老董的视界深处

· Deutsche Bank · 宏观策略

德意志银行：德银 亚洲宏观洞察：财政推力，货币拉力

在线阅读 PDF下载研报分享链接

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录

摘要

报告认为，在AI与半导体周期带动下，亚洲2026年GDP增速有望从2025年的5.4%升至5.5%，出口与投资保持强劲，但持续加码的财政支持与美联储高利率对亚洲利率形成的'引力'及扩大的货币紧缩周期日益矛盾。 中国7月实际GDP增速估计放缓至4.1%（6月为4.4%），经季调贸易顺差创USD 112.8bn纪录高位，AI相关产品出口贡献加大；8月CPI回升至0.8%、PPI加速至3.8%，报告维持2026年CPI预测1.2%不变并小幅上调PPI预测。 香港Q2 GDP同比增4.3%，港府将全年增长预测上调至3.5%-4.5%，报告预测4.0%位于区间中点，7月楼市回落被视为临时修正，点心债发行已达RMB1.35tr。 印度方面，报告维持本周期累计加息100bps、回购利率到2027年三季度末升至6.25%的判断，10月会议已具可能性，长期看印度本十年末前有望成为全球第三大经济体。 印尼央行年内料维持5.75%不变，1-8月燃油补贴约GDP 0.9%（Rp235tn）超出全年预算，Q4'26通胀或触及目标区间上端（预测3.9%）；马来西亚2026/27年增长预测上调至5.4%/5.1%，预计2027年OPR加息25bps至3.0%。 韩国半导体税收超预期情景下财政备用基金峰值可达KRW280tn，泰国出口强劲但生产进口含量约70%带来被困价值链风险，越南8月CPI升至4.9%、7月信贷同比增长17.7%。

主要观点

  • 亚洲2026年GDP增速有望升至5.5%（2025年为5.4%），AI与半导体周期是主要驱动力，区域增长与通胀动能均高于趋势
  • 中国7月实际GDP增速估计降至4.1%（6月为4.4%），但经季调贸易顺差创USD 112.8bn纪录高位，AI相关产品对出口贡献加大，地方政府债券发行8月略有提速
  • 中国8月CPI回升至0.8%、PPI加速至3.8%，缓解再通胀动能停滞的担忧；报告维持2026年CPI预测1.2%不变，因伊朗冲突再度推高油价而小幅上调PPI预测
  • 香港Q2 GDP同比增4.3%，私人投资较Q1加速9ppt、贡献GDP增长2.2ppt（北部都会区项目提速），净出口拖累从-9.0ppt收窄至-1.2ppt；港府将全年增长预测上调至3.5%-4.5%，报告预测4.0%位于中点；7月楼市量价回落被视为临时修正而非逆转，点心债发行达RMB1.35tr、超过2025年全年总额，2026年新注册公司创历史新高
  • 印度：报告维持本周期累计加息100bps、回购利率到2027年三季度末升至6.25%的判断，加息预计10-12月启动、10月会议也已具可能性；加息前央行料先以VRRR及更持久的流动性回收工具（不再续作 forwards、上调CRR）收紧流动性，FCNR(B)计划已吸引流入USD 127.2bn
  • 印度长期结构性前景：本十年结束前有望成为仅次于美中的全球第三大经济体，并在可预见未来保持主要经济体中最快增长，名义GDP平均增速10-11%，受人口结构、供给端改革、基建、贸易自由化与数字化正规化推动
  • 印尼：BI年内料按兵不动（谨慎Hold，7月意外维持政策利率5.75%）；2027年赤字预测2.9% of GDP宽于政府2.4%目标，2027年增长预测5.3%低于政府6%目标；1-8月燃油补贴约GDP 0.9%（Rp235tn）已超全年预算0.8%（210tn），Q4'26通胀或突破BI 1.5-3.5%目标上端（报告预测3.9%）
  • 马来西亚：2Q'26 GDP加速至6.0%（1Q'26为5.4%），2026/2027年全年增长预测上调至5.4%/5.1%（原4.5%/4.7%）；BNM 9月3日维持OPR 2.75%不变，报告预计2027年加息25bps至3.0%，马来西亚是当前新兴亚洲较具吸引力的宏观故事之一
  • 菲律宾：增长预计从2026年的3.5%回升至2027年的5.8%，公共基建项目重回正轨、消费与私人部门信心逐步恢复、侨汇增速明年正常化至约3%，支撑增长落于政府5-6%目标区间
  • 韩国：在报告对半导体行业收入至2029年增长12.9%的情景下，财政备用基金（FRF）峰值或达KRW280tn（2029年），远超政府自身收入预测下的KRW140tn（2028年）；若用于对冲2027年国债净供给增加需动用约70%的FRF，若用于偿债则2030年债务比率可降至GDP的43%以下（政府计划为49%）
  • 泰国：7月出口加速至21.6%（Q2为18.1%）、7月货物贸易逆差收窄至-USD3.6 billion（月均-USD7.4 billion），但生产进口含量已升至约70%（八年前为mid-50%区间），7月制造业增加值仅增0.5%，存在被困于全球价值链的风险；BoT维持2026年2.3%、2027年1.8%的增长预测
  • 越南：8月CPI上升0.5个百分点至4.9%（主因交通成本），7-8月均值4.7%、低于Q2的5.3%，通胀压力制约宽松空间；7月信贷同比增长17.7%、企业资本市场融资增12%，隔夜利率由9月3日的6%回落至9月8日的2.5%显示流动性波动；政策聚焦通过技术转移与劳动力培养提升FDI本地增值

