中信证券经纪(香港)有限公司 中信证券经纪(香港) 安踏体育(02020.HK) 全球化蓝图的新篇章 2026 10 11

摘要

安踏体育于2026年10月7日完成以15.1亿欧元收购彪马（Puma）29.06%股权，成为其最大股东。 此次收购旨在通过品牌组合多元化及大中华区协同效应，推动安踏的全球化战略。 尽管彪马短期面临销售疲软及Ebit亏损压力，但安踏的执行力及彪马库存优化计划被视为潜在反转动力。 安踏预计将获得彪马监事会两个席位，助力产品、渠道及会员运营的深度整合。

主要观点

• 安踏以15.1亿欧元完成对彪马29.06%股权的收购，成为其最大股东。

• 收购估值对应2027年预期企业价值/销售额约0.8倍，2025年市销率约0.7倍。

• 彪马在大中华区销售占比仅约7%，远低于同业的17%至30%，具备显著增长潜力。

• 彪马预计2026财年销售额录得低个位数至中个位数百分比下降，Ebit亏损5,000万欧元至1.5亿欧元。

• 彪马计划在2026年底前将库存降至销售额的25%以下。

• 安踏体育拥有多元化品牌组合，包括安踏、Fila、Descente、Kolon Sport、Maia Active、Jack Wolfskin等。

论述逻辑

• 安踏收购彪马股权 -> 获得监事会席位 -> 推动产品/渠道/CRM协同 -> 结合安踏执行力与彪马库存优化 -> 预期实现业绩反转。

关键展望

• 彪马预计2026年下半年毛利率同比扩张，2026年第三及第四季度销售环比改善。

推荐标的

• 安踏体育(2020 HK)：股价71.8港元，市场共识目标价102.75港元。