高盛：紫金矿业（2899.HK）2025年业绩回顾：符合预期；实现均价上升被成本上升抵消；维持买入，估值吸引且产量增长持续

原标题：Zijin Mining (2899.HK) Earnings Review: 2025A inline; Higher realized ASP offset by higher cost; Maintain Buy on attractive valuation and continued volume growth delivery ahead

摘要

紫金矿业2025年净利润为518亿元，每股收益1.95元，同比增长62%和60%，符合此前盈利预告。剔除一次性项目后，经常性净利润为509亿元，同比增长56%，符合高盛和彭博一致预期，因实现均价上升被成本上升（包括铜单位销售成本、SG&A和所得税）抵消。公司宣布每股现金股息0.60元（含中期0.22元），派息率31%，同比基本稳定。高盛基于最新铜价预测和2025年业绩，上调2026-27年盈利预测3%-7%，预计2026年经常性利润增长55%至789亿元，受金/铜价格上涨和产量增长（金和铜产量同比增长7-12%）驱动。当前估值吸引：若2028年目标实现，H股当前股价隐含铜价约8,000美元/吨，较现货11,900美元/吨低30%。维持紫金矿业H股和A股买入评级，12个月目标价不变，分别为52.0港元和50.0元人民币。

主要观点

• 2025年净利润518亿元，每股收益1.95元，同比增长62%和60%，符合盈利预告。
• 经常性净利润509亿元，同比增长56%，符合高盛和彭博一致预期。
• 实现均价上升被成本上升抵消，包括铜单位销售成本、SG&A和所得税。
• 每股现金股息0.60元（含中期0.22元），派息率31%，同比基本稳定。
• 高盛上调2026-27年盈利预测3%-7%，基于最新铜价预测和2025年业绩。
• 预计2026年经常性利润增长55%至789亿元，从2025年的509亿元。
• 增长驱动：金/铜价格上涨，以及金和铜产量同比增长7-12%。
• 当前估值吸引：若2028年目标实现，H股当前股价隐含铜价约8,000美元/吨，较现货11,900美元/吨低30%。
• 维持紫金矿业H股和A股买入评级，12个月目标价不变：H股52.0港元，A股50.0元人民币。
• 2025年收入349,079百万元，EBITDA 94,720百万元，EPS 1.95元。
• 2026年预计收入420,721百万元，EBITDA 141,760百万元，EPS 2.97元。
• 2027年预计收入450,342百万元，EBITDA 157,532百万元，EPS 3.32元。

论述逻辑

报告从紫金矿业2025年业绩符合预期出发，指出实现均价上升被成本上升抵消，但公司仍保持强劲增长势头。基于全球商品团队最新铜价预测和2025年实际业绩，高盛上调盈利预测。预计2026年经常性利润增长55%，由金/铜价格上涨和产量增长（金和铜产量同比增7-12%）共同驱动。当前估值隐含铜价远低于现货，因此维持买入评级。

关键展望

• 2026年经常性利润预计增长55%至789亿元。
• 金和铜产量预计同比增长7-12%。
• 若2028年目标实现，H股当前股价隐含铜价约8,000美元/吨，较现货11,900美元/吨低30%。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 紫金矿业（2899.HK）：买入，12个月目标价52.0港元，当前价34.22港元，上行空间52.0%。
• 紫金矿业（601899.SS）：买入，12个月目标价50.0元人民币，当前价31.65元人民币，上行空间58.0%。

关键图表

Exhibit 1: Historical P/E (consensus) - Zijin

Exhibit 2: Historical P/B - Zijin