2026-09-07 · 国盛证券 · 股票策略

投资策略：库存周期的广度、传导与投资信号

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摘要

本篇为国盛证券策略专题，围绕A股库存周期的弹性与广度、驱动力转换与产业链传导、以及投资信号展开。报告指出，经济转型下全A存货增速波动率趋势性收窄，2025年以来海内外AI投资带动弹性有所回暖但仍以结构性期待居多，因此需引入以主动补库行业比例刻画的广度指标辅助节奏判断：被动去库比例一般领先主动补库见顶2-4个季度，被动补库比例领先主动去库见顶2-6个季度，且广度指标波动区间更稳定（被动类约10%-40%、主动类约10%-60%）。落脚本轮，若一季度为本轮被动去库比例高点，主动补库持续性仍有一到三个季度可以期待，对标50%-60%峰值水平仍有4%-14%的提升潜力。结构上，2026年二季度中游制造存货比重时隔17年重新超过地产建筑，库存周期驱动力回归制造业；近两年先进制造保持加速补库、上游资源补库意愿维持高位、商品消费边际改善、传统制造与服务消费边际放缓。结合胜率与回报率回溯，报告提炼出三类高置信度信号（传统制造与先进制造的被动去库及主动补库、上游资源的主动补库及被动补库、消费板块的被动去库），并提示规避噪声信号与线性外推两类风险，优先关注业绩预期延续上修但7-8月表现尚弱、存在定价预期差的激光设备、被动元件、电子化学品、通信网络设备及器件、磨具磨料、电池化学品、印制电路板、消费电子零部件及组装、仪器仪表等行业。市场回顾方面，9月6日当周A股宽基普遍收跌、双创调整显著，传媒（+6.0%）、银行（+4.0%）、农牧（+3.3%）领涨，电子（-5.4%）、有色（-5.0%）、建材（-4.3%）领跌；全球股指分化，巴西IBOVESPA领涨5.4%，日经225、德国DAX、韩国综合指数分别下跌2.1%、2.0%、1.5%；WTI原油、ICE布油分别大涨9.4%、8.8%，CBOT小麦下跌6.5%。风险提示为数据统计误差、历史经验失效与宏观经济超预期变化。

主要观点

经济转型带动全A存货增速波动率趋势性收窄、补库弹性期待趋弱，2025年以来海内外AI投资带动弹性有所回暖但仍以结构性期待居多，故库存周期跟踪需兼顾弹性与广度双视角：弹性以整体法库存同比增速刻画，广度以处于主动补库的行业比例刻画。

广度指标可辅助库存周期节奏判断：被动去库比例一般领先主动补库见顶2-4个季度，被动补库比例领先主动去库见顶2-6个季度；被动补库与被动去库比例波动区间大致在10%-40%，主动补库和主动去库比例大致在10%-60%，区间特征更稳定、有助于判断周期演进的充分性。

本轮节奏与空间判断：被动去库比例指标已有边际降低迹象，若一季度就是本轮被动去库比例的高点，主动补库的持续性仍有一到三个季度可以期待；对标50%-60%的峰值水平，主动补库比例仍有4%-14%的提升潜力。

全A存货结构主导权自2007年以来经历中游制造-地产建筑-中游制造的转换，2026年二季度中游制造存货比重时隔17年重新超过地产建筑板块，意味着A股库存周期驱动力向制造业回归；在地产高质量发展基调下，预计制造业存货增速波动将更多主导未来的全A库存周期。

近两年产业链库存节奏出现两类分化：一是制造业内部分化，传统制造自2024年下半年至2025年上半年独立去库、随后重启补库；二是消费与制造分化，商品消费自2025年二季度开始独立走弱、直至最近一个季度才重现补库迹象。就补库意愿边际变化看，先进制造继续加速补库、上游资源维持高位、商品消费边际改善，传统制造与服务消费边际放缓。

主动补库并非普适性的最佳择时信号：企业盈利更受益于供需两旺，但股价周期与盈利周期往往不同步；历史回溯显示真正在主动补库阶段有显著高胜率的细分行业更多集中在上游资源、传统制造和先进制造中，消费板块的占优状态分布相对均衡。

兼顾胜率与回报率后，高置信度的库存周期信号有三类：传统制造、先进制造的被动去库与主动补库信号；上游资源的主动补库与被动补库信号；消费板块的被动去库信号。

基于库存信号择时需规避两类风险：一是噪声信号风险，四类噪声信号概率从低到高依次是主动补库、主动去库、被动补库、被动去库，故主动补库信号择时胜率置信度更高；二是线性外推风险，可借助盈利预期辅助判断主动补库状态能否延续。

落地配置：建议将信号范围缩小至主动补库类型，若业绩预期延续上修但7-8月份表现尚弱，则可能存在更大定价预期差，具体宜优先关注激光设备、被动元件、电子化学品、通信网络设备及器件、磨具磨料、电池化学品、印制电路板、消费电子零部件及组装、仪器仪表等。

A股市场回顾（9月6日当周）：主要宽基指数普遍收跌，双创调整更显著，仅北证50、微盘股小幅逆势收涨；行业层面传媒、银行、农牧分别上涨6.0%、4.0%、3.3%居前，电子、有色、建材分别下跌5.4%、5.0%、4.3%居多；科创50/沪深300、创业板指/沪深300、中证2000/沪深300、微盘股/沪深300分别为-3.8%、-2.7%、0.4%、2.2%。

海外与商品回顾：全球主要股指涨跌分化，巴西IBOVESPA、台湾加权、纳斯达克分别涨5.4%、0.5%、0.4%居前，日经225、德国DAX、韩国综合分别跌2.1%、2.0%、1.5%居多；商品方面能源显著走强，WTI原油、ICE布油分别涨9.4%、8.8%领涨，CBOT小麦跌6.5%居多。

论述逻辑

经济转型→经济增速中枢下移且波动收敛→全A库存周期弹性同步降低、单一弹性视角失效→引入广度指标（处于主动补库的行业比例）辅助节奏判断→被动去库比例领先主动补库见顶2-4个季度、被动补库比例领先主动去库见顶2-6个季度且波动区间稳定→本轮被动去库比例已边际降低，若一季度为高点则主动补库仍有一到三个季度持续性、对标50%-60%峰值仍有4%-14%提升空间→同时2026年二季度中游制造存货比重时隔17年反超地产建筑，库存驱动力回归制造业。

产业链上中下游库存长期正向关联但近两年分化（制造业内部分化＋消费与制造分化）→补库意愿排序为先进制造加速、上游资源高位、商品消费改善、传统制造与服务消费放缓→历史回溯按胜率＋回报率筛选出三类高置信度信号→再规避噪声信号与线性外推两类风险、将信号收敛至主动补库类型→叠加业绩预期延续上修但7-8月表现尚弱的定价预期差→最终落到激光设备等九大高置信度主动补库细分行业。