瑞银：通胀深度剖析：全球再通胀担忧与亚洲的平静现实

原标题：Inflation Deep-Dive: Global reflation fears, Asia's calm reality

摘要

瑞银报告指出，亚洲新兴市场通胀正在触底，预计将回归趋势，但大幅超调风险有限。2025年EM Asia（不含中国）CPI通胀降至1.8%的历史低点，主要受食品和能源价格下跌驱动。2026年EM Asia（不含中国）通胀预计上升约1.1个百分点至2.9%，仍略低于10年均值3.3%。中国PPI看似触底，但出口价格仍在下跌，且PPI向CPI传导存在时滞。央行政策正从宽松转向警惕，但多数央行无需先发制人或激进收紧。商品再通胀和汇率波动是需关注的风险，但总体可控。

主要观点

• EM Asia通胀正在触底：中国和泰国通缩停止加剧，印尼和新加坡通胀开始走强，印度通胀也已触底并小幅上升。
• EM Asia（不含中国）2026年通胀预计上升约1.1ppt至2.9%，仍低于10年均值3.3%。
• 韩国是唯一通胀稳定在2%左右的经济体，其他EM Asia经济体通胀将温和回升。
• 过去12-18个月的通缩主要由能源和食品价格下跌驱动，其贡献从2023-24年的1.5ppt降至0.7ppt。
• 随着基数效应消退，2026年通胀将机械性上升，尤其在印度、菲律宾、泰国和中国。
• 油价受供应过剩限制，全球和区域食品价格基本稳定，核心商品和服务通胀仍略低于趋势。
• 劳动力市场无过热迹象，信贷脉冲温和。
• 中国PPI看似触底，但出口价格仍在下跌，PPI向CPI传导有限；瑞银中国团队预计政策温和宽松，但未来一年无法完全摆脱通缩。
• 商品上涨不均衡：铜受供应约束，黄金受金融多元化驱动，油价上行风险受供应过剩限制。
• 汇率是需密切关注的渠道，印尼央行和韩国央行已更加关注汇率波动；累积贬值已推高进口价格。
• 央行政策从宽松转向警惕：新加坡金管局预计4月调整S$NEER政策至中性；韩国央行近期鹰派倾向更多源于增长前景和汇率风险。

论述逻辑

报告从亚洲通胀数据触底出发，指出2025年低通胀主要由食品和能源价格下跌等供给侧因素驱动，而非需求疲弱（EM Asia不含中国实际GDP增长5.6%，高于趋势）。随着这些拖累消退，基数效应将推升2026年通胀，但广泛上行压力有限，因油价、食品价格、核心通胀、劳动力市场和信贷均无过热迹象。商品再通胀和汇率贬值是潜在风险，但当前可控。央行政策因此从宽松转向警惕，但无需激进收紧，因通胀回归趋势而增长保持韧性。

关键展望

• 2026年EM Asia（不含中国）通胀预计升至2.9%，仍低于10年均值3.3%。
• 新加坡金管局预计4月调整S$NEER政策至中性。
• 马来西亚和台湾存在产出正缺口，有轻微收紧风险，但良性通胀将使央行保持耐心。
• 中国未来一年可能无法完全摆脱通缩。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Figure 1: Asia's inflation rates

Figure 2: Asia's growth rates

Figure 3: Core vs. headline inflation in Asia (2024, 2025)

Figure 4: EM Asia's headline inflation distribution

Figure 5: EM Asia's core inflation distribution

Figure 6: EM Asia's growth distribution

Figure 7: Regional inflation rates

Figure 8: Heat map of inflation deviation from trend