高盛：中国餐饮：现制饮品专家电话会要点：补贴常态化下业绩仍具韧性，定价趋势改善

原标题：China Restaurants: FMD expert call takeaways: Resilient performance despite subsidy normalization; improving pricing trend

摘要

高盛于2026年2月25日发布报告，基于对广东地区运营瑞幸（低线城市为主）、库迪（高线城市为主）和茶颜悦色（低线城市为主）门店的加盟商专家电话会，总结现制饮品市场最新动态。尽管补贴常态化导致日均杯量同比增速放缓，但2025年四季度及2026年初至今业绩仍具韧性：专家门店瑞幸/库迪四季度杯量同比增10%/20-25%，2026年1-2月增速略高于5%/10%。定价趋势改善，瑞幸平均售价（ASP）从2025年二至三季度的约12.5元提升至四季度13元以上，库迪自3月起取消“全场9.9元”活动的影响将逐步显现。专家对古茗和蜜雪冰城持积极看法，认为存在扩张空间。报告还讨论了配送比例优化、品牌表现分化及未来展望。

主要观点

• 行业增长韧性：专家认为现制咖啡茶饮行业自2025年四季度以来保持韧性，一二线城市表现优于低线市场，节假日出行对高线城市造成暂时拖累。
• 2026年初至今表现：专家门店瑞幸/库迪杯量同比增约5%/10%，符合预期。
• 2026年二季度展望：专家预计杯量较2024年增3-5%，但较2025年降约5%。
• 定价趋势改善：瑞幸ASP从2025年二至三季度的约12.5元提升至四季度13.1-13.2元，得益于拼好饭渠道折扣减少及新品推出。
• 库迪取消全场9.9元：专家预计影响自3月起逐步显现，但消费者仍可通过其他渠道获得6-8个9.9元SKU，需求影响可控。
• 配送比例优化：瑞幸当前配送比例约40%（较2025年三季度的50%改善），专家认为理想水平为25-30%，若降至该区间可提升门店利润率（2单配送利润约等于1单堂食）。
• 品牌表现分化：瑞幸表现稳健，库迪门店整体盈利，但专家目前扩张意愿低（瑞幸因市场成熟，库迪因政策不确定性）；茶颜悦色低线城市门店承压，品牌动能减弱，复购率下降。
• 潜在扩张品牌：专家对古茗持积极态度，认为一二线城市仍有空白空间，产品策略有效；蜜雪冰城也在考虑中，观察到更广泛收入群体接受度提升，但优质点位稀缺。
• 2026年潜力SKU：专家认为茶咖混合产品有前景。
• Kcoffee表现：专家观察到Kcoffee在2025年下半年表现稳健，向公园等新消费场景扩张可提升可及性和品牌价值。

论述逻辑

报告通过加盟商专家的一手运营数据，从杯量增速、ASP变化、配送比例、门店利润等维度，论证补贴常态化下行业仍具韧性，且定价趋势改善是积极信号。专家对瑞幸和库迪的短期表现持谨慎乐观，但对茶颜悦色低线城市前景悲观。基于门店盈利和扩张空间，专家更看好古茗和蜜雪冰城。

关键展望

• 2026年二季度：专家预计杯量较2024年增3-5%，但较2025年降约5%。
• 库迪取消全场9.9元活动的影响自2026年3月起逐步显现，需关注同店销售趋势。
• 若瑞幸配送比例降至25-30%，门店利润率有望提升。
• 2026年茶咖混合产品被视为潜力SKU。
• 报告未明确给出未来时间窗口、目标价或评级。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的，但提及专家对古茗和蜜雪冰城持积极看法，认为存在扩张空间。

关键图表

Exhibit 1: 专家运营的瑞幸和库迪咖啡门店运营数据

Exhibit 2: 专家运营的瑞幸咖啡门店运营数据