色、中国稀土、金力永磁；以上均为“建议关注”，报告未给出个股评级与目标价