UBS利率地图：油价回落抵消美国鹰风

原标题：Rates Map - Oil price drop leans against hawkish US wind

摘要

UBS 本期利率地图认为，美国非农就业和 AI 股票反弹原本会延续来自美国的鹰派利率压力，但中东和平协议乐观情绪推动油价大幅回落，使美国 2 年期收益率从周初接近 4% 回落至约 3.86%。不过，油价下跌只是抵消部分鹰派逆风，并未消除短端利率维持高位的风险，因为 2026 年 12 月布伦特合约仍高于年初水平，通胀预期上升风险仍会支撑短端利率。策略上，UBS 继续淡化欧元区、英国和瑞典市场定价的货币紧缩，维持做多 7 月 ECB、做多 6 月 BoE，并新增接收 1y1y 瑞典克朗兑美元。久期方面，UBS 预计美国 10 年期收益率会先测试 4.5%、年底回到 4.25%，美国 30 年期到 5% 时会重新出现买盘；欧洲方面维持做多 10 年德债和做多 10 年 EU 相对德国。

主要观点

• 报告开篇把本周利率市场的主线概括为油价回落与美国鹰派风向的拉扯。UBS 经济学家预计美国 4 月非农就业增加 10 万人，AI 股票反弹使纳斯达克年初以来上涨约 11%，这些因素原本会让美国利率继续承压上行。但随后油价因中东和平协议乐观情绪大幅下跌，美国 2 年期收益率从接近 4% 回落至约 3.86%。

• UBS 并未因此认为短端利率压力已经解除。报告指出，2026 年 12 月布伦特合约仍明显高于年初水平，伊朗冲突后美国和欧元区市场隐含通胀定价已经上行，通胀预期风险仍会让短端利率维持高位。也就是说，油价回落降低了鹰派冲击强度，但不是重新押注大幅降息的充分理由。

• 在欧元区、英国和瑞典，UBS 继续淡化市场定价中的货币政策紧缩。上周在 7 月 ECB 和 6 月 BoE 会议均定价约 19bp 紧缩时，UBS 开启做多 7 月 ECB 和做多 6 月 BoE。报告认为欧元区工资追踪继续显示工资放缓、劳动力市场降温，且没有明显二次效应；ECB 提到剔除一次性支付后的工资追踪在 2026 年约 2.6%，显示谈判基本工资比近年更温和。

• 瑞典相对美国的利率交易是新增重点。UBS 于 5 月 5 日开启接收 1y1y 瑞典克朗兑美元，理由是瑞典通胀持续低于目标、劳动力市场相对偏软，而美国利率预期有所上移。这个交易体现了报告核心风格：在美国通胀和利率风险仍偏高的背景下，选择更有放松空间或紧缩定价过度的市场做相对价值。

• 久期观点上，UBS 对美国和欧洲有明显区分。美国方面仍认为 10 年期收益率会测试 4.5%，但年底回到 4.25%；美国 30 年期若到 5%，预计买盘会回归。欧洲方面，UBS 维持做多 10 年德债和做多 10 年 EU 相对德国，认为财政谨慎有助于国家利差收窄。

• 欧洲国家利差方面，UBS 对意大利、法国、西班牙相对德国保持中性，但不会逆势反对进一步收窄。欧盟委员会正在审查财政规则逃逸条款，但 UBS 不认为会重复疫情期间那种财政支持；拉加德也强调财政措施应是暂时且有针对性的，不应消除价格信号。财政政策克制是支撑欧洲利差收窄的重要背景。

• 曲线交易中，UBS 唯一高信心的陡峭化仍是日本 2s10s 远期 6 个月。报告还预计利率波动率有上升空间，美国经济可能受到一定反通胀冲击；如果 Kevin Warsh 领导下的美联储沟通变得不那么渐进，美国 5s30s 曲线有进一步走平的空间。

• 开放交易表显示 UBS 当前利率交易组合覆盖美元、欧元、英镑、瑞郎、澳元、纽元、日元和瑞典克朗兑美元。核心交易包括做多 2s7s10s SOFR 蝶式、接收 7 月 ECB、做多 10 年 EU 相对德国、做多 10 年德债、支付 2027 年 6 月欧元利率并接收 2028 年 6 月、接收 6 月 BoE、接收 2027 年 9 月 SARON、澳元支付与接收组合、纽元 RBNZ 会议相对 1y1y 组合、日元 2s10s 陡峭化和接收 1y1y 瑞典克朗兑美元。

• 风险提示强调这是多资产利率策略而非单一方向押注，风险包括市场风险、信用风险、利率风险和外汇风险。历史相关性可能失效，地缘事件和政策冲击可能压低资产回报，在高波动、流动性稀薄和经济错位时期，估值可能受到不利影响。

