瑞银：三星电子（005930）4Q25 初步业绩：存储 ASP 和利润率推动超预期

原标题：UBS Samsung Electronics（005930）4Q25 Prelims: Beat driven by memory ASPs margins

摘要

瑞银发布三星电子 4Q25 初步业绩快报：营收 93.0 万亿韩元，基本符合瑞银预期（91.3 万亿）和一致预期（90.5 万亿）；营业利润 20.0 万亿韩元，较瑞银预期和一致预期（18.1 万亿）高出 11%，超预期主要来自半导体（Device Solutions）营业利润（瑞银估计接近 17 万亿，预期 14.6 万亿），源于存储成本优于预期，而 bit 出货量和 ASP 基本符合预期。存储 ASP 强劲是利润超预期的关键驱动。瑞银维持买入评级，目标价 154,000 韩元（普通股）和 2,610 美元（GDR）。

主要观点

• 4Q25 初步营业利润 20.0 万亿韩元，较瑞银预期和一致预期（18.1 万亿）高出 11%。
• 半导体（Device Solutions）营业利润瑞银估计接近 17 万亿韩元，高于瑞银预期 14.6 万亿。
• 存储 bit 出货量和 ASP 基本符合瑞银 12 月 11 日上调后的预测。
• 瑞银预测 4Q25 DRAM bit 出货量环比增长 3%，HBM bit 环比增长 5% 至 14.8 亿 Gb；DRAM 混合 ASP 环比增长 33%，其中 DDR 增长 35%。
• NAND flash bit 出货量环比下降 10%，ASP 环比增长 20%。
• 展望 1Q26，bit 出货量受产能限制和库存降低约束，瑞银预测 DRAM bit 环比下降 5%，NAND 环比下降 2%。
• 存储合约价格谈判仍在进行，偏向积极，1Q26 DRAM ASP 可能环比增长 29%，NAND 增长 20%。
• 4Q25 代工/LSI 营业亏损瑞银估计接近 1.0 万亿韩元，高于瑞银预期 0.7 万亿，1Q26 可能因季节性进一步扩大。
• 三星显示营业利润瑞银估计接近 1.8 万亿韩元（预期 1.4 万亿），受益于美国关键客户移动 OLED 份额提升。
• MX 和网络业务智能手机 Sell-In 约 5400 万部（预期 5300 万），但利润受存储成本上升拖累，营业利润约 1.6 万亿韩元（预期 2.1 万亿）。
• 消费电子营业利润略低，约 -0.4 万亿韩元（预期 -0.3 万亿）。

论述逻辑

4Q25 初步业绩超预期 → 主要来自半导体部门利润超预期 → 存储成本优于预期，bit/ASP 符合预期 → 存储 ASP 强劲是核心驱动 → 其他业务中显示利润超预期，但移动和消费电子利润低于预期 → 整体利润超预期。

关键展望

• 1Q26 bit 出货量受产能和库存限制，DRAM bit 环比下降 5%，NAND 环比下降 2%。
• 存储合约价格谈判偏向积极，1Q26 DRAM ASP 可能环比增长 29%，NAND 增长 20%。
• 代工/LSI 亏损可能因季节性在 1Q26 进一步扩大。
• 催化剂：2026 年 1 月 29 日（约）的业绩发布，关注终端需求可见性、传统存储定价上行空间、HBM 认证进展。

推荐标的

• 三星电子（005930.KS）：评级买入，目标价 154,000 韩元（基于 1.97x NTM P/BV 和 2026-30 年平均 ROE 16.3%、CoE 8.3%）。
• 三星电子 GDR（0593xq.L）：评级买入，目标价 2,610 美元。

关键图表

Figure 1: Samsung Electronics 4Q25 preliminary results summary