赵国防 公司研究 公司深度 金徽酒（603919）：深度研究：机制筑强基，金徽酿新篇

摘要

甘肃白酒市场容量约百亿元，在招商引资与基建投资快速增长的驱动下，当地消费活力有望持续释放。 金徽酒自2019年启动二次创业以来，凭借灵活的机制与全面的营销转型推动产品结构升级，2025年300元以上产品营收同比+25.21%至7.09亿元，吨酒价提升至15.47万元/吨。 公司省内市占率不足30%，单商创收稳步提升，省外经销商网络快速扩张至622个，省外酒类营收占比提升至23.9%，其中陕西市场于2024年突破3亿元体量。 对标同行，公司当前毛利率约63.1%且毛销差维持在41-42%，未来随中高档产品放量与规模效应释放，净利率具备充足弹性空间。 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.6/4.1/4.7亿元，分别同比+0.9%/+13.4%/+16.0%，维持“增持”评级。

主要观点

• 甘肃白酒市场容量约百亿元，宏观环境向好驱动消费扩容升级。

• 公司自2019年启动二次创业，产品结构持续优化，高端产品实现高增。

• 产品矩阵完善带动吨价持续提升，百元以上产品占比大幅增加。

• 省内外渗透空间充足，省内单商创收提升，省外经销商快速扩张。

• 省外西北市场取得阶段性突破，陕西市场体量迈过3亿元关口。

• 对标苏酒与徽酒等地产名酒，公司中长期规模效应有望释放盈利弹性。

• 发布员工持股计划激发团队活力，拟认购份额对应的上限达1042.89万股。

• 预计未来三年业绩稳健增长，盈利能力逐步改善，维持增持评级。

论述逻辑

• 甘肃白酒市场百亿容量叠加招商引资发力，奠定了良好的区域宏观消费基础。

• 公司机制灵活且2019年开启二次创业，组织与营销改革推动产品高端化发展。

• 高档产品持续放量带动结构改善，省内深耕与省外渠道扩张共筑营收增长。

• 随营销改革步入收获期，规模效应将逐步显现，中长期净利率具备充足弹性，支撑增持评级。

关键展望

• 预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.6/4.1/4.7亿元。

• 对应同比增速分别为+0.9%/+13.4%/+16.0%。

• 预计2026-2028年公司销售费用率将均维持在22.0%。

• 维持“增持”评级。

推荐标的

• 金徽酒（603919）：维持“增持”评级，最新股价14.98元。