论述逻辑

美国就业和 AI 股票反弹支持更鹰派的美国利率定价 → 中东和平乐观情绪压低油价并带动美国 2 年期收益率从接近 4% 回落至约 3.86% → 但远期布伦特仍高于年初且通胀预期已上升，短端利率仍难明显下行 → 在美国利率风险偏高的同时，欧元区、英国和瑞典的紧缩定价更容易被淡化 → 因此 UBS 维持接收 7 月 ECB、接收 6 月 BoE 和接收瑞典克朗兑美元 → 久期上美国 10 年期仍可能先测试 4.5%，欧洲则因工资放缓和财政谨慎更适合做多德债及 EU 相对德国 → 曲线方面继续偏好日本 2s10s 陡峭化。

关键展望

• 美国利率展望：UBS 预计美国 10 年期收益率会测试 4.5%，但年底回到 4.25%；美国 30 年期到 5% 是预期买盘重新出现的水平。短端方面，通胀预期风险仍会使利率维持高位。

• 油价与通胀展望：虽然油价因中东和平协议乐观情绪下跌，但 2026 年 12 月布伦特合约仍高于年初水平。伊朗冲突后，美国市场隐含通胀预期已经上升，欧元区短期通胀定价也高于 3%，因此油价路径仍是利率风险的关键变量。

• 欧洲政策展望：UBS 认为欧元区工资放缓和劳动力市场降温支持淡化 ECB 紧缩定价，维持接收 7 月 ECB。财政方面，欧盟不会重复疫情式大规模财政支持，临时且有针对性的财政措施有利于维持价格信号并帮助国家利差收窄。

• 英国与瑞典展望：UBS 维持接收 6 月 BoE，认为前端紧缩定价过度；瑞典方面，由于通胀持续低于目标、劳动力市场相对偏软，同时美国利率预期上行，UBS 新增接收 1y1y 瑞典克朗兑美元。

• 曲线与波动展望：UBS 唯一高信心的陡峭化交易是日本 6 个月远期 2s10s。报告还预计利率波动率可能上升，如果 Kevin Warsh 下的美联储沟通不再渐进，美国 5s30s 曲线可能更平。

• 市场风险展望：地缘事件、政策冲击、通胀预期再上行和流动性下降都可能改变收益率和曲线形态。多资产利率组合还面临外汇、信用、利率和相关性变化风险。

推荐标的

• 做多 7 月 ECB 和做多 6 月 BoE：UBS 认为市场曾为相关会议定价约 19bp 紧缩，而工资和劳动力市场信号不足以支持这种紧缩幅度。

• 接收 1y1y 瑞典克朗兑美元：瑞典通胀持续低于目标、劳动力市场偏软，而美国利率预期上行，支持瑞典相对美国接收。

• 做多 10 年德债、做多 10 年 EU 相对德国：财政谨慎和欧洲通胀工资放缓有助于久期表现和国家利差收窄。

• 做多日本 6 个月远期 2s10s 陡峭化：这是 UBS 当前唯一高信心曲线陡峭化交易。

• 美国曲线中段价值交易：UBS 继续看好 2s7s10s SOFR 蝶式走平，同时认为美国 30 年期收益率若到 5% 会吸引买盘。

关键图表

Figure 1：Figure 1：开放交易市场，汇总 UBS 当前利率策略中的市场、头寸、入场日期、入场水平、当前水平、目标、止损和收益。

Figure 2：Figure 2：10 年期美国与德国收益率对比，用于观察美国利率相对德债的利差和方向。

Figure 3：Figure 3：油价定价时间线，展示油价变化如何影响利率市场对通胀和政策路径的判断。

Figure 4：Figure 4：英国通胀，经季调同比百分比，对比英国 CPI、英国核心通胀、欧元区核心 HICP 和美国核心 CPI。

Figure 5：Figure 5：美国曲线中段价值，预计担保隔夜融资利率 2 年、7 年和 10 年蝶式组合将走平，并与布伦特油价走势对照。

Figure 6：Figure 6：欧洲央行接收固定利率交易，显示 UBS 已结束 4 月 ECB 接收并转向 7 月 ECB 接收。

Figure 7：Figure 7：支付 2027 年 6 月 ECB 并接收 2028 年 6 月 ECB，UBS 认为欧元银行间利率期货市场会继续把降息后置到两年红色段。

Figure 8：Figure 8：年初以来名义和实际利率变动，比较美国、欧元区、英国和日本各期限的通胀、实际及名义利率贡献。

Figure 9：Figure 9：央行定价，市场与 UBS 预测对比，展示主要央行在 2026 年和 2027 年的市场定价与 UBS 预测差异。

Figure 10：Figure 10：伊朗冲突后美国基于市场的通胀预期已经上升，对比 UBS 的 PCE 和 CPI 预期与市场隐含通胀。

Figure 11：Figure 11：欧元区近期通胀定价现在高于 3%，展示市场隐含欧元区 HICP 与 UBS 预期路径的差异。