摩根大通：资金流与流动性——债券收益率正成为股市的问题吗？

原标题：Flows & Liquidity: Are bond yields becoming a problem for equities?

摘要

报告指出，标普500指数股权风险溢价（ERP）已降至2.2%，为2008年金融危机后新低，低于长期均值3.1%约90bp。尽管仍高于2000年科技泡沫时期接近零的水平，但进一步上升的实际债券收益率可能对股市构成压力。从长期资产配置看，债券相对股票应获得更高权重。报告还分析了近期哪些投资者类别在做多债券，并提及代币化货币市场基金仅占稳定币市场的5%。

主要观点

• 标普500指数股权风险溢价（ERP）降至2.2%，为后金融危机时期新低，突破2007年低点。
• 当前ERP较长期历史均值3.1%低90bp。
• 实际股权收益率（EDR）为4.4%，低于1990年代中期以来5%的平均水平，对应股价高估约18%（60bp乘以约30年久期）。
• 若债券收益率进一步上升，股市调整空间有限；2000年科技泡沫时ERP曾接近零。
• 从长期资产配置看，债券应比股票获得更高权重。
• 近期债券抛售加速，全球综合债券指数收益率接近4%（图3）。
• 基于经济新闻反应的债券持仓指标显示，自4月底以来债券市场呈多头（图4）。
• 代币化货币市场基金仅占稳定币市场的5%。

论述逻辑

报告从股权风险溢价（ERP）下降出发，通过标普500股息贴现模型（DDM）计算实际股权收益率，并与实际10年期美债收益率对比。ERP降至2.2%的历史低位，表明股市相对债券昂贵。若债券收益率继续上升，ERP将进一步压缩，可能引发股市修正。报告还通过债券市场对经济新闻的反应指标，推断近期债券多头来自特定投资者类别。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出当前ERP水平下，债券收益率进一步上升可能对股市构成问题。长期来看，债券相对股票的配置权重应提高。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 股票风险溢价以债券市场交易久期的差异为代理指标

图2. 全球综合债券指数收益率

图3. 美国20大主动债券共同基金的21日滚动贝塔

图4. 10年期美债、德债、英债和日债的动量信号

图5. G4养老金和保险公司的净债券需求