论述逻辑

  • AI与半导体周期 → 出口与投资强劲 → 亚洲2026年增速升至5.5%、增长与通胀动能高于趋势
  • 美国利率上行 → 对亚洲多地利率产生'引力'、多国央行已重启紧缩 → 与持续加码的财政支持形成'财政推力 vs 货币拉力'的核心矛盾，各国政策空间分化
  • 分经济体验证：中国以政策支持对冲地产转型并实现再通胀、香港受惠北部都会区提速、印度转向加息、印尼补贴挤压财政、马来西亚受惠科技上行周期、韩国FRF扩容改善财政空间、泰国/越南出口强劲但本地点值含量与通胀制约政策 → 结论：区域增长有韧性，但利率路径将由财政与货币角力决定

关键展望

  • 中国：2026年CPI预测维持1.2%；若伊朗紧张局势持续、油价保持高波动，PPI所受影响持续时间可能更长
  • 印度：报告将在8月CPI数据与9月中旬FOMC决议后重估利率判断；基准情形12月'26启动加息，但强GDP与鹰派会议纪要后10月会议也已具可能性；回购利率到2027年三季度末升至6.25%
  • 印尼：受厄尔尼诺、能源成本与天气扰动影响，Q4'26通胀或突破BI 1.5-3.5%目标上端（报告预测3.9%）；在3%赤字红线约束下，政府或如2022年9月那样上调补贴燃油价格（当时平均上调30%）
  • 马来西亚：预计BNM 2027年加息25bps、OPR回到3.0%；受州选结果与强增长低通胀影响，大选更可能临近2027年底而非近期举行，利好政策连续性
  • 菲律宾：2027年增长回升至5.8%，侨汇增速明年正常化至约3%，公共基建项目重回正轨，总体增长落于政府5-6%目标区间
  • 韩国：本月晚些时候将获政府收入修正估计及FRF管理计划更多细节；2027年初关注半导体行业收入展望是否实质调整，2027年三季度前将出炉2027年预算修订与2028年预算计划（2028年4月国会选举前）
  • 泰国：BoT维持2026年2.3%、2027年1.8%的增长预测（剔除政府措施为1.8%和2.1%），出口相关收益能否扩散取决于企业整合供应链、采用提效技术与创造本地增值的能力
  • 新加坡（政策监测表）：报告预测S$NEER斜率从1.0%上调至1.5%

推荐标的

  • 报告未明确给出推荐标的：本篇为亚洲宏观研究，未覆盖个股评级、目标价或证券推荐，核心输出为各国增长、通胀与利率路径预测（如印度回购利率至6.25%、马来西亚OPR 2027年回到3.0%等宏观判断）

查找相关研报 →