2026-07-07 · Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦：TeraWulf：190亿美元Anthropic交易及JV出售给Fluidstack——我们的看法与模型更新

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原标题：WULF: $19Bn Anthropic deal and JV sale to Fluidstack - our thoughts and model update

摘要

伯恩斯坦维持对TeraWulf（WULF）的跑赢大盘评级，目标价36美元。WULF宣布与Anthropic签订190亿美元AI合同，交付肯塔基州租户，并宣布将Abernathy合资公司50.1%股权出售给Fluidstack牵头的投资者集团，获得5.3亿美元出售收益。该合同年均收益率每IT MW 240万美元，优于此前假设的190万美元。模型调整后，CY30E调整后EBITDA预估小幅增加4300万美元。WULF的AI订单簿现为270亿美元，对应约839 IT MW。伯恩斯坦看好其电力并购能力、蓝筹客户群和执行力。

主要观点

WULF宣布与Anthropic签订190亿美元AI合同，交付肯塔基州Justified Data园区401 IT MW，租期20年，含两个5年续约选项。
合同年均ARR约9.5亿美元，假设3%年租金递增，基础租金较此前Fluidstack Lake Mariner交易改善约10%。
WULF将Abernathy JV 50.1%股权以5.3亿美元出售给Fluidstack牵头的投资者集团，分三期支付：签约后14天内2.5亿美元、2026年12月31日前1.5亿美元、2027年4月30日前约1.3亿美元。
WULF在Abernathy JV投资4.5亿美元，出售回报率约18%。
WULF的AI订单簿现为270亿美元，对应约839 IT MW，覆盖Core42、Fluidstack（Google支持）和Anthropic三笔交易。
伯恩斯坦预计WULF的AI净收入（扣除成本转嫁）从CY26E的2.09亿美元增至CY30E的17亿美元，CAGR 70%。
预计HPC EBITDA从CY26E的1.06亿美元增至CY30E的15亿美元，CAGR 94%，EBITDA利润率稳定在85%。
WULF控制3.6 GW电力资产，分布在纽约、肯塔基、马里兰等关键数据中心市场，支持多年开发。
伯恩斯坦维持跑赢大盘评级，目标价36美元，基于21x EV/1年远期EBITDA（CY30E稳态EBITDA 15亿美元），折现后目标EV 250亿美元，扣除66亿美元净债务。
额外2.6 GW管道（如Muskie、Cayuga）的进一步电力开发/通电是上行期权。

论述逻辑

WULF与Anthropic签订190亿美元合同，验证了管理层Q2'26肯塔基租户指引，且合同经济性优于预期（收益率每IT MW 240万 vs 此前假设190万）。同时，出售Abernathy JV简化会计，转向全资拥有、直接客户关系和完全运营控制的商业模式。出售收益5.3亿美元将用于开发未来数据中心园区（如Lake Cayuga、Muskie、Chesapeake）。模型调整后，CY30E EBITDA预估仅小幅增加4300万美元，因Anthropic合同收益被JV出售抵消。伯恩斯坦认为WULF的电力管道（3.6 GW）和蓝筹客户群（Core42、Fluidstack、Anthropic）支撑长期增长，维持跑赢大盘评级。