易峘 吴宛忆 陈玮 王子琳 宏观经济 中国经济 霍尔木兹二次封锁的杀伤力或许更大

摘要

7月中旬以来美伊冲突再升级，霍尔木兹海峡二次封锁，布伦特原油价格重回近百元高位，成品油价格已快速突破前高。 此前首次封锁冲击较小，主要得益于海湾绕道、库存释放及中欧能源转型带来的需求缓冲，约900-950万桶/天的增量对冲了近6成的海峡供应。 但当前库存缓冲明显弱化，美国SPR库存已降至3.11亿桶创历史新低，叠加红海扰动和俄乌冲突影响，7月8日以来的静态供给缺口已放大至550-600万桶/天（约占全球需求的5-6%）。 同时，炼化设施冲击及出口限制导致成品油短缺压力突出，中东及俄罗斯炼化产能损失合计约占全球产能的5%，柴油与航煤缺口最为明显。 此外，化肥等农产品及氦气等关键原材料供给风险加剧，尿素价格已涨约55%。 冲突对全球经济形成明显的“类滞胀”效应，IMF将2026年全球经济增长预测下调至3.0%，通胀预测上调至4.7%，但也进一步凸显并加速了全球新能源转型的紧迫性。

主要观点

• 美伊冲突再升级导致油价快速上行，布伦特原油7月22日收于94.3美元/桶。

• 上一轮海峡封锁冲击较小，主要因海湾绕道及非海湾国家供给合计增加约900-950万桶/天。

• 美国战略石油储备库存降至3.11亿桶左右，创1983年以来最低水平，对全球原油的缓冲作用将减弱。

• 本轮静态供给缺口明显放大至550-600万桶/天，约占全球需求的5-6%。

• 乌克兰持续打击俄罗斯能源基础设施，影响其约30%的炼油产能。

• 成品油短缺压力突出，中东及俄罗斯的炼化产能损失合计约500万桶/天，约占全球炼油产能的5%。

• 全球中间馏分油市场面临明显缺口，柴油与航空煤油是本轮边际压力最大的品类。

• 农产品供给旺季临近，自2月伊朗冲突以来尿素价格已涨约55%，俄罗斯暂停化肥出口影响全球约25%硝酸铵供给。

• 受油价上涨等影响，IMF将2026年全球经济增长预测下调至3.0%。

• 能源价格上涨打断全球去通胀进程，IMF将2026年全球总体通胀预测上调至4.7%。

• 新能源贸易景气度明显提高，今年上半年中国“新三样”出口同比高达51.1%。

论述逻辑

• 美伊冲突升级与海峡二次封锁 -> 导致原油及成品油价格快速上行突破前高

• 此前缓冲因素系统性弱化（库存历史低位、替代通道受扰、俄炼厂受袭） -> 供需脆弱性上升，静态供给缺口扩大至550-600万桶/天

• 原油与炼化产能缺口扩大 -> 通过产业链传导，加剧成品油、化肥及关键工业气体短缺

• 能源价格大涨与通胀粘性上升 -> 全球央行转向收紧，挤压总需求并恶化增长平衡，但中长期倒逼新能源转型加速

关键展望

• 若红海地区冲突进一步升级，可能使得供给缺口较3-5月更严峻。

• 若海峡长期封锁，通胀粘性可能上升，全球及中低收入能源进口国将面临增长减速压力。

• 若霍尔木兹海峡通行持续受阻，供给冲击可能沿原油—化工品—农业与食品价格等链条逐级放大。

• 市场预期欧央行和日央行年内可能再次加息，美联储政策预期也已转向加息。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的