医药行业2026年中报总结：创新药产业链维持高景气

摘要

中邮证券医药团队发布2026年中报总结，维持医药行业“强于大市”评级，核心结论是创新药产业链维持高景气。 行情层面，截至26/8/28申万医药指数年内下跌2.24%、跑输沪深300指数1.80pct，在中信一级行业中排名第12位，医疗服务子板块以+32%领涨、医药商业下跌13%垫底，医药主题基金26Q2规模环比降10.0%至1894亿元但仍维持高位。 行业层面，26H1中国企业license-out交易达100笔、总金额超997亿美元，约占全球医药交易总金额58%，数量及金额均超2024年全年，BD收入逐步常态化。 业绩层面，A股荣昌生物26H1收入同比+433.1%，H股石药集团收入+40.1%、持续经营利润+139.2%，CXO龙头药明康德收入+38.9%、扣非净利率提升至36.6%，凯莱英在手订单增长54%。 医疗器械边际复苏，2026Q2医疗设备收入+12.3%、医疗耗材归母净利+20.5%、体外诊断扣非净利+217.6%；零售药店26H1营收588.9亿元、利润+11.1%且逐季提速。 原料药、生物制品、疫苗、中药等传统板块收入利润仍承压。 报告展望27-28年创新药板块将进入继BD后的新一轮全球化视角定价体系，国内公司开始迎来来自MNC的海外销售分成。

主要观点

• 医药板块2026年以来宽幅震荡、行业排名中游：年初事件型驱动获超额收益，5月后催化与业绩真空叠加资金流出单边下行，H1业绩披露后资金再平衡反弹修复；截至26/8/28申万医药指数下跌2.24%，跑输沪深300指数1.80pct，子板块中医疗服务（含CRO成分）以+32%领涨，医药商业跌幅达-13%

• 医药主题基金规模26Q2有所缩减但整体维持高位：26Q1为2105亿元，26Q2环比减少211亿元至1894亿元、环比-10.0%

• 创新药BD出海趋势明确、收入逐步常态化：26H1国内license-out交易100笔、总金额超997亿美元（占全球约58%），总首付款50亿美元（占全球39%），数量及金额均超24年全年；TOP20 MNC与中国交易28笔、金额760亿美元，已超25年全年692亿美元；ADC交易降至7笔但金额近114亿美元，小核酸以82亿美元创历史新高，双/多抗BD适应症从肿瘤转向自免，NewCo开花结果（Kailera于纳斯达克IPO、康诺亚合作伙伴Ouro被吉利德收购）

• H股创新药26H1收入稳健增长、盈利再创新高：石药集团收入+40.1%、持续经营利润+139.2%；信达生物收入+44.8%、利润+50.2%；科伦博泰生物利润+367.3%；康诺亚-B利润+1644.1%；翰森制药收入+11.7%、利润+35.8%

• 创新药海外进展将进入实质性兑现阶段，国内早期BD资产逐步成为MNC管线backbone：sac-TMT全球子宫内膜癌三期、CMG901 2L+胃癌全球三期均成功，预计今年递交NDA，27/28年国内公司开始迎来MNC海外销售分成；翰森B7H3 ADC三期阳性坚定GSK开发决心并启动全球多中心三期，同时计划新增B7H4 ADC多项三期

• CXO板块业绩加速增长、多家龙头上调指引：药明康德2026H1收入增速38.9%、扣非净利率提升至36.6%大超预期；凯莱英半年报在手订单增长54%；康龙Q2收入和经调利润分别同比+19.38%和+22.30%；泰格新签订单+30%；CXO被验证为资金再平衡中顺位领先的板块，AI4S转化为CXO全链条订单增长逻辑带动估值提升

• 传统板块整体承压：化学制剂Q2收入受集采及医保降价影响多数不及Q1（恒瑞医药26H1收入-1.9%、Q2扣非-35.4%）；原料药2026Q2样本公司收入282.0亿元（+1.2%）、归母净利26.2亿元（-8.9%）；生物制品45家公司收入255.7亿元（-10.0%）、净利-16.9%；疫苗13家公司收入73.6亿元（-12.5%），但康希诺收入+43.8%、沃森生物扣非+233.8%；中药院内院外阶段性承压（片仔癀26H1收入-18.1%、同仁堂-17.3%）；医疗服务消费医疗缓慢恢复（通策医疗26H1收入+18.0%、爱尔眼科+1.2%）

• 医疗器械行业边际复苏明显、看好创新器械和出海：2026Q2医疗设备收入335.6亿元（+12.3%）、归母净利-6.7%；医疗耗材收入260.9亿元（+11.1%）、归母净利+20.5%；体外诊断收入99.9亿元（+6.9%）、归母净利+186.8%、扣非+217.6%，行业最差阶段逐步过去

