瑞银：科士达（002518）1Q26业绩略低于预期，但数据中心和储能前景依然乐观

原标题：UBS Kstar（002518）1Q26 results slightly below expectation but outlook remains positive on data center and BESS

摘要

科士达2025年净利润6.11亿元，同比增长55%，符合初步业绩。1Q26净利润1.39亿元，同比增长25%，略低于市场预期，主要受超过2000万元的汇兑损失影响。海外出货占比在1Q26显著提升至超过60%，导致汇兑风险敞口扩大。2025年/1Q26综合毛利率分别为28.98%/29.71%。数据中心业务方面，1Q26出货受春节假期和中东冲突后运力紧张影响，约2亿元UPS ODM订单延迟至2Q26。BESS业务方面，主要ODM客户约3亿元订单将在下季度交付。HVDC产品原型预计2Q26送样，3Q26末量产；SST模块最早2026年底推出，系统2027年推出，但量产需求可能要到2029年。越南一期已投产，产值20亿元，主要聚焦数据中心产品。BESS业务毛利率在1Q26恢复至约25%，2026年将保持韧性。瑞银维持买入评级，目标价60.10元，认为当前22倍2027年PE具有吸引力。催化剂包括海外UPS ODM订单、中国超大规模客户新订单以及HVDC进展。

主要观点

• 科士达2025年净利润6.11亿元，同比增长55%，符合初步业绩；1Q26净利润1.39亿元，同比增长25%，略低于市场预期，主要受超过2000万元汇兑损失影响。
• 海外出货占比在1Q26显著提升至超过60%，导致汇兑损失敞口扩大。
• 2025年/1Q26综合毛利率分别为28.98%/29.71%。
• 数据中心业务：1Q26出货受春节假期和中东冲突后运力紧张影响；约4-5亿元UPS ODM订单中，约2亿元因船期不稳定延迟至2Q26。管理层表示5-6月新订单可见度将改善。
• BESS业务：主要ODM客户约3亿元订单将在下季度交付。
• HVDC：原型预计2Q26送样，3Q26末量产；延迟原因是客户多次修改产品，且行业需求推迟。
• SST：模块最早2026年底推出，系统2027年推出，但量产需求可能要到2029年。
• 越南一期已投产，产值20亿元，主要聚焦数据中心产品，以规避地缘政治风险；公司预计东南亚数据中心需求增长快于中国，受中美超大规模企业产能建设驱动。
• BESS业务毛利率在1Q26恢复至约25%，2026年将保持韧性；公司将提高自有品牌（聚焦工商业储能）占比，以改善毛利率。
• 瑞银维持买入评级，目标价60.10元；当前股价47.99元，对应22倍2027年PE，认为估值具吸引力。

论述逻辑

科士达1Q26净利润略低于预期，主要因汇兑损失，但海外出货占比提升至60%以上显示海外拓展顺利。数据中心UPS ODM订单延迟至2Q26，但管理层预计5-6月新订单可见度改善，且BESS订单3亿元将在下季度交付，表明短期扰动后增长可期。HVDC和SST产品虽延迟，但HVDC有望在2Q26送样、3Q26末量产，SST模块2026年底推出，长期增长路径清晰。越南产能投产缓解地缘风险，并受益于东南亚数据中心需求。BESS毛利率恢复至25%且有望提升。因此，瑞银认为当前估值（22倍2027年PE）具有吸引力，维持买入评级。

关键展望

• 催化剂：1）海外UPS ODM新订单；2）中国超大规模客户新订单；3）HVDC产品进展。
• 风险：下行风险包括IDC扩张慢于预期、进入海外超大规模供应链慢于预期、BESS出货恢复慢于预期、新进入者抢占份额；上行风险包括IDC扩张快于预期、进入海外超大规模供应链快于预期、BESS海外出货超预期、凭借与全球领先UPS品牌关系获得份额。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 科士达（002518.SZ）：评级买入，12个月目标价60.10元（基于DCF估值），当前股价47.99元（2026年4月24日）。理由：估值具吸引力（22倍2027年PE），数据中心和储能业务前景乐观，催化剂包括UPS ODM订单、超大规模客户订单和HVDC进展。

关键图表

• 无具体Figure/Exhibit标题。报告包含股价与目标价历史图表（2023年1月至2026年4月），但未提供可裁切的关键图表标题。