瑞银：中国互联网数据中心行业季度图表手册第3期

原标题：Quarterly Chartbook - Issue #3

摘要

瑞银发布中国IDC行业季度图表手册第3期，基于UBS Evidence Lab项目级数据，追踪供需动态。截至2025年第四季度，中国在服IT电力达21.5GW，季度净增568MW，平均利用率升至72.3%。管道覆盖率（总容量/在服容量）下降，表明供给纪律持续，与全球其他市场上升趋势相反。需求偏向北方，主要由第三方IDC捕获。瑞银维持对GDS和VNET的买入评级，认为估值低于私募REIT交易水平。

主要观点

• 截至2025年第四季度，中国在服IT电力达21.5GW，季度净增568MW，平均利用率72.3%。
• 总IDC容量（含在服、在建、规划）保持稳定，此前2025年第一季度因AI需求增长。
• 管道覆盖率（总IDC容量/在服容量）在中国下降，而全球其他市场上升，支持新电力配额取决于芯片供应的观点。
• 2025年第四季度IT电力利用净增935MW，高于第三季度的709MW和第二季度的862MW，2025年全年净增3.5GW。
• 新IDC需求主要位于北方，得益于绿色电力和凉爽气温。
• 在服IT电力净增主要由第三方IDC捕获，超大规模和电信运营商容量保持稳定。
• 超大规模企业因价格和灵活性更多租赁第三方IDC；电信因国资委ROE审查对IDC投资谨慎。
• 中国平均利用率从2024年第二季度至2025年第三季度的70-71%升至2025年第四季度的72.3%。
• 北京和长三角利用率分别从第三季度的72%/67%升至第四季度的74%/71%；大湾区维持在75%。
• 全球对比：美国、欧洲、亚太（除中国）利用率分别为95%、88%、84%，中国为72%。
• 中国总IDC容量（含在服和管道项目）保持稳定，表明供给相对平衡。
• GDS中国交易于12倍2026年EV/EBITDA（假设DayOne每股11.18美元基于C轮估值），VNET为9倍，低于私募REIT交易的13-14倍和公募REIT IPO的16-17倍。

论述逻辑

报告通过UBS Evidence Lab项目级数据展示中国IDC供给纪律：管道覆盖率下降→新电力配额受芯片供应限制→避免过度建设→利用率改善。需求端：AI驱动需求增长，但新需求集中在北方，且主要由第三方IDC满足，因超大规模企业租赁更灵活、电信投资谨慎。估值上，GDS和VNET交易倍数低于REIT市场，支撑买入评级。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出新电力配额释放取决于芯片供应，中央发改委试图避免过度建设。预计定价保持稳定，领先IDC运营商已在2026年初获得新电力配额以满足未来需求。

推荐标的

• GDS（万国数据）：买入，中国业务重新加速，交易于12倍2026年EV/EBITDA（假设DayOne每股11.18美元基于C轮估值）。
• VNET（世纪互联）：买入，行业领先的EBITDA增长，交易于9倍2026年EV/EBITDA。偏好GDS。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。