• 零售药店26H1营收利润逐季提速、行业加速集中：板块营收588.9亿元（+1.9%）、归母净利28.4亿元（+11.1%），Q2营收+4.1%、净利+11.7%；中小药店生存环境恶化推动行业整合，龙头凭专业化服务、供应链与精细化管理强者恒强，门诊统筹有望带来业绩增量

论述逻辑

• 行情逻辑：年初创新药事件型驱动带来阶段性超额收益→3-4月催化减弱但年报业绩利好推动短期快涨→5月后ASCO等催化落地进入催化与业绩双重真空期，叠加政策扰动与资金流向其他板块→单边下行→H1业绩披露后市场资金再平衡→板块反弹修复重回宽幅震荡格局

• 创新药出海逻辑：26H1 license-out金额常态化（997亿美元、MNC交易760亿美元超25年全年）→国内早期BD资产展现成为MNC管线backbone潜力（sac-TMT、翰森B7H3 ADC）→全球III期成功并递交NDA→27/28年迎来MNC海外销售分成→形成稳定向上现金流并完成PE估值切换→创新药出海从BD到商业化落地闭环，进入新一轮全球化视角定价体系

• CXO复苏逻辑：海内外投融资持续复苏（2026H1全球投融资267.6亿美金、同比+58.5%）→CRO订单恢复高速增长→多家公司中报超预期并上调指引（药明康德大幅上调全年指引、凯莱英在手订单+54%）→叠加海外CXO Q2强势与AI4S全链条订单逻辑→行业估值提升

• 器械复苏逻辑：医疗设备更新、招标采购边际回暖、国产替代与海外拓展→2026Q2各子板块收入正增长（设备+12.3%、耗材+11.1%、IVD+6.9%）→耗材与IVD利润端明显改善（+20.5%、+186.8%）→看好高端影像、手术机器人、内镜及家用医疗设备等景气方向

关键展望

• 创新药海外进展将逐步进入实质性兑现阶段：sac-TMT与CMG901全球III期成功并预计今年递交NDA，27/28年国内公司开始迎来来自MNC的海外销售分成

• 展望27-28年创新药板块将进入继BD后的新一轮全球化视角定价体系，IO双抗和ADC等较多重点出海项目将相继读出全球性III期试验数据或获批上市，部分公司第二成长曲线将迎来PoC，估值高度有望进一步打开

• 化学制剂方面，恒瑞医药BD首付款已常态化，26H2创新药收入增速有望加速；苑东生物IKZF1/3分子胶数据即将读出

• CXO板块预计持续有亮眼表现：海内外投融资持续复苏、海外CXO Q2多家龙头上调业绩指引、AI4S订单逻辑顺畅，板块仍有估值性价比

• 原料药多个品种长期处于价格低位、行业继续出清中小产能，部分品种下游需求稳定，后续价格有回升可能

• 疫苗板块关注欧林生物金黄色葡萄球菌疫苗关键III期数据即将揭盲，受Moderna个性化肿瘤疫苗催化建议关注康希诺等mRNA肿瘤疫苗方向

• 风险提示：研发失败风险、业绩不及预期风险、地缘政治风险、政策风险、安全性生产风险

推荐标的

• 行业投资评级：强于大市（维持）

• 创新药——创新资产有望参与全球竞争：信达生物、康方生物、三生制药、科伦博泰、迪哲医药、泽璟制药（建议关注确定性高、BD预期扰动相对小的标的）

• 创新药——仿创Pharma：恒瑞医药、翰森制药、科伦药业、海思科、京新药业、苑东生物、汇宇制药；创新差异化Biotech：康诺亚、映恩生物、维立志博、乐普生物、基石药业、加科思

• 化学制剂建议关注：恒瑞医药（创新药龙头、26H2创新药收入有望加速）、科伦药业（川宁价格回暖、科伦博泰背靠默沙东催化多）、海思科（环泊酚美国获批、DPP1等出海突破）、奥赛康、京新药业、苑东生物、汇宇制药等

• CXO建议关注：药明康德、凯莱英、康龙化成、泰格医药、普蕊斯、益诺思、昭衍新药、美迪西等

• 原料药建议关注：华海药业（PD-L1/VEGF双抗）、奥锐特、浙江医药、东诚药业（稀缺核药平台）等

• 生物制品建议关注：疫苗（康希诺、欧林生物）、甘李药业、我武生物等；血制品中长期关注行业龙头天坛生物

• 医药商业推荐标的：益丰药房、大参林；受益标的：老百姓（行业出清后龙头客流恢复、门诊统筹带来业绩增量）

• 中药方向一高分红受益标的：东阿阿胶、云南白药、济川药业、华润江中等；方向二基药政策受益标的：盘龙药业、方盛制药等