高盛：石油分析师：石油需求走软；价格预测不变但面临更多双向风险

原标题：Goldman Sachs OIL ANALYST：Softer Oil Demand； More Two~Sided Risks to Unchanged Price Forecast

摘要

高盛维持2026年布伦特/WTI平均价格预测83/78美元/桶不变，但认为风险已从显著上行转为更加双向。近期原油期货因和平谈判进展而下跌，但高盛假设波斯湾石油流量在5月中旬前逐步正常化。需求走软是下行风险之一，尤其体现在石脑油和航空燃料市场。高盛重新审视了高油价对需求的影响，估计布伦特在60美元区间时，每10美元成品油价格上涨对全球石油需求的冲击仅为0.2百万桶/日；而当布伦特在100美元附近时，冲击升至0.6百万桶/日（平均炼油利润率）或0.9百万桶/日（当前高利润率）。当前需求反应较大的原因包括：成品油与原油价差极高、价格敏感型产品和地区（如石脑油、航空燃料、新兴市场亚洲和非洲）的紧张最为突出，以及部分国家出现配给/短缺迹象。

主要观点

• 高盛维持布伦特/WTI 2026年平均价格预测83/78美元/桶，假设波斯湾流量在5月中旬前逐步正常化。
• 近期原油期货因和平谈判进展而下跌，但霍尔木兹海峡流量仍低（4月16日4日移动平均流量仅为正常水平的8%）。
• 下行风险包括：风险溢价更快正常化（和平协议）、波斯湾流量更快正常化导致产量损失低于预期（3月波斯湾原油产量损失估计为8.0百万桶/日，低于3月中旬预期的9.7百万桶/日），以及需求走软。
• 上行风险包括：霍尔木兹海峡流量持续低位，以及原油/成品油生产能力的潜在损伤。
• 需求走软明显：IEA 4月需求预测较2月下调，总产品下调2.9%，其中石脑油下调11.2%，航空燃料下调3.4%。
• 高盛估计，布伦特在60美元区间时，每10美元成品油价格上涨对全球石油需求的冲击仅为0.2百万桶/日。
• 当布伦特在100美元附近时，每10美元成品油价格上涨对需求的冲击为0.6百万桶/日（平均利润率）或0.9百万桶/日（当前高利润率）。
• 当前需求反应较大的原因之一：成品油与原油价差极高，无论是批发还是零售。
• 原因之二：价格敏感型产品和地区紧张最为突出，包括石脑油（石化原料）和航空燃料（可自由支配需求），以及新兴市场亚洲和非洲。
• 原因之三：部分国家出现配给/短缺迹象，如政策管理库存风险的国家。
• 高盛估计，2026年价格冲击期间全球石油需求损失大于2011年（利比亚战争）和2022年（俄乌战争），与成品油价格涨幅更大一致。

论述逻辑

报告从近期原油期货下跌（因和平谈判进展）切入，指出尽管霍尔木兹海峡流量仍低，但多个因素使风险从显著上行转为双向。首先，需求走软证据明显（IEA下调预测、石脑油和航空燃料需求疲弱）。其次，高盛通过历史价格冲击（2011、2022、2026）分析需求对高油价的反应，发现当前需求损失较大，原因在于成品油与原油价差极高、价格敏感型产品和地区紧张、以及配给风险。最后，报告维持价格预测不变，但强调双向风险。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出以下关键不确定性：霍尔木兹海峡流量恢复时间（假设5月中旬前正常化）、和平谈判进展、以及需求走软是否持续。风险包括：上行风险（流量持续低位、生产能力损伤）和下行风险（风险溢价更快正常化、产量损失低于预期、需求进一步走软）。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Exhibit 1: 我们维持布伦特/WTI 2026年平均价格预测83/78美元/桶

Exhibit 2: 我们估计霍尔木兹海峡日均流量较正常水平下降92%（截至4月16日4日移动平均）；流量持续低位仍是价格预测的关键上行风险

Exhibit 3: 我们现在估计3月波斯湾原油产量损失平均为8.0百万桶/日，低于此前预期

Exhibit 4: 初步石油需求估计显示石脑油和航空燃料市场明显疲弱

Exhibit 5: 我们估计布伦特在100美元附近时，每10美元/桶油价上涨对全球石油需求的增量冲击约为0.6百万桶/日（平均利润率），当前高利润率下升至0.9百万桶/日

Exhibit 6: 2026年全球石油需求初步估计显示损失大于2011年和2022年价格冲击期间，与成品油价格涨幅更大一致

Exhibit 7: 我们估计2011、2022和2026年价格冲击期间，每10美元/桶成品油价格上涨对石油需求的冲击相似，约为0.5百万桶/日

Exhibit 8: 实际原油价格仍低于2011年和2022年峰值

Exhibit 9: 全球批发和零售成品油价格均远高于原油价格

Exhibit 10: 我们看到石脑油和航空燃料的紧张和需求下降最为明显，这些产品的需求价格弹性相对较高

Exhibit 11: 我们看到新兴市场地区（需求价格弹性相对较高）的紧张和价格上涨最为明显

Exhibit 12: 价格上限可能导致短缺/配给，除非炼油厂/石油营销公司获得补贴

Exhibit 13: 油价小幅上涨时需求损失非常有限，可能部分反映媒体和消费者在低油价时对泵价关注较少

Exhibit 14: 在美国，批发和零售成品油价格也远高于原油价格（尽管亚洲价差更大）

Exhibit 15: 我们对石油需求对油价反应的估计基于成品油价格变化和两种衡量需求损失的方法

Exhibit 16: 我们将石油产品-最终用途组合的价格弹性分类，这些组合占全球石油需求至少2百万桶/日

Exhibit 17: 我们根据需求必需性和替代品可用性将石油产品-最终用途组合的价格弹性分类

Exhibit 18: 许多大型经济体管理零售燃料价格，并设计政策以管理国内燃料供应减少的风险