高盛：—亚马逊（AMZN.US）2026年第二季度业绩前瞻——厘清核心运营主线与投资分歧

摘要

高盛在亚马逊2026年第二季度财报发布前重申其“买入”评级，并将12个月目标价从325美元上调至335美元，认为该股在中长期具有最具吸引力的风险回报比。 报告指出，尽管近期股价受消费者健康和AI资本支出回报等担忧影响而波动下行，但Prime Day（销售额同比增长约9.5%）显示其消费基本盘依然稳健，尽管存在更多价格敏感性和向必需消费品转移的趋势。 分析师上调了AWS在2027-2030年的资本支出预期，预计2026至2028年间累计支出约为8270亿美元，以应对AI计算供需紧张及通胀压力；同时上调AWS营收预期，预计2026年增长约33%，2027年增长约35%。 分析师认为，Trainium自研芯片在性价比上的提升将成为未来利润率扩张的驱动力。 此外，亚马逊通过Alexa+和auto-buy等功能正引领智能代理购物的变革。 虽然预计2027/2028年自由现金流将出现约700亿美元缺口，但近期发债和持续的债务市场准入足以覆盖中期资金需求。

主要观点

• 消费者基本面总体稳定，但呈现出价格敏感度提高和向必需消费品转移的趋势。近期Prime Day销售额同比增长约9.5%。

• 由于AI算力供需持续紧张以及数据中心建设、芯片等关键投入的通胀压力，高盛上调了AWS 2027-2030年的资本支出预测，预计2026至2028年间累计支出约8270亿美元。

• 受积压订单转化、新产能上线及近期定价行动的推动，上调AWS营收预测，预计2026年同比增长约33%，2027年增长约35%。

• 自研芯片Trainium在性价比上实现大幅提升（Trainium 3较Trainium 2提升40%），有助于把握AI推理需求并作为未来利润率扩张的杠杆。

• AI资本支出激增将导致2027/2028年自由现金流出现约700亿美元缺口，预计FCFE将于2027年首次转负至-410亿美元，但可通过债务市场覆盖资金需求。

• 亚马逊正加速向智能代理购物转型，将Rufus升级为Alexa for Shopping并推出Auto-buy等功能，此前已贡献120亿美元的年化增量销售额。

• 高盛将亚马逊12个月目标价从325美元上调至335美元，并将估值方法改为分部加总法（SOTP），以更准确地反映各业务线不同的营收和利润特征。

论述逻辑

• 亚马逊股价季内下行引发市场对消费环境的担忧，但Prime Day的数据印证了消费基本盘依然稳健，价格敏感等结构性变化并未动摇整体稳定局面。

• AI基础设施需求高涨带来算力供需失衡及成本通胀，这促使亚马逊加大资本开支投入，从而转化为AWS积压订单的加速转化和强劲的收入增长预期。

• 虽然AI建设所需的巨额投入将使自由现金流在2027/2028年面临赤字，但凭借负营运资金循环和高额现金储备，加之近期的密集发债，亚马逊足以渡过中期资金缺口。

• 随着AI业务线与传统业务在利润率和资本密度上的分化，原有的合并估值法不再适用，因此改用分部估值法（SOTP）能更准确反映公司实际价值并支撑更高的目标价。

关键展望

• 预计AWS收入在2026年和2027年将分别同比增长约33%和35%，并在2025年至2029年间实现约29%的4年复合年增长率。

• 预计资本支出增长将在2029年及以后放缓至更为正常的水平。

• 股权自由现金流（FCFE）预计将在2027年首次转为负值（负410亿美元）。

• 335美元的目标价基于分部加总法：北美业务采用16倍EV/GAAP EBIT，国际业务采用1.3倍EV/Sales，AWS业务采用29倍EV/GAAP EBIT。

推荐标的

• 亚马逊（AMZN）：维持买入评级，12个月目标价335美元，当前股价245.98美元，潜在上涨空间36.2%。