野村 比亚迪股份（1211.HK）得益于强劲的海外交付，26年第二季度明显改善

摘要

野村点评比亚迪（1211.HK）8月28日发布的1H26/2Q26业绩：1H26收入3450亿元（同比-7%、环比-20%），新能源乘用车销量180万辆（同比-16%），但海外销量达79.2万辆、同比+70.6%，推动毛利率升至18.8%（同比+0.8pp），经营利润145亿元、同比+71%，创公司史上最高上半年经营利润。 汇兑损失47亿元拖累1H26净利润至123亿元（同比-21%），剔除汇兑影响后税前利润193亿元、同比+23%，盈利趋势已重回增长。 2Q26单季收入1950亿元（环比+30%）、净利润82亿元（同比+30%、环比+102%），OPM升至5.4%，录得最佳季度经营利润，野村估算单车盈利约6800元、同环比均改善。 海外业务贡献1H26总收入的53%、首次过半且毛利率高于中国本土，野村将1H26视为里程碑，认为比亚迪正从中国EV龙头转型为有分量的全球乘用车企业。 展望上，搭载刀片电池2.0的新车型将随电池产能就绪逐步推出，中国市场下一个催化剂或在9/10月传统旺季，但野村对整体中国车市短期预期不高。 维持买入评级与SOTP目标价127港元，现价91.95港元对应16.6x 2026F P/E（EPS 4.77元）。

主要观点

• 1H26收入3450亿元人民币，同比-7%、环比-20%；新能源乘用车总销量180万辆，同比-16%、环比-27%。

• 海外销量79.2万辆、同比+70.6%，带动1H26毛利率18.8%（同比+0.8pp、环比+1.3pp），海外业务毛利率高于中国本土。

• 1H26经营利润145亿元、同比+71%（环比-11%），为公司史上最高上半年经营利润；OPM 4.2%（同比+1.9pp），研发费用同比-21%、环比-18%，反映研发效率提升。

• 汇兑损失47亿元（1H25为汇兑收益32亿元）拖累1H26净利润至123亿元（同比-21%、环比-28%）；剔除汇兑影响后税前利润193亿元、同比+23%，盈利同比趋势实际已在改善。

• 2Q26单季收入1950亿元（同比-3%、环比+30%），乘用车交付110万辆（同比-3%、环比+58%），毛利率18.9%（同比+2.6pp、环比+0.1pp）。

• 2Q26录得最佳季度经营利润，OPM 5.4%（同比+3.9pp、环比+2.6pp），净利润82亿元（同比+30%、环比+102%），主要受海外市场贡献推动。

• 野村估算单车盈利约6800元/辆，同比、环比均改善，受益于强劲的海外销售。

• 海外业务贡献1H26总收入的53%，收入占比首次超过50%；野村将1H26视为里程碑，认为比亚迪正从中国EV龙头转型为有分量的全球乘用车企业。

• 中国本土需求仍疲弱，公司将在电池产能就绪后逐步推出搭载刀片电池2.0的更多新车型，野村认为这将帮助公司重拾市场动能与份额并进一步提升中国EV渗透率。

• 野村对今年整体中国汽车市场短期预期不高，但认为随着旺季到来，比亚迪业务与财务有望进一步改善，维持买入评级与SOTP目标价127港元；现价对应16.6x 2026F P/E（EPS 4.77元）。

• 估值方法：汽车及相关业务按25x FY26F P/E估值9590亿元（较历史中值折让12%，并基于FY25-28F 1x PEG），比亚迪电子按17x FY26E P/E（彭博一致预期）估值572亿元；基准指数为恒生指数。

论述逻辑

• 国内竞争激烈、需求疲弱导致1H26收入与销量同比下滑 → 海外销量79.2万辆（+70.6%）及更高的海外毛利率对冲本土走弱，推动整体毛利率18.8%、经营利润创上半年历史新高 → 研发费用同比-21%进一步提升经营效率 → 汇兑损失47亿元仅拖累表观净利，剔除后税前利润同比+23% → 2Q26收入、净利、OPM、单车盈利同环比全面改善 → 野村据此判断1H26为基本面里程碑、公司进入全球化发展阶段 → 叠加刀片电池2.0新车周期与9/10月旺季催化 → 维持买入评级、SOTP目标价127港元。

关键展望

• 中国市场下一个催化剂可能出现在9月/10月传统汽车旺季；但考虑到今年整体市场情况，野村对整个中国汽车市场短期预期不高。

• 搭载刀片电池2.0的更多新车型将在电池产能就绪后逐步推出，野村预计将帮助公司重拾市场动能与份额，并进一步提升中国EV渗透率。

• 维持买入评级，目标价127.00港元（基于SOTP估值，目标价为12个月时间维度），随着进入汽车旺季，野村认为比亚迪业务与财务状况有望进一步改善。

• 下行风险：市场竞争进一步加剧冲击利润率或份额、海外业务扩张慢于预期、技术平台升级对需求的拉动不及预期。

推荐标的

• 比亚迪股份（1211.HK）：买入评级，SOTP目标价127.00港元，2026年8月28日收盘价91.95港元，现价对应16.6x 2026F P/E（EPS 4.77元）；理由：海外交付强劲带动2Q26明显改善、盈利能力回升，进入旺季后有望继续改善。