摩根士丹利：Mobileye Global：保守指引，等待更多Surround订单以推动上行

原标题：Conservative Guidance | Waiting for Additional Surround Wins to Drive Upside

摘要

Mobileye在2026年4月26日发布1Q26业绩后上调了2026年全年指引，但管理层对下半年保持保守态度，认为宏观不确定性和中国需求可见度低。1Q26营收5.58亿美元，高于摩根士丹利预期的5.10亿美元和共识的5.17亿美元；调整后EBIT为9500万美元，远超预期的5200万美元。2026年营收指引上调至19.35-20.15亿美元（此前19.00-19.80亿美元），调整后EBIT指引上调至1.85-2.35亿美元（此前1.70-2.20亿美元）。摩根士丹利将目标价从12美元下调至10美元，维持等权重评级，认为核心ADAS业务稳健但高级项目进展较慢。Surround ADAS被视为下一个增长点，已获得三个设计订单（包括两家前十OEM），平均单价约100-150美元。印度市场ADAS渗透率仅约8%，2027年监管变化可能推动渗透率升至70-90%，Mobileye已与马恒达等合作。SuperVision、Chauffeur和Drive项目仍在推进，但贡献利润时间较远。

主要观点

• 1Q26营收5.58亿美元，同比增长9.3%，高于摩根士丹利预期和共识，主要受中国出口强劲、ADAS搭载率提升、市场份额增长和客户库存补货推动。
• 2026年全年营收指引上调至19.35-20.15亿美元，中点较摩根士丹利预期高1.4%，但上调主要反映1Q超预期，下半年假设基本不变。
• 1Q26调整后EBIT为9500万美元，利润率17.0%，远超摩根士丹利预期的5200万美元（利润率10.2%）。
• 2026年调整后EBIT指引中点2.10亿美元，较摩根士丹利预期高13.8%，较共识高6.3%。
• 1Q26自由现金流4500万美元，而摩根士丹利预期为-1200万美元，共识为-6800万美元。
• 1Q26 EyeQ芯片出货量1080万颗，高于预期的1000万颗；平均系统价格49.3美元，基本符合预期。
• 管理层对下半年保持保守，预计出货量回归每季度约900万颗的低位，但中国出口持续强劲可能带来上行。
• Surround ADAS已获得三个设计订单（包括两家前十OEM），平均单价约100-150美元，显著高于基础ADAS，但收入贡献主要在2027-2028年之后。
• 印度ADAS渗透率仅约8%，2027年监管变化可能推动渗透率升至70-90%，Mobileye已与马恒达等合作，有望受益。
• SuperVision验证中（如2000公里实路测试干预极少），但2026年出货量仅约5万辆，保时捷项目预计2027年下半年放量。
• 摩根士丹利将目标价从12美元下调至10美元，因高级项目（SuperVision/Chauffeur）进展更慢，2028-2030年EBITDA预期下调7.5%。
• 新目标价10美元对应2027年EBITDA的20.5倍（此前24.8倍），核心ADAS业务估值9美元/股，AMaaS估值1美元/股。

论述逻辑

Mobileye 1Q26业绩超预期，主要受益于中国出口强劲、ADAS搭载率提升、份额增长和库存补货，推动公司上调全年指引。但管理层对下半年保持保守，认为宏观不确定性和中国需求可见度低，因此上调主要反映1Q超预期，下半年假设基本不变。Surround ADAS作为下一个增长点，已获得三个设计订单，但收入贡献在2027-2028年之后，短期催化剂有限。印度市场ADAS渗透率低，2027年监管变化可能带来爆发式增长，但同样需要时间。高级项目（SuperVision、Chauffeur、Drive）进展符合预期，但贡献利润时间较远。因此，摩根士丹利下调目标价，反映对高级项目更保守的预期，但维持等权重评级，认为核心ADAS业务仍具韧性。

关键展望

• 2026年营收指引中点19.75亿美元，调整后EBIT指引中点2.10亿美元，但下半年出货量假设为每季度约900万颗，若中国出口持续强劲，可能超预期。
• 2026年毛利率预计在1Q26达到高点（66.3%），随后因中国OEM低毛利产品占比上升和SuperVision内存成本增加而环比下降，全年毛利率约65.5%。
• 2026年调整后运营费用约11亿美元，同比增长约10%，用于Mentee Robotics整合、高级项目投资和基础设施。
• 2027年营收和EBIT预期基本不变，但SuperVision出货量预计在2027年下半年由保时捷项目带动放量。
• 摩根士丹利牛市目标价19美元，熊市目标价3.5美元。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• Mobileye Global Inc (MBLY.O)：评级等权重（Equal-weight），目标价10美元（此前12美元），2026年4月24日收盘价9.23美元。理由：核心ADAS业务稳健，但高级项目进展较慢，估值下调。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。