高盛 华虹半导体（1347.HK）：AI驱动Flash PMIC；12英寸产能扩张，华力微整合拓宽技术节点；买入

摘要

高盛维持对华虹半导体的“买入”评级，给予12个月目标价335.00港元，较当时股价115.50港元具备190.0%的上行空间。 受中国人工智能支出增加及客户为确保供应链安全而推行的“中国本土化”（China for China）策略驱动，高盛预计公司营收在2026年第三季度和第四季度将分别实现环比增长+11%与+15%（2026年第二季度为环比+9%）。 生成式AI成为核心驱动力，带动嵌入式闪存、NOR闪存及电源管理芯片（PMIC）的需求全面上升，支撑产能利用率、平均售价和毛利率走强。 在产能建设方面，华虹计划推进Fab9A扩产，预计在2026年第三季度末增加约40%的12英寸晶圆产能，并在2027年上半年达到满载。 此外，华虹于2026年9月完成对华力微97.5%股权的收购，华力微成为全资子公司并纳入合并报表，募集配套资金将用于产线升级与研发，有效拓宽公司的12英寸制造平台并深化先进制程与成熟制程布局。 高盛预计公司2026至2028年营业收入将分别达到3,084.9百万美元、3,999.4百万美元及4,801.3百万美元，净利润分别达222百万美元、368百万美元及537百万美元。

主要观点

• 维持买入评级，基于2030年预期市盈率贴现测算，12个月目标价定为335.00港元。

• 在中国AI支出与供应链本土化驱动下，预计2026年三季度和四季度营收分别环比增长+11%与+15%。

• 中国半导体资本开支预计在2026至2028年稳步增长，中国AI芯片潜在市场规模在基准情景下年复合增长率达+69%。

• 华虹于9月完成收购华力微97.5%股权并将其并表，配套资金用于产线升级与研发，拓宽12英寸制造平台。

• Fab9A产能爬坡持续推进，目标在2026年第三季度末增加约40%的12英寸晶圆产能，并于2027年上半年实现满载。

• 生成式AI带动嵌入式/独立非易失性存储器（NVM）和电源管理芯片（PMIC）强劲需求，支撑产能利用率、均价和毛利率提升。

• 毛利率呈现逐年改善趋势，预计从2025年的11.8%提升至2026年的14.9%，2027年与2028年分别达17.5%和21.0%。

• 净利润预计迎来强劲修复，从2025年的55百万美元大幅增长至2026年的222百万美元，2027年进一步达368百万美元。

论述逻辑

• 生成式AI普及与客户本土化供应链策略 → 驱动嵌入式闪存、NOR闪存及PMIC需求增加 → 维持高产能利用率并支撑均价与毛利率上行。

• Fab9A持续扩产（增加约40%产能）叠加华力微97.5%股权并表 → 扩充12英寸制造平台并拓宽先进制程与成熟制程节点 → 支撑长期营业收入与盈利强劲扩张。

• 盈利步入上行周期结合估值模型折现测算 → 按照2030年92倍预期市盈率并以9.3%股权成本折现至2027年 → 确立335.00港元目标价并维持买入评级。

关键展望

• 产能爬坡节点：Fab9A预计在2026年第三季度末增加约40%的12英寸产能，并在2027年上半年达到满载运行状态。

• 短期财务展望：预计2026年第三季度与第四季度收入分别环比增长+11%和+15%，毛利率分别为16.2%和14.0%。

• 主要下行风险：终端市场需求弱于预期、12英寸晶圆厂产能爬坡慢于预期、中美贸易关系的不确定性。

推荐标的

• 华虹半导体（1347.HK）：评级维持买入（Buy），当前价格HK$115.50，12个月目标价HK$335.00，预期上行空间190.0%。理由为生成式AI拉动闪存与PMIC需求、12英寸产能加速扩产以及并表华力微拓宽工艺节点。

关键图表

图1. 华虹净利润瀑布图

图3. 按制程节点划分的毛利结构（2026E）

图4. 按技术平台划分的营收结构（2Q26）

图5. 按终端市场划分的营收结构

图6. 华虹12英寸产能爬坡推动营收与毛利率提升

图7. 晶圆代工厂营业利润率趋势

图8. 华虹损益表摘要