高盛：再鼎医药（ZLAB）：2026年中国医疗企业日要点——执行力是复苏关键；关注zoci在广泛期小细胞肺癌一线治疗中的概念验证

原标题：25 June 2026 | 6:16PM HKT

摘要

高盛在2026年6月25日的报告中总结了再鼎医药在2026年中国医疗企业日上的管理层沟通要点。管理层预计第二季度销售环比持平，下半年逐步复苏；同时更新了管理团队以提升业务执行力，并强调zoci（zolbetuximab）在广泛期小细胞肺癌（1L SCLC）一线治疗中的概念验证数据是下半年关键催化剂。报告维持买入评级，对H股和ADS的12个月目标价分别为24.12港元和30.94美元，当前股价分别为14.19港元和18.37美元，上行空间约70%和68.5%。

主要观点

• 第二季度销售预计环比持平，下半年复苏：继第一季度疲软后，管理层表示第二季度产品销售额环比持平，主要由于则乐（Zejula）持续面临利普卓（Lynparza）带量采购的压力（医院上半年倾向于优先使用带量采购配额），以及爱基因（efgar）平均用药时长限制在两个周期（主要受可负担性制约）。随着TIVDAK获批、KarXT近期商业上市以及下半年利普卓带量采购压力减弱，管理层预计2026年下半年逐步复苏，2027财年销售恢复增长。
• 管理团队更新以提升业务执行力：在2026年第一季度财报电话会议上，再鼎医药宣布王怡哲博士加入管理团队担任运营合伙人，负责全球首席商务官和大中华区总经理职责。管理层进一步说明，王博士将专注于提升业务运营的执行效率，优先推动中国区收入增长，并评估为未来zoci上市在美国/欧洲建立商业团队的潜力。高盛认为这一变动至关重要，因为再鼎医药正处于恢复中国增长势头、扩大商业版图的关键节点。
• zoci在1L SCLC中的概念验证是下半年关键催化剂：管理层已为今年秋季的医学会议提交摘要，预计将公布约50名患者（包括10-20名接受1.6mg剂量）的客观缓解率、6个月无进展生存率和安全性数据。关于1L SCLC的基准，管理层指出当前标准治疗为PD-L1联合化疗（阿替利珠单抗或度伐利尤单抗的客观缓解率分别为60%和68%，中位无进展生存期分别为5.2个月和5.1个月），并对zoci的疗效和安全性有信心。与DLL3 T细胞衔接器的临床合作方面，两项1期试验按计划进行，包括探索三联疗法（zoci/TCE/PD-L1）在1L中的小队列研究。根据1期数据，未来将与安进/勃林格殷格翰讨论潜在合作。
• 估值与风险：高盛对再鼎医药H股和ADS给予买入评级，12个月DCF目标价分别为24.12港元和30.94美元（WACC 11%，终端增长率2%）。主要风险包括：1）许可交易潜在波动；2）进口供应链可能中断；3）药品定价和商业执行的不确定性；4）临床或监管进展可能失败或延迟。

论述逻辑

再鼎医药2026年第一季度销售疲软 → 第二季度受则乐带量采购压力和爱基因可负担性限制，销售环比持平 → 但TIVDAK获批、KarXT上市以及下半年利普卓带量采购压力减弱将推动下半年复苏 → 管理团队引入王怡哲博士提升执行力，聚焦中国收入增长和海外商业布局 → zoci在1L SCLC中的概念验证数据（预计秋季公布）是下半年最重要催化剂，若数据优于标准治疗，将支撑长期增长 → 高盛基于DCF估值维持买入评级。

关键展望

• 2026年下半年销售逐步复苏，2027财年恢复增长。
• zoci在1L SCLC中的概念验证数据（客观缓解率、6个月无进展生存率、安全性）将在2026年秋季医学会议上公布，是下半年关键催化剂。
• 与DLL3 T细胞衔接器的两项1期试验按计划进行，未来可能推进三联疗法探索。
• 风险包括许可交易波动、进口供应链中断、药品定价和商业执行不确定性、临床或监管进展失败/延迟。

推荐标的

• 再鼎医药（ZLAB，ADS）：买入，12个月目标价30.94美元，当前价格18.37美元，上行空间68.5%。
• 再鼎医药（9688.HK，H股）：买入，12个月目标价24.12港元，当前价格14.19港元，上行空间70.0%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。