摩根士丹利：中国煤炭：受益于海运费上涨；战术性上调煤炭评级

原标题：Benefiting from Rising Seaborne Prices； Tactically Upgrade Coal

摘要

中东冲突导致能源价格飙升，海运动力煤价格上涨，可能引发亚洲需求转向煤炭。摩根士丹利估计，若卡塔尔液化天然气出口中断持续，日本、韩国和台湾每月可能额外增加150-200万吨动力煤进口需求，相当于煤炭进口需求增长8-10%。中国国内煤价同比将走高，但二季度消费淡季可能面临下行压力。报告战术性上调兖矿能源H股、中煤能源H股和陕西煤业至超配，上调兖矿能源A股和中煤能源A股至标配。主要风险是中东紧张局势迅速缓和导致海运费回落。

主要观点

• 中东冲突导致能源价格飙升，中东占全球能源供应约30%，霍尔木兹海峡承担全球20-30%海运原油运输。
• 南亚国家最依赖卡塔尔液化天然气进口，占该地区供应结构的60%；东北亚地区占比约15%，但绝对购买量很大。
• 亚洲公用事业公司为减少对现货液化天然气价格的敞口，正考虑增加煤电替代天然气发电。
• 若卡塔尔液化天然气出口中断持续，日本、韩国和台湾每月可能额外增加150-200万吨动力煤进口需求，相当于煤炭进口需求增长8-10%。
• 南亚公用事业公司也可能每月增加约100-150万吨海运进口需求，但前提是中断持续数月。
• 中国国内煤价同比将走高，但中东紧张局势和高能源价格对国内化工行业煤炭需求影响有限。
• 极端情况下，增量煤炭量约占中国有效热力供应总量的1.3%，实际影响更低，因煤化工开工率已较高。
• 国内煤价在二季度消费淡季可能面临下行压力，但进口煤价高企和进口套利窗口关闭为价格底部提供缓冲。
• 澳大利亚柴油库存低（汽油36天、航空燃油29天、柴油32天），若中东紧张局势持续，柴油供应将影响澳大利亚煤矿生产，进一步推高海运费。
• 战术性上调兖矿能源H股（1171.HK）至超配，目标价20.00港元；上调中煤能源H股（1898.HK）至超配，目标价17.50港元；上调陕西煤业（601225.SS）至超配，目标价30.70元人民币。
• 上调兖矿能源A股（600188.SS）至标配，目标价22.80元人民币；上调中煤能源A股（601898.SS）至标配，目标价20.70元人民币。
• 主要风险：中东紧张局势迅速缓和将导致海运费在二季度季节性回落，从而削弱看涨观点。

论述逻辑

中东冲突推高油气价格 → 亚洲国家为规避高现货液化天然气价格转向煤电 → 日本、韩国、台湾每月额外增加150-200万吨煤炭进口需求（8-10%增幅） → 海运动力煤价格上涨 → 中国国内煤价因进口成本上升和套利窗口关闭获得支撑 → 澳大利亚柴油库存低，若冲突持续将影响煤矿生产，进一步推高海运费 → 中国煤炭公司受益于煤价上涨 → 战术性上调部分煤炭股评级。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出二季度为消费淡季，国内煤价可能面临下行压力。
• 主要风险：中东紧张局势迅速缓和将导致海运费在二季度季节性回落。

推荐标的

• 中国神华H股（1088.HK）：超配，目标价53.60港元，当前价48.44港元，潜在上涨11%。
• 中国神华A股（601088.SS）：标配，目标价48.70元人民币，当前价48.92元人民币，潜在上涨0%。
• 中煤能源H股（1898.HK）：超配（从标配上调），目标价17.50港元，当前价14.48港元，潜在上涨21%。
• 中煤能源A股（601898.SS）：标配（从低配上调），目标价20.70元人民币，当前价18.82元人民币，潜在上涨10%。
• 兖矿能源H股（1171.HK）：超配（从标配上调），目标价20.00港元，当前价16.29港元，潜在上涨23%。
• 兖矿能源A股（600188.SS）：标配（从低配上调），目标价22.80元人民币，当前价21.77元人民币，潜在上涨5%。
• 兖煤澳大利亚H股（3668.HK）：超配（从低配上调），目标价52.80港元，当前价45.32港元，潜在上涨17%。
• 陕西煤业（601225.SS）：超配（从标配上调），目标价30.70元人民币，当前价26.24元人民币，潜在上涨17%。

关键图表

Exhibit 1: Rating and PT changes

Exhibit 2: Greater China Materials – Coal

Exhibit 3: Coal price increases in domestic market reflect concern over disruptions overseas

Exhibit 4: Domestic coal production volumes have been recovering from holiday closures in Feb-26

Exhibit 5: Indonesia accounted for ~43% of the total coal imports in China in 2025

Exhibit 6: Coal arrivals at China ports trended down in February