瑞银：中国权益策略：无序抛售的迹象？

原标题：Signs of disorderly selling?

摘要

瑞银在2026年3月24日的报告中探讨了市场是否出现无序抛售。3月23日恒生指数和沪深300均下跌约4%，为过去10年最差的30个交易日之一。报告通过对比历史极端下跌事件，认为当前虽有部分无序抛售迹象，但远未达到极端悲观水平。瑞银继续偏好A股，并建议采用平衡组合策略。报告列出了6个关键指标以识别无序抛售和市场底部，目前仅卖空成交量和负收益股票数量接近历史低谷水平。此外，报告提供了在中东事件中可能提供避险的股票清单（Figure 19）以及基于基本面偏好的股票清单（Figure 20）。

主要观点

• 3月23日恒生指数和沪深300均下跌约4%，为过去10年最差的30个交易日之一。
• 报告识别了过去10年左右香港中国投资者表现出极端悲观的6个事件，这些事件后市场平均在随后三个月反弹23%（Figure 11）。
• 关键指标包括：1) VHSI达到35或以上；2) A股成交低迷且H股卖空比例高；3) MSCI中国估值低于9.5倍（当前11倍）；4) 人民币兑美元大幅贬值；5) 中国国债收益率大幅下降；6) 负收益股票数量高。
• 目前仅卖空成交量和负收益股票数量接近历史低谷水平（Figure 6和11）。
• 与投资者的讨论显示，当前情绪更多是观望和不确定，而非极端悲观。
• 瑞银继续偏好A股而非H股，原因包括：政府基金潜在买入支撑、与全球指数相关性较低、流动性充裕、受益于政策支持。
• 报告提供了基于分析师调查、股价与外部因素相关性分析以及2022年俄乌经验构建的股票清单，以应对油价持续高企情景（Figure 19）。
• 该清单包括可再生能源（电动车和电池）、造船、油气、部分化工、生猪和铝矿等。
• 尽管瑞银基本面看好AI相关股票（如半导体设备和领先互联网公司），但由于仓位拥挤，风险事件下可能面临抛压。
• Figure 20列出了基于基本面偏好的股票清单。

论述逻辑

报告从3月23日市场大幅下跌出发，对比历史极端下跌事件，识别出6个关键指标以判断无序抛售和市场底部。当前仅两个指标接近历史低谷，且投资者情绪以观望为主，因此认为市场尚未达到极端悲观。基于此，瑞银建议采用平衡组合，并偏好A股，同时提供在中东事件中可能提供避险的股票清单。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出若VHSI达到35或以上、MSCI中国估值低于9.5倍等指标触发，可能标志市场底部。风险包括房地产市场硬着陆、资本外逃、结构性改革缓慢以及过度刺激政策。

推荐标的

报告未给出具体推荐标的，但提供了Figure 19（油价上涨期间潜在跑赢股票）和Figure 20（模型组合）的股票清单，具体股票需参考原图。覆盖公司包括比亚迪（1211.HK，买入，HK$102.40）、百度（9888.HK，买入，HK$109.80）、中国银行（3988.HK，买入，HK$4.59）、中国海洋石油（0883.HK，买入，HK$30.50）等，详见公司披露表。

关键图表

Figure 1: 2026年2月26日以来主要全球权益市场表现

Figure 2: 过去12个月回报 vs 当前抛售

Figure 3: 2026年3月23日主要指标日变化

Figure 4: 恒生波动率指数

Figure 5: A股市场成交额

Figure 6: 香港卖空成交额占总成交比例（30日移动平均）

Figure 7: MSCI中国远期市盈率

Figure 8: MSCI中国 vs MSCI AC世界远期市盈率

Figure 9: 人民币汇率

Figure 10: 中国10年期国债收益率

Figure 11: 过去市场低谷前一个月负收益股票占比

Figure 12: 过去30日南向净流入

Figure 13: 恒生科技指数滚动3个月回报

Figure 14: 境内未平仓融资余额

Figure 15: VIX指数

Figure 16: 与全球权益市场的相关性

Figure 17: AH溢价指数

Figure 18: 历史低谷后三个月MSCI中国表现

Figure 19: 油价上涨期间潜在跑赢股票

Figure 20: 模型组合