高盛 爱德万测试（6857.T）：电话会议：SoC与存储器需求均稳健，随着产能增加对盈利增长期望高；中性

摘要

高盛于8月26日上午与爱德万测试IR团队举行电话会议后发布纪要，维持中性评级与12个月目标价43,000日元，现价35,700日元对应上行空间20.4%。 公司重申推理AI工具需求增长正带动测试仪需求在广泛应用领域扩张，爱德万定位稳健、尤其SoC测试仪（含CPU应用）。 SoC方面，与4月的CY26 TAM展望相比GPU应用基本未变，但ASIC与CPU应用上调推动TAM上修，公司称ASIC测试仪TAM最早可能在2H3/27至FY3/28超过GPU测试仪；爱德万SoC测试仪份额处于上升趋势，70%以上份额已进入视野（CY25为66%）。 存储方面，HBM之外通用DRAM（DDR、GDDR、LPDDR）与NAND需求同步增长令TAM较4月上修，HBM代际升级推升测试复杂度、后端最终测试需求扩张，HBM堆叠层数降低目前对测试仪需求无特别影响。 产能端，公司预计早于预期达成FY3/27末每年至少5,000台的SoC测试仪产能目标，原定CY28末或CY29初的10,000台目标亦在提前推进，并通过扩大供应商基础、签订零部件长约保留需求超预期时的向上产能弹性。 但高盛认为1Q3/27业绩后股价已上涨、估值并不便宜，FY3/28以后盈利增长在覆盖范围内难言特别突出。 GS预测营收由3/26的1,128.6十亿日元升至3/27E的1,791.2十亿日元、3/28E的2,258.4十亿日元，营业利润由499.1十亿日元增至3/28E的1,155.8十亿日元。

主要观点

• 高盛于8月26日上午与爱德万测试IR团队举行电话会议，公司重申推理AI工具需求增长带动测试仪需求在广泛应用领域扩张，爱德万定位稳健，尤其SoC测试仪（含CPU应用）。

• 维持中性评级：1Q3/27业绩公布后股价已上涨，估值不算便宜；目前看FY3/28以后爱德万盈利增长在高盛覆盖范围内特别突出的可能性较小。

• SoC测试仪需求在ASIC/CPU/GPU应用保持强劲；与4月的CY26 TAM展望相比，GPU应用展望变化不大（强劲需求已提前反映），但ASIC与CPU应用上调，推动TAM上修。

• ASIC产品增长展望被上调，公司表示ASIC测试仪TAM最早可能在2H3/27至FY3/28超过GPU测试仪TAM。

• 爱德万SoC测试仪市场份额凭借广泛产品线与扩大客户基础呈上升趋势，70%以上份额进入视野，而CY25为66%。

• 分器件看，公司在GPU测试仪份额高，竞争对手在ASIC测试仪有一定存在感，但CPU测试仪份额与GPU同样高；老化测试与晶粒级测试仍处客户评估阶段，销售贡献最早在2H3/27至FY3/28。

• 存储测试仪方面，不仅HBM，通用DRAM（DDR、GDDR、LPDDR）与NAND需求也随AI需求扩张而增长，TAM较4月展望上修。

• HBM各代际因晶体管数、功耗与速度提升令测试复杂度上升、带动测试仪需求；后端最终测试（公司竞争优势所在）需求随通用DRAM增长扩张；HBM堆叠层数降低目前无特别影响，但封装前良率改善需求叠加封装后测试内容上升继续支撑测试仪需求。

• 产能端：SoC测试仪年产能至少5,000台目标原定FY3/27末达成，预计将提前实现；原定CY28末或CY29初达成的10,000台目标亦在提前推进（公司未说明提前多少）。

• 每台测试仪需超过100万个零部件，采购门槛不低；公司通过扩大供应商基础、签订零部件长期合同分阶段扩产；1Q业绩时已上调全年指引，并从产能角度保留一定缓冲，确保测试仪需求超假设时具备向上弹性。

• 估值与风险：12个月目标价43,000日元基于全球SPE板块平均EV/EBITDA 18倍加40%行业相对溢价及FY3/28E EBITDA预测（隐含FY3/28E P/E 36倍、P/B 19倍）；现价35,700日元、上行空间20.4%；关键风险为市场份额波动、客户资本开支意愿波动、中国测试仪需求趋势及美元/日元汇率波动。

• GS预测：营收由3/26的1,128.6十亿日元增至3/27E的1,791.2、3/28E的2,258.4、3/29E的2,588.4十亿日元；营业利润由499.1增至3/27E的906.9、3/28E的1,155.8、3/29E的1,297.3十亿日元；3/27E市盈率37.0倍。

论述逻辑

• 需求链条：推理AI工具需求增长 → SoC（ASIC/CPU/GPU）与存储（HBM+通用DRAM+NAND）测试仪需求同步扩张 → 与4月展望相比TAM上修，增量主要来自ASIC、CPU应用及通用DRAM/NAND → 公司凭产品线广度与客户基础扩大，SoC测试仪份额由CY25的66%向70%以上抬升。

• 供给链条：每台测试仪需超100万零部件、采购门槛不低 → 公司扩大供应商基础并签订长期合同分阶段扩产 → FY3/27末至少5,000台/年目标提前达成、10,000台目标亦提前推进 → 产能保留缓冲，为需求超假设时提供向上弹性 → 支撑盈利增长期望。

• 评级链条：基本面向好 → 但1Q3/27业绩后股价已上涨、估值不便宜 → FY3/28以后盈利增长在覆盖范围内难言特别突出 → 维持中性评级，12个月目标价43,000日元（全球SPE板块平均EV/EBITDA 18倍+40%行业相对溢价、基于FY3/28E EBITDA）。

关键展望

• 公司展望ASIC测试仪TAM最早在2H3/27至FY3/28超过GPU测试仪TAM，为后续验证点。

• 老化测试与晶粒级测试仍处客户评估阶段，公司重申销售贡献时点最早为2H3/27至FY3/28。

• 产能里程碑：FY3/27末年产能至少5,000台预计提前达成；原定CY28末或CY29初的10,000台目标亦提前推进，公司未量化提前幅度。

• 12个月目标价43,000日元、评级中性，现价35,700日元、上行空间20.4%（2026年8月26日收盘价）。

• 报告明示的关键风险：市场份额波动、客户资本开支意愿波动、中国测试仪需求趋势、美元/日元汇率波动。

推荐标的

• 爱德万测试（6857.T）：评级中性；12个月目标价43,000日元；现价35,700日元（8月26日收盘），上行空间20.4%；理由为SoC与存储测试仪需求稳健、产能扩张支撑盈利增长期望，但业绩后股价已上涨、估值不算便宜。

• 目标价轨迹：8月23日报告目标价43,000日元（当日收盘35,900日元），此前7月29日为40,000日元、7月22日为35,000日元、6月30日为34,000日元。

• 高盛日本半导体SPE及精密设备覆盖宇宙（评级相对该宇宙）：爱德万测试、DISCO、Ebara、HOYA、JEOL、Kioxia Holdings、Kokusai Electric、Lasertec、SCREEN Holdings、东京电子、Tokyo Seimitsu、Ulvac；报告仅对爱德万测试给出评级与目标价。