摩根士丹利：中天科技：光纤重定价驱动盈利上行

原标题：Optical Repricing Drives Earnings Upside

摘要

摩根士丹利重申对中天科技（600522.SS）的增持评级，目标价从Rmb29.45上调21%至Rmb35.74，隐含22.0倍2026年预期市盈率。报告指出，在AIDC和无人机需求推动下，光纤价格出现明显上行周期，中天科技盈利有望显著提升。公司指引2026年光缆出货量约75-80百万芯公里，其中超过60%的混合比例（包括超过40%出口和超过10%国内销售）暴露于现货价格。摩根士丹利将2026年光纤光缆收入增速预测从25%上调至35%，达到Rmb109亿，毛利率从27%扩大至37%。2026/27年净利润预测分别上调26.6%/23.8%至Rmb55亿/Rmb63亿。当前股价对应15.8倍2026年预期市盈率，低于历史均值9.6倍和峰值29.1倍。

主要观点

• 光纤价格上行周期明确，AIDC和无人机需求旺盛，中天科技盈利扩张。
• 中天科技指引2026年光缆出货量约75-80百万芯公里，其中>60%混合比例暴露于现货价格（>40%出口，>10%国内销售），其余为国内电信运营商集中采购。
• 现货价格方面：G.652D（约50%混合比例）现货价格从Rmb20/芯公里升至>Rmb40/芯公里；G.657A2（约10%混合比例）现货价格从2025年四季度的Rmb40-50升至约Rmb100/芯公里，主要受无人机需求推动；北美出口多模OM3/4/5（<5%混合比例）现货价格从Rmb200升至Rmb300-400/芯公里，受AIDC需求驱动。
• 集中采购方面（约35%混合比例），中天科技预计即将到来的招标中平均售价可能飙升20-30%。
• 光模块：中天科技预计800G产品将进入量产，2026年收入达到Rmb8-10亿（2025年为Rmb3-4亿）。
• 空芯光纤：中天科技正推进与领先合作伙伴的战略资本合作，提供更长期的期权价值。
• 美国需求：中天科技通过欧洲产能满足需求，并通过商业渠道而非直接向当地制造商发货，以减少政策不确定性。
• 摩根士丹利将2026/27年净利润预测上调26.6%/23.8%至Rmb55亿/Rmb63亿，反映光纤光缆收入增长和毛利率提升。
• 新目标价Rmb35.74隐含22.0倍2026年预期市盈率。
• 2026年盈利预测中，光纤光缆/海洋/电力传输占比为50%/23%/27%。

论述逻辑

AIDC和无人机需求爆发 → 光纤现货价格大幅上涨（G.652D、G.657A2、多模OM3/4/5） → 中天科技超过60%出货量暴露于现货价格，直接受益 → 同时集中采购招标价格有望上涨20-30% → 光模块800G量产贡献增量收入 → 空芯光纤提供长期期权 → 整体推动光纤光缆收入增速从25%提升至35%，毛利率从27%扩大至37% → 2026/27年净利润上调26.6%/23.8% → 当前估值15.8倍2026年预期市盈率低于历史均值，重申增持，目标价上调至Rmb35.74。

关键展望

• 2026年光缆出货量约75-80百万芯公里，其中>60%暴露于现货价格。
• 800G光模块2026年收入目标Rmb8-10亿。
• 空芯光纤战略资本合作进展。
• 美国需求通过欧洲产能和商业渠道满足。
• 风险：政策不确定性、需求不及预期、价格下行。

推荐标的

• 中天科技（600522.SS）：评级增持（Overweight），目标价Rmb35.74（较2026年2月24日收盘价Rmb25.63有39%上行空间），理由：光纤价格上行周期驱动盈利扩张，AIDC和无人机需求支撑，光模块和空芯光纤提供增长动力。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。