2026-07-23 · Morgan Stanley · 公司/行业基本面

摩根士丹利：德州仪器（TXN.US）：基本企稳

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摘要

德州仪器2026年6月季度（JunQ）营收54.63亿美元，环比增长13.2%、同比增长22.8%，超出摩根士丹利预估52.64亿美元和市场共识52.58亿美元；毛利率61.4%，EPS为2.14美元，全面超预期。 9月季度（SepQ）营收指引中值59.00亿美元，EPS指引2.40美元，同样高于摩根士丹利预估57.06亿美元/2.18美元和市场共识56.26亿美元/2.18美元。摩根士丹利将FY26 EPS预估从7.82美元上调至8.57美元，FY27 EPS从8.50美元上调至9.80美元，目标价从230美元上调至255美元，但维持Underweight评级。维持低配的核心原因在于相对估值偏高：估值倍数维持在26倍（相对ADI的28倍折价），且CY26资本支出指引偏向20至30亿美元区间中值上方，预估从26亿美元上调至28亿美元。报告认为周期复苏正在扩大，但补库存后的汽车需求持续性、折旧压力下的毛利率天花板，以及SLAB收购对估值的潜在拖累仍为主要争议点。

主要观点

德州仪器JunQ营收54.63亿美元，环比增长13.2%、同比增长22.8%，超出摩根士丹利预估52.64亿美元和市场共识52.58亿美元；模拟芯片环比增11.2%/同比增26.4%，嵌入式处理环比增9.0%/同比增16.1%

JunQ毛利率达61.4%，高于摩根士丹利预估60.0%和市场共识59.4%，主要受产能利用率提升驱动；EPS为2.14美元，高于预估和共识的1.94美元

SepQ营收指引中值59.00亿美元，高于摩根士丹利预估57.06亿美元和市场共识56.26亿美元；EPS指引2.40美元，高于预估和共识的2.18美元

汽车业务强势反弹，同比中双位数增长、环比高个位数增长，主要由中国电动汽车/混动车和客户从不可持续的低库存水平补货驱动

数据中心同比翻倍、环比增长约20%；个人电子子同比持平、环比高个位数增长；通信业务同比和环比均增长

FY26营收/毛利率/EPS预估上调至220.18亿美元/60.9%/8.57美元（此前为210.35亿美元/60.1%/7.82美元），FY27上调至238.32亿美元/62.7%/9.80美元（此前为223.10亿美元/62.2%/8.50美元）

目标价从230美元上调至255美元，基于新CY27 EPS为9.80美元；估值倍数维持26倍不变，相对ADI的28倍略有折价，反映中周期定位

CY26资本支出指引偏向20至30亿美元区间中值上方，摩根士丹利将CY26资本支出预估从26亿美元上调至28亿美元，更多支出转向无ITC税收抵免的组装/测试环节

库存达46亿美元、DOI为196天，虽然使公司能快速响应超出客户预测的需求，但带来显著的资产负债表/资本密集度权衡

定价上涨将分阶段于SepQ、DecQ逐步落地并可能延续至2027年，但管理层称定价对SepQ约8%环比指引的贡献几乎微不足道，绝大部分来自出货量

报告认为SLAB收购可能压制估值倍数，因为现金回报是核心故事；同时认为ADI是更强的长期复合增长标的，TI更加资本密集的商业模式导致ROIC显著更低

论述逻辑

TI JunQ营收54.63亿美元全面超预期、各终端市场走强，尤其是汽车业务强势反弹和工业持续强劲 → 毛利率提升至61.4%，反映产能利用率持续改善

毛利率改善与SepQ指引超预期 → 摩根士丹利上调FY26/FY27 EPS预估至8.57美元/9.80美元

EPS预估上调 → 目标价从230美元上调至255美元（基于CY27 EPS 9.80美元×26倍）

FCF拐点不确定 + 相对估值偏高（26倍 vs ADI 28倍，但股价294.19美元显著高于255美元目标价）→ 维持Underweight评级

关键展望

SepQ财报将是验证补库存后需求持续性（尤其是汽车）和毛利率天花板的关键节点

定价上涨将分阶段于SepQ和DecQ落地，可能延续至2027年

2027年FCF拐点的核心牛市假设面临挑战——管理层在电话会上的评论指向2027年资本支出仍可能处于或高于折旧水平，除非营收放缓

TI拥有数年洁净室可用产能，可在Richardson、Sherman和Lehi逐步添加设备，结构性产能天花板尚远

目标价255美元，评级Underweight；当前股价294.19美元（2026年7月22日收盘价）

关键图表

图1. 利润表摘要

图2. 利润表差异

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