瑞银北美化工与包装：玩转化肥——接下来怎么走？

原标题：UBS N.A. Chems & Pkg：Fun with Fertilizers； Where to From Here？

摘要

瑞银认为北美化肥市场正处于关键转折点。氮肥方面，2026年全球新增产能约800万吨，但北美需求稳定，预计价格将承压。磷肥受原料磷矿石成本支撑，价格维持高位。钾肥供应端集中度提升，长期价格中枢上移。报告对CF Industries（CF）给予买入评级，目标价85美元；对Mosaic（MOS）给予中性评级，目标价35美元。整体看，化肥板块估值处于历史低位，但短期催化剂不足。

主要观点

• 氮肥：2026年全球新增尿素产能约800万吨，主要来自中国和俄罗斯，北美市场面临进口压力。
• 氮肥：北美尿素价格预计从当前280美元/吨降至2026年均价250美元/吨，跌幅约11%。
• 磷肥：磷酸二铵（DAP）价格受摩洛哥磷矿石成本支撑，2026年均价预计为580美元/吨，同比持平。
• 磷肥：北美磷肥需求2026年预计增长2%，主要受玉米种植面积扩大拉动。
• 钾肥：全球钾肥产能利用率2026年预计提升至82%，但新增产能有限，价格中枢从2025年的300美元/吨升至320美元/吨。
• 钾肥：北美钾肥进口依赖度约60%，白俄罗斯和俄罗斯供应恢复缓慢。
• 估值：化肥板块当前EV/EBITDA为6.5倍，低于历史均值8倍，但盈利下行风险尚未充分反映。
• 风险：若全球粮食价格下跌10%，化肥需求可能减少3%-5%。

论述逻辑

全球化肥产能扩张（尤其是氮肥）→ 供应过剩导致价格承压 → 但成本端（磷矿石、天然气）和地缘政治（钾肥供应）提供底部支撑 → 北美需求受种植面积和粮食价格影响温和增长 → 企业盈利分化：低成本生产商（如CF）受益，高成本企业面临压力 → 估值低位但缺乏短期催化剂，需等待需求信号。

关键展望

• 2026年Q3北美尿素价格可能跌破240美元/吨，若进口量超预期。
• 2026年Q4磷肥价格可能因印度采购旺季反弹至600美元/吨。
• 钾肥长期合同价格谈判（2027年）可能上调至350美元/吨。
• 风险：全球粮食价格下跌、天然气价格大幅波动、贸易政策变化。

推荐标的

• CF Industries（CF）：买入，目标价85美元。理由：低成本氮肥生产商，自由现金流收益率超10%。
• Mosaic（MOS）：中性，目标价35美元。理由：磷肥业务受成本支撑，但钾肥增长有限。

关键图表

图1. 瑞银化肥与能源投入成本展望

图2. 玉米2026/2027期货周度走势

图3. 大豆2026/2027期货周度走势

图4. 巴西钾肥进口量（千公吨）

图5. 巴西累计钾肥进口量（千公吨）

图6. 磷酸盐岩价格历史（摩洛哥，美元/公吨）

图7. 硫磺价格历史（坦帕，美元/长吨）

图8. 氨现金生产成本与坦帕价格对比