长江证券 涛涛车业：蕴基致远，智启拓新

摘要

长江证券对涛涛车业（301345.SZ）发布首次覆盖深度报告并给予“买入”评级，认为公司已从单一产品制造商转型为全球化布局的短途出行综合服务商。 2025年公司实现营业收入39.41亿元、同比增长32.41%，归母净利润8.16亿元、同比增长89.29%；2026Q1营收10.59亿元、同比增长65.66%，归母净利润1.76亿元、同比增长104.51%，利润增速显著快于收入增速。 核心增长引擎为高毛利电动低速车：2025年该业务收入同比增长141.0%，营收占比由27.3%升至49.8%，电动出行类产品毛利率达45.9%，2025年美洲收入35.60亿元、占比90.3%。 公司构建“中国+东南亚+北美”全球化产能体系，核心零部件自制率超80%，2025年东南亚基地电动低速车产能利用率从50.1%提升至138.0%，全球经销商超790家，Denago品牌经销商由2023年60家扩至2025年270家，并入驻Walmart等大型商超。 第二增长曲线方面，2024年全球户外特种车市场275.8亿美元、越野摩托车110.5亿美元，2023年全球电动滑板车市场370.8亿美元，公司以GOTRAX、DENAGO双品牌布局电动两轮车，并于2025年与宇树科技、开普勒战略合作切入人形机器人赛道。 报告预计2026-2028年归母净利润分别为12.17、16.79和22.41亿元，对应PE分别为22.81、16.53和12.39倍。

主要观点

• 业绩处于量利齐升的高质量增长阶段：2025年营收39.41亿元、同比+32.41%，归母净利润8.16亿元、同比+89.29%；2026Q1营收10.59亿元、同比+65.66%，归母净利润1.76亿元、同比+104.51%。

• 电动低速车切换为收入主引擎：2025年该业务收入同比增长141.0%，营收占比由2024年的27.3%提升至49.8%，属“高单价、高净利”产品，2025年电动出行类产品毛利率达45.9%，推动整体利润率上行。

• 深度聚焦北美市场：2025年美洲收入35.60亿元、占比90.3%，较2024年的88.9%继续提升，公司在最具产品适配性、最强品牌变现能力的区域主动聚焦。

• “中国+东南亚+北美”全球化产能构筑成本护城河：东南亚（越南）基地2025年电动低速车产能利用率从50.1%提升至138.0%，北美德州基地从产线安装至首台电动低速车下线不足100天，叠加核心零部件自制率超80%实现垂直整合。

• 渠道网络快速扩张：全球经销商超790家（截至2026年5月），经销商渠道收入占比2025M1-M7达43.9%；Denago品牌经销商由2023年60家增至2024年170家、2025年270家；第二品牌TEKO于2025年9月1日北美首发、覆盖美国15个核心州；并入驻Walmart 3400+家、Academy 360+家、Best Buy 720+家、TSC 1900+家等大型商超。

• 全域营销抬升品牌势能：线下连续亮相PGA高尔夫行业展、ATP网球公开赛、F1大奖赛、NFL、NBA、NHL等顶级体育赛事，并与百事可乐等知名品牌跨界联动，多圈层触达北美消费者。

• 行业需求端持续释放：2024年美国拥有超过1.4万座高尔夫球场，2014-2020年全球高尔夫球场数量从34011个增至38081个、新增球场中北美占比25%；美国高尔夫球车监管宽松，多数州允许上路。

• 贸易壁垒抬高行业准入门槛、反而强化公司先发优势：2025年7月起美国对中国产高尔夫球车等LSPTV征收反倾销/反补贴税，同时启动越南转口规避调查，涛涛已提前完成三地协同布局。

• Denago产品质价比突出：入选2025年美国高尔夫球车最受欢迎十大品牌（综合评分8.2/10、起售价8,999美元，为价格最低的锂电池车型）；Rover XL起售价9,995美元，低于E-Z-GO Liberty和Club Car Onward 4 Forward，最高速度25mph高于竞品19mph，充电时间5小时短于E-Z-GO的6-8小时。

• 第二曲线之一——户外特种车稳健扩容：全球户外特种车市场由2020年188.0亿美元增至2024年275.8亿美元（CAGR 10.1%），预计2029年攀升至353.4亿美元（2024-2029 CAGR 5.0%）；越野摩托车2024年市场110.5亿美元、2034年预计223.6亿美元（2025-2034 CAGR 7.30%），本田、KTM、雅马哈合计占35%份额。

• 第二曲线之二——电动两轮车与人形机器人：2023年全球电动滑板车市场370.8亿美元、预计2033年达961.8亿美元（CAGR 10.0%），2025年北美以39.1%份额领先，公司以GOTRAX、DENAGO双品牌布局；截至2025年电动自行车、滑板车和平衡车营收不足5亿元；2025年先后与宇树科技、开普勒战略合作，前瞻切入人形机器人与消费级智能硬件赛道。

论述逻辑

• 报告逻辑链：公司历经起步探索、品牌进阶、全球化深度布局三阶段，转型为全球化短途出行综合服务商 → 深度聚焦北美（2025年美洲收入占比90.3%）→ 高毛利电动低速车放量（收入+141.0%、占比升至49.8%、毛利率45.9%）带动量利齐升（2025年净利+89.29%、2026Q1净利+104.51%）→ 竞争壁垒由三层构成：四百余人北美本地化团队适配法规与关税、“中国+东南亚+北美”产能+核心零部件自制率超80%的成本护城河、保障经销商利润驱动渠道快速扩张（超790家经销商、Denago达270家）→ 行业端美国反倾销/反补贴税与越南转口调查抬高准入门槛，反而强化已提前完成全球化布局公司的先发优势 → 再依托同平台、同渠道、同供应链向户外特种车、电动两轮车、人形机器人横向延伸打造第二增长曲线 → 最终落到2026-2028年盈利预测与“买入”评级。

关键展望

• 盈利预测与估值：预计2026-2028年归母净利润分别为12.17、16.79、22.41亿元，对应PE分别为22.81、16.53、12.39倍，对应每股收益11.16、15.40、20.55元。

• 市场规模预测验证点：全球户外特种车2029年预计达353.4亿美元（2024-2029 CAGR 5.0%）；全球越野摩托车2034年预计升至223.6亿美元（2025-2034 CAGR 7.30%）；全球电动滑板车2033年预计达961.8亿美元（2024-2033 CAGR 10.0%）。

• 产能爬坡验证点：截至2025年7月31日，公司在北美基地电动出行产品产能达7000台/每年；报告判断随着越南基地产能利用率进一步提升、北美本土化制造逐步成熟，成本优势有望继续扩大。

• 贸易政策跟踪窗口：2025年7月起美国对中国产高尔夫球车等LSPTV征收反倾销/反补贴税，并启动越南转口规避调查，为后续关税与贸易政策风险的关键观察点。

• 风险提示：行业竞争加剧；海外渠道开拓不及预期；新品研发节奏不及预期；外部需求环境变化使得增速回落；盈利预测假设不成立或不及预期的风险。

推荐标的

• 涛涛车业（301345.SZ）——投资评级“买入”（首次覆盖）：报告认为电动低速车核心增长引擎叠加全球化产能成本优势、渠道快速扩张与多元第二曲线铸就成长潜力，预计2026-2028年归母净利润12.17、16.79、22.41亿元，对应PE 22.81、16.53、12.39倍；报告日股价254.57元（2026年8月14日收盘价）。