高盛：全球PCB：引入TAM；AI PCB/CCL价值2025-27E年复合增长率+140%/+179%；迈向M9 CCL、30+层PCB和6L HDI

原标题：Global PCB: Introducing TAM; AI PCB / CCL value to grow at +140% / +179% CAGR in 2025-27E; toward M9 CCL, 30+ layer PCB and 6L HDI

摘要

高盛首次引入全球AI服务器PCB/CCL TAM，预计2027年AI服务器PCB市场达270亿美元，CCL市场达187亿美元，2025-27E年复合增长率分别为140%和178%（此前为80%和88%）。增长由出货量和ASP双轮驱动：PCB出货量2025-27E年复合增长69%至250万平方米，CCL出货量年复合增长72%至7800万张；PCB ASP年复合增长42%，CCL ASP年复合增长62%。规格升级是关键驱动力，30+层多层PCB、6+N+6 HDI和M9+ CCL预计2027年分别占AI服务器应用出货量的16%、23%和14%。PCB/CCL供应商资本支出2025年同比增长24%/38%，2026E增长23%/22%，2027E增长15%/7%。尽管产能扩张，利用率仍保持高位。报告覆盖标的包括深南电路（002916.SZ，买入）、金像电子（2368.TW，买入）、EMC（2383.TW，买入）和TUC（6274.TWO，买入）。

主要观点

• 高盛首次引入全球AI服务器PCB/CCL TAM，基于全球服务器TAM，深入分析供需。
• TAM覆盖GPU和ASIC AI服务器，高端AI服务器（如Rubin、Rubin Ultra）推动计算板、背板和交换机板价值增长。
• 预计2027年AI服务器PCB市场达270亿美元，CCL市场达187亿美元，2025-27E年复合增长率140%和178%。
• PCB出货量2025-27E年复合增长69%至250万平方米，CCL出货量年复合增长72%至7800万张。
• PCB ASP年复合增长42%，CCL ASP年复合增长62%，支撑市场增长。
• 规格升级：30+层多层PCB、6+N+6 HDI和M9+ CCL预计2027年分别占AI服务器应用出货量的16%、23%和14%。
• 供应商资本支出：PCB/CCL供应商2025年资本支出同比增长24%/38%，2026E增长23%/22%，2027E增长15%/7%。
• 尽管产能扩张，利用率仍保持高位，因AI基础设施加速部署；向下一代规格快速迁移可能降低整体良率，层数增加需要更多产能。
• 按应用分，GPU服务器PCB TAM从2024年14亿美元增至2027年159亿美元，ASIC服务器PCB TAM从17亿美元增至112亿美元。
• 按规格分，30+层多层PCB从2024年2.55亿美元增至2027年68亿美元，6+N+6 HDI从0.24亿美元增至34亿美元。
• CCL方面，M9及以上从2024年0增至2027年84亿美元，M8从200万美元增至46亿美元。
• 报告覆盖标的：深南电路（002916.SZ，买入）、金像电子（2368.TW，买入）、EMC（2383.TW，买入）和TUC（6274.TWO，买入）。

论述逻辑

高盛基于全球服务器TAM，引入AI服务器PCB/CCL TAM，分析需求驱动因素（GPU和ASIC服务器增长、高端服务器规格升级）和供给端（资本支出增长、利用率高位）。需求端：高端AI服务器（如Rubin、Rubin Ultra）推动计算板、背板和交换机板价值增长，同时规格向30+层PCB、6+N+6 HDI和M9+ CCL迁移，提升ASP。供给端：供应商资本支出持续增长，但利用率因AI基础设施加速部署而保持高位，良率可能因规格迁移而下降。综合量价，得出2025-27E年复合增长率140%和178%的结论。

关键展望

报告明确展望2025-27E年AI服务器PCB/CCL市场增长，但未给出具体验证点或时间窗口。风险方面未明确提及。

推荐标的

• 深南电路（002916.SZ）：买入
• 金像电子（2368.TW）：买入
• EMC（2383.TW）：买入
• TUC（6274.TWO）：买入

关键图表

Exhibit 1: PCB market in exhibit

Exhibit 2: CCL market in exhibit