摩根大通 中国医疗健康：近期路演要点：CXO因“确定性”受青睐，生物科技亟待“吸金主题”

摘要

摩根大通在8月3日至6日于中国大陆完成约20场路演后指出，中国医疗健康基本面依然稳固，尤其是创新药相关板块在2H26保持韧性，但回报更多受跨板块资金轮动驱动而非基本面本身。 反腐和地缘政治虽被确认为风险，但客户目前仅将其视为背景噪音而非核心关切。 CXO板块凭借盈利与可见度的确定性，成为目前投资者信念最高的交易方向。 相反，创新药/生物科技虽创新实力获认可且上半年BD交易活跃，却因2H26缺乏单一的“吸金主题”难以吸引大规模全科资金。 海外资本对中国临床数据能否向全球注册结果转化仍存疑虑，AIDD领域虽受高度关注，但估值与承保框架尚未成熟。 报告首选生物科技和CXO板块，推荐科伦博泰、信达生物、药明康德(A/H)、药明生物以及手术机器人精锋医疗。

主要观点

• 中国医疗健康基本面保持稳健，资金流才是决定回报的真正变量。

• 客户普遍未将反腐和地缘政治作为当前实质性定价风险，而是视作背景噪音。

• CXO凭借较高的盈利确定性成为投资者高信念的“确定性”交易。

• 创新药虽具实力，但2H26缺少吸引全科资金的统一主题，导致个股选择比板块贝塔更重要。

• 海外投资者仍对中国临床数据向全球注册结果的可转化性持疑，这直接压制了创新资产的估值。

• AIDD受高度关注，但投资者在承保与估值框架上仍未达成共识。

• 线下药房被视为防御性持仓且同店销售改善，而可选医疗服务需求预计短期难以快速复苏。

• 首选板块为生物科技和CXO，重点推荐科伦博泰、信达生物、药明康德、药明生物及精锋医疗。

论述逻辑

• 医疗基本面强劲但资金流成为市场主导 -> 投资者寻求确定性 -> CXO成为共识性配置 -> 创新药缺乏吸金主题导致资金难以泛化配置。

• 数据可移植性疑虑压制估值 -> 海外资金大规模流入受阻 -> 需等待明确的全球数据读出（如 sac-TMT 的进展）作为关键解锁变量。

关键展望

• 需关注2H26反腐常态化进程，并警惕2027年初地缘政治风险可能重新浮现。

• sac-TMT在2H26的全球三期数据及其BLA获FDA受理，或成为解答数据转化疑虑、吸引海外资金入场的关键。

• 可选医疗服务（如屈光手术和成人正畸）的复苏时间线已被推迟至明年下半年。

推荐标的

• 科伦博泰 (6990.HK)：评级 OW，最新收市价 HK$539.50。

• 信达生物 (1801.HK)：评级 OW，最新收市价 HK$94.85。

• 微创医疗机器人 / Medbot (2252.HK)：评级 OW，最新收市价 HK$23.22。

• 药明康德-A (603259.SS) / 药明康德-H (2359.HK)：评级均为 OW，股价分别为 Rmb154.82 / HK$192.30。

• 药明生物 (2269.HK)：评级 OW，最新收市价 HK$45.86。