瑞银 N.A.化学品和Pkg’g：26年第三季度回顾前瞻；需求能否支撑？

摘要

瑞银在进入2026年第三季度财报季之际，对北美化工与包装行业的需求节奏与能见度展开深度评估。 由于汽车与交通、建筑以及消费等传统核心终端市场持续疲软，加之高油价、高通胀及高利率压制了2027年的改善预期，瑞银将覆盖标的的2027年EPS预期净下调约2%，目前看2026年下半年盈利预测面临的下行风险大于上行风险。 瑞银在选股上更具针对性，重点倾向于具备通胀传导定价能力、能够实现增长且去库存风险较低的下游工业与电子敞口，看好ECL、GLW、ESI、SOLS和LIN等标的，同时青睐SXT与PRM的特异性增长。 在包装领域，瑞银偏好已在今年经历三次提价的集装箱纸板标的PKG和SW，但对箱板纸生产商GPK和SON保持谨慎，并因欧洲能源成本高企与销量停滞将玻璃包装龙头OI评级从买入下调至中性。 此外，瑞银对覆盖范围内的多只标的进行了目标价调整，其中EMN、FMC、GPK、IP、OI等变动幅度超过15%。

主要观点

• 核心终端市场增长乏力叠加宏观压制，瑞银下调覆盖标的2027年EPS预期约2%，并认为2026年下半年预期下行风险大于上行风险。

• 选股倾向下游工业与电子领域，重点看好具备成本传导与内生增长动能的优质公司，审慎看待面临四季度去库存风险的上游环节。

• 对包装行业消费开支维持谨慎并看好集装箱纸板，将O-I Glass评级由买入下调至中性，且对箱板纸生产商保持防守态度。

• 康宁（GLW）因超大规模数据中心资本开支持续增长获上调预期，NTM EPS由5.60美元上调至5.75美元，目标价升至201美元。

• Graphic Packaging（GPK）因未实现CRB提价且成本上升遭大幅下调，2026与2027年EPS分别下调5%与19%，目标价降至9.50美元。

• International Paper（IP）受运费与OCC通胀以及欧洲价格挤压影响，NTM EBITDA预期降至4.7B美元，目标价自47美元大幅下调至35美元。

• O-I Glass（OI）面临欧洲软化与价格压力，目标估值倍数下调至4.50x，2026与2027年EPS预期分别调降35%与17%，目标价下调45%至6.00美元。

• 美国MDI价格环比上涨约15%，但四季度将受季节性转淡及巴斯夫路易斯安那扩产冲击，导致四季度利润率环比承压。

论述逻辑

• 地缘冲突推升能源价格与通胀预期 -> 汽车、建筑与欧洲消费等核心终端需求复苏推迟 -> 传统大宗化学品与包装面临成本上涨与第四季度去库存风险 -> 下游具备定价权与受数据中心/AI驱动的细分赛道相对占优 -> 调整盈利预测并维持结构性精选配置。

关键展望

• 需求展望：预计2026至2027年大多数终端市场维持低增长或零增长，仅更广泛的工业、电子或具备特异性增长的细分领域例外。

• MDI定价指引：预计美国MDI均价将由2026E的2,389美元/MT降至2027E的2,242美元/MT；西欧预计由2,338美元/MT升至2,671美元/MT。

• 盈利预期偏差：对2026年下半年预测更偏向具有下行风险，但电子与数据中心供应链与股价计入预期之间存在脱节。

推荐标的

• Perimeter Solutions, Inc.（PRM.N）：评级Buy，价格US$27.20，看好其特异性内生增长能力。

• RPM International Inc（RPM.N）：评级Buy，价格US$99.22。

• Sensient Technologies Corp（SXT.N）：评级Buy，价格US$128.42，具备特异性增长驱动力。

• Smurfit WestRock PLC（SW.N）：评级Buy，价格US$43.04，持续受益于集装箱纸板年内多次涨价。

• Solstice Advanced Materials Inc（SOLS.O）：评级Buy，价格US$56.98，下游工业与电子链条受益标的。

• Westlake Corporation（WLK.N）：评级Buy，价格US$62.47。

• O-I Glass Inc.（OI）：评级由Buy下调至Neutral，新目标价6.00美元（原11美元），受欧洲疲软与成本挤压。

• Corning（GLW）：目标价由196美元上调至201美元，超大规模数据中心资本支出推动NTM EPS走高。

• Graphic Packaging（GPK）：目标价由12美元下调至9.50美元，未达CRB提价预期且成本承压。

• International Paper（IP）：目标价由47美元下调至35美元，受运费/OCC通胀及欧洲业务压制。

关键图表

图1. 同比销量趋势：上游与下游对比

图2. 住房与建筑指标同比变化热力图

图3. 本组预估的调整，其中对XYL的下调目前预计将更实质性影响2027年，而非此前预期的226年放量

图4. 涂料/特种化学品NTM市盈率倍数趋势

图5. 欧盟钛白粉TiO2（硫酸法）价格（美元/吨，左轴）与现金利润率

图6. 美国SBS市场份额

图7. Ol NTM EV/EBITDA交易历史