摩根士丹利：CoreWeave：深化联盟——CoreWeave与NVIDIA扩大合作

原标题：CoreWeave: Deepening the Alliance CoreWeave & NVIDIA Expand Partnership

摘要

CoreWeave宣布与NVIDIA扩大合作，重点包括到2030年加速建设超过5GW的AI基础设施、获取土地和电力、深化软件集成与变现，以及获得NVIDIA Rubin平台、Vera CPU和Bluefield存储系统等计算系统。同时，NVIDIA以每股87.20美元投资20亿美元购买CoreWeave A类普通股。摩根士丹利维持CoreWeave等权重评级，目标价99美元，认为此举进一步巩固了CoreWeave在Neocloud中的差异化地位，并增强了其软件变现潜力。报告指出，NVIDIA的行业关系可加速CoreWeave在供应受限市场的基础设施建设，其内部使用CoreWeave软件是强有力的验证，而NVIDIA的AI云生态系统为CoreWeave提供了高效的市场推广渠道。不过，NVIDIA持股约9%也可能引发关于CoreWeave在多个云中软件层获胜权利的疑问。

主要观点

• CoreWeave与NVIDIA扩大合作，加速CoreWeave基础设施建设并增强软件变现机会。
• NVIDIA投资20亿美元购买CoreWeave A类普通股，价格为每股87.20美元。
• 合作包括到2030年建设超过5GW的AI基础设施（CoreWeave特定预测，NVIDIA可能只占很小部分）。
• 合作加速CoreWeave获取土地、电力和厂房以建设AI工厂。
• 新增软件集成和变现维度，推动与NVIDIA架构的更深互操作性，并最终向NVIDIA的云合作伙伴和企业客户提供CoreWeave软件。
• CoreWeave将获得NVIDIA计算系统，包括Rubin平台、Vera CPU和Bluefield存储系统。
• 管理层强调，合作对软件变现机会有重大影响，将软件层产品化，不仅提供给NVIDIA内部，还通过NVIDIA提供给不同云的客户。
• 管理层对近期影响持保守态度，认为安排尚处早期，但对CoreWeave拥有最佳AI软件并可通过更广泛机会变现持高度乐观。
• NVIDIA持股约9%（A类/B类），NVIDIA可通过提供CoreWeave软件服务优化客户基础设施消耗，并受益于CoreWeave长期增长战略。
• 合作可能引发问题：CoreWeave在签订额外5GW合同方面的可见性，以及其在多个云中软件层获胜的权利。

论述逻辑

CoreWeave与NVIDIA扩大合作→加速基础设施建设（>5GW by 2030）→增强软件变现（通过NVIDIA生态系统）→NVIDIA投资20亿美元（每股87.20美元）→进一步巩固CoreWeave在Neocloud中的差异化地位→提升财务和技术伙伴关系→但可能引发关于合同可见性和软件层竞争的问题。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出合作可能引发关于CoreWeave在签订额外5GW合同方面的可见性以及其在多个云中软件层获胜权利的疑问。风险方面，上行风险包括软件变现、推理差异化、市场推广进展和客户集中度降低、GPU六年变现证据；下行风险包括AI需求正常化、AI服务器使用寿命缩短趋势、大客户自建AI计算的意图、以有吸引力的成本融资困难。

推荐标的

• CoreWeave (CRWV.O)：评级等权重（Equal-weight），目标价99美元，2026年1月26日收盘价98.31美元。估值基于29倍EV/CY35 FCF（7.7B美元），隐含19倍EV/CY27 EBIT。

关键图表

Exhibit 1: CoreWeave's Platform Remains Highly Ranked Across Performance, Reliability, and Scalability