[国外研报] 伯恩斯坦 巴斯夫（BAS.GR）：构建长期价值创造机会

摘要

伯恩斯坦维持对巴斯夫的“跑赢大盘”评级，并将目标价从 61 欧元上调至 62 欧元。 报告认为市场低估了巴斯夫的长期价值创造潜力，核心逻辑在于 2026 年并非其 Verbund 业务盈利的峰值，且农业解决方案业务的 IPO 将成为重要的价值催化剂。 尽管短期内受霍尔木兹海峡局势影响股价可能波动，但分析师建议逢低买入。 公司预计通过裁员等措施，到 2029 年可实现约 26.6 亿欧元的 Verbund 固定成本节省。

主要观点

• 2026 年并非 Verbund 业务盈利的峰值，预计销量将持续增长。

• 巴斯夫计划通过裁员实现 Verbund 固定成本节省，目标至 2029 年累计约 26.6 亿欧元。

• 农业解决方案业务预计于 2027 年年中在法兰克福证券交易所 IPO，是巴斯夫估值倍数最高的业务。

• 上调 2026、2027 和 2028 年调整后 EBITDA 预测，分别上调 8.9%、6.6% 和 5.0%。

• 预计到 2029 年巴斯夫将实现 20% 的员工人数削减。

• 农业解决方案业务市场规模预计到 2030 年将以 3.2% 的年复合增长率增长。

论述逻辑

• 上游化工市场结构性改善（供应受限、成本曲线陡峭）→ 巴斯夫 Verbund 整合优势提升韧性与定价能力 → 叠加固定成本削减计划（裁员）→ 推动 EBITDA 中期增长 → 农业解决方案业务作为高估值资产通过 IPO 释放价值 → 支撑整体估值修复。

关键展望

• 2027 年年中进行农业解决方案业务 IPO。

• 2028 年目标价为 62 欧元（基于 2028 年 SOTP 估值折现）。

• 2026 年 11 月将举行农业解决方案资本市场日（CMD），被视为潜在催化剂。

推荐标的

• 巴斯夫（BAS.GR）：评级“跑赢大盘”，目标价 62 欧元。

关键图表

图1. 一体化优势提升了其在中间体领域的竞争力

图2. 大豆的这一价差保持相对较窄

图4. 巴斯夫 - 平均现金产生分配每

图5. Stolt Ludwigshafen（2023）专为在极低水位（1米或以下）运输重载而设计