2026-06-15 · Morgan Stanley · 公司/行业基本面

摩根士丹利晶圆代工厂平面图：所有船只乘同一潮汐——成熟制程上行周期开始

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原标题：The Foundry Floorplan: All boats riding on the same tide–mature node up~cycle begins

摘要

报告指出，全球成熟制程晶圆代工（28nm及以上）正进入一个由供需改善驱动的上行周期。所有主要代工厂的产能利用率已从2025年低点回升至80%以上，预计2026年下半年将突破90%。价格方面，成熟制程平均售价（ASP）在2026年第一季度环比上涨3-5%，为2024年以来首次上涨。报告认为，这一周期由AI边缘计算、物联网和汽车芯片需求拉动，而非库存回补。摩根士丹利上调了2026年全球成熟制程代工收入增速预测至12%（此前为8%），并首次覆盖了华虹半导体（评级增持，目标价35港元）和世界先进（评级增持，目标价120新台币）。

主要观点

成熟制程上行周期已确认：产能利用率从2025年低点75%回升至2026年第一季度的82%，预计2026年下半年达到92%。
价格拐点出现：2026年第一季度成熟制程ASP环比上涨3-5%，为2024年以来首次上涨，预计全年涨幅5-8%。
需求驱动因素：AI边缘计算、物联网和汽车芯片是主要增长动力，合计占成熟制程需求的60%以上。
库存水平健康：渠道库存已从2025年高点的18周降至2026年第一季度的12周，低于历史均值14周。
资本支出谨慎：主要代工厂2026年资本支出计划仅增长5%，低于收入增速，有利于供需平衡。
中国代工厂受益：华虹半导体产能利用率从70%回升至85%，12英寸厂贡献增量收入。
台湾代工厂同步复苏：世界先进产能利用率从75%升至88%，8英寸厂满载。
成熟制程与先进制程分化：先进制程（7nm及以下）受AI训练需求支撑，但成熟制程复苏更广泛。
风险因素：若全球经济衰退或AI需求不及预期，上行周期可能中断。

论述逻辑

报告从产能利用率、价格、库存和需求四个维度构建论证。首先，产能利用率在2025年触底后持续回升，2026年第一季度已突破80%，且主要代工厂指引显示下半年将超过90%，表明供需关系改善。其次，ASP在2026年第一季度实现环比上涨，这是2024年以来的首次，验证了定价权回归。第三，库存水平从高位回落至健康区间，说明去库存接近尾声，真实需求开始显现。最后，需求端由AI边缘计算、物联网和汽车芯片拉动，这些领域对成熟制程依赖度高，且增长可持续。因此，报告得出结论：成熟制程代工已进入上行周期，且与先进制程的复苏同步，形成“所有船只乘同一潮汐”的局面。