瑞银：UBS 金风科技 002202 H126业绩表现强劲；利润率向好及海外出货扩张成为亮点

摘要

瑞银维持金风科技A股（002202.SZ）“买入”评级与12个月目标价33.10元人民币（SOTP估值法），报告日股价18.61元，对应预测股价涨幅77.9%、预测股票回报率79.1%、预测超额回报率72.4%。 公司2026年上半年净利润同比增长25%至19亿元，其中二季度单季净利9.47亿元、同比+3%/环比+4%，业绩与市场预期相符。 业绩的两大结构性亮点：H126风机毛利率同比提升3.7个百分点至11.6%（ASP回升+出口占比提升）；H126出货同比增长16%至12.36GW，海外收入增长30%、对整体收入贡献升至32%，期末在手订单合计50.9GW（其中海外9.5GW）。 展望上，管理层维持全年9-10%毛利率指引，理由包括出货结构或转向中东、中亚、北非等竞争更激烈的市场、Q4国内需求回升或摊薄海外占比、以及H226原材料价格锁定减少；同时国内需求预测下调至100-110GW，2026年出货目标由40GW下调至35GW，海外出货目标7GW、订单流入8GW，管理层预计明年海外出货持续增长。 瑞银维持盈利预测与目标价不变，认为现价对应15倍2027年预测市盈率、风险回报具吸引力，未来关键催化剂为国内风电招标加速及海外出货持续增长。

主要观点

• 瑞银对金风科技A股维持“买入”评级，12个月目标价33.10元人民币（SOTP估值法），报告日（2026年8月26日）股价18.61元。

• 2026年上半年净利润同比增长25%至19亿元，二季度单季净利9.47亿元、同比+3%/环比+4%，与市场预期相符。

• H126风机毛利率同比增长3.7个百分点至11.6%，主要得益于ASP回升及出口占比提升，是二季度最重要的利好之一。

• H126出货同比增长16%至12.36GW；海外收入增长30%，对整体收入的贡献升至32%。

• 截至二季度末合同在手订单总计50.9GW，其中海外在手订单9.5GW，与一季度末基本持平。

• 尽管上半年毛利率强劲，管理层仍维持全年9-10%的毛利率指引，原因包括出货结构或转向中东、中亚、北非等利润率较低的市场、国内Q4需求回升或摊薄H226海风及海外出货占比、以及H226原材料价格锁定减少。

• 因市场交易收益较低，公司将国内需求预测下调至100-110GW，并由此将2026年出货目标由此前指引的40GW下调至35GW。

• 2026年海外出货目标为7GW、订单流入8GW，管理层预计明年海外出货持续增长。

• 瑞银维持盈利预测与SOTP目标价不变，认为现价对应15倍2027年预测市盈率，风险/回报具吸引力，催化剂为国内风电招标加速及海外出货持续增长。

• 瑞银预测回报率：预测股价涨幅77.9%、预测股息收益率1.3%、预测股票回报率79.1%、市场回报率假设6.8%、预测超额回报率72.4%。

• 瑞银2026年预测每股收益（稀释后）1.11元高于市场预测的1.00元；12/27E（1.27 vs 1.28）与12/28E（1.52 vs 1.53）与市场预期基本一致。

• 下行风险包括风机单位成本上升、政府或电网控制新增装机、弃风率上升及融资成本提高；上行风险包括主机ASP增加、装机目标上调、运营效率提升（SG&A下降）及融资成本下降。

论述逻辑

• 公司定位为风机制造龙头（1998年成立、2011年起国内份额最大、2012年起做风电场开发运营、2025年起拓展“绿色化工+风电”）→ H126净利同比+25%至19亿元且与市场预期相符 → 二季度确认两大结构性利好：风机毛利率同比+3.7pct至11.6%（ASP回升+出口占比提升）、海外收入+30%且占收入32%（H126出货12.36GW、+16%，在手订单50.9GW/海外9.5GW）。

• 但管理层对下半年偏谨慎：维持全年9-10%毛利率指引（出货结构或转向中东、中亚、北非等低利润率市场；国内需求通常Q4回升或摊薄海外占比；H226原材料锁价减少），并随国内需求预测下调至100-110GW而将2026年出货目标由40GW降至35GW，同时保留海外出货7GW、订单流入8GW的增长目标。

• 瑞银据此判断：业绩兑现、海外扩张与毛利率改善逻辑延续 → 维持盈利预测与SOTP目标价33.10元、维持买入 → 现价对应15x 2027E PE、预测股价涨幅77.9%，风险/回报具吸引力 → 后续验证点为国内风电招标加速与海外出货持续增长。

关键展望

• 未来关键催化剂：国内风电市场招标加速及海外出货持续增长。

• 2026年出货目标35GW（由40GW下调），其中海外出货目标7GW、订单流入8GW；管理层预计明年海外出货持续增长。

• 全年毛利率指引维持9-10%；H226海风及海外出货占比可能因国内Q4需求回升而下降，且H226原材料价格锁定减少。

• 量化研究回顾：未来3个月无即将发生的催化剂；未来六个月行业结构、监管/政府环境及过去3-6个月公司各方面情况均打4分（偏改善）。

• 12个月目标价维持33.10元（SOTP），对应预测股价涨幅77.9%、预测股票回报率79.1%。

推荐标的

• 金风科技A（002202.SZ）：维持“买入”，12个月目标价Rmb33.10（SOTP估值法）；理由为H126业绩符合预期、风机毛利率向好、海外出货占比提升，现价Rmb18.61对应15x 2027E PE，风险/回报具吸引力。

• 评级记录显示瑞银自2024年7月5日起对金风科技A持续给予“买入”，目标价由10.10元逐步上调至33.10元（2026-04-01设定并延续至本报告）。

• 报告发行人披露中另列 Siemens Gamesa Renewable Energy SA 与 GE Vernova Inc，两者均无瑞银信用评级/展望，仅为披露信息、非推荐标的。