野村：—阿里巴巴集团：6月季度业绩前瞻

摘要

野村预计阿里巴巴6月季度（1QFY27F）业绩呈现冷热不均的态势，但整体盈利展现出较强韧性。 尽管中国电商客户管理收入（CMR）预计同比下降8%，但在云业务强劲增长的抵消下，整体表现依然稳健。 预计中国云业务收入同比增长45%，远超市场预期的37.5%，MaaS的年化经常性收入（ARR）预计达到120亿元人民币，超过此前100亿元的指引。 在电商板块，剔除急速电商后的中国电商经调整EBITA预计仅同比下降3%至480亿元，同时急速电商亏损大幅收窄至103亿元，国际数字商业集团（AIDC）也预计实现6.58亿元的利润。 基于可比基础，预计2HCY26F合并EBITA将同比强劲反弹78%。 由于云业务和AI领域的巨大潜力目前被市场低估，野村维持阿里巴巴的“买入”评级及178美元的目标价，并将其列为中国互联网行业的首选股之一。

主要观点

• 中国云业务表现强劲，预计收入同比增长45%，高于市场预期的37.5%。

• MaaS的ARR预计达到120亿元人民币，超过此前100亿元的指引。

• 阿里云利润率将从当前11-12%的水平进一步改善，驱动力包括今年早些时候的提价及高毛利MaaS业务收入占比提升。

• 剔除急速电商后的中国电商经调整EBITA预计仅同比下降3%至480亿元，显示出较强的盈利韧性。

• 国际数字商业集团（AIDC）预计实现6.58亿元的EBITA利润。

• 基于可比基础，预计2HCY26F合并EBITA将同比强劲反弹78%。

• 阿里云经调整EBITA利润率从去年同期的8.8%提升至11%。

• SOTP估值法下，中国电商集团估值890亿美元（5倍FY27F P/E），阿里云估值2700亿美元（7倍FY28F P/S），总目标价为178美元。

论述逻辑

• 中国电商CMR下降8%但盈利韧性凸显 -> 剔除急速电商后的中国电商EBITA仅微降3%至480亿元 -> 急速电商亏损显著收窄及AIDC扭亏为盈 -> 合并EBITA在2HCY26F同比强劲反弹78%。

• 云业务收入大增45%且MaaS ARR超预期达到120亿元 -> 提价和高毛利MaaS业务收入占比提升推动云业务利润率突破11-12% -> 市场低估了阿里云和AI的潜力 -> 维持“买入”评级及178美元目标价。

关键展望

• 预计阿里云收入将在未来几个季度进一步加速。

• 分析师设定的目标价反映了对未来12个月的股价预期。

推荐标的

• 阿里巴巴 (BABA US)：买入，目标价 178 美元。

• 腾讯控股 (700 HK)：买入，目标价 727 港元。

• 美团 (3690 HK)：买入，目标价 109 港元。

• 网易 (NTES US)：买入，目标价 155 美元。

• 极兔速递 (1519 HK)：买入。