摩根大通 硬件与网络：26年小马智行领军科技论坛纪要
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摘要
摩根大通于2026年9月11日在纽约举办2026年新锐科技领袖论坛，本纪要按市值降序整理了Calix、Ciena、HP Inc.、NetApp、Sanmina、Semtech六家公司高管及IR交流要点（Sanmina由Manmohanpreet Singh覆盖、要点见另文，Semtech未覆盖）。 核心结论：Ciena需求持续性强，管理层重申FY26退出时在手订单超100亿美元，并给出FY27供应受限下至少约30%的同比收入增长基准指引，scale-across部署处于早期、当前份额估计50%-70%，毛利率以45%为新基线，数据中心内部机会到本十年末约占总TAM的20%（约100亿美元 vs 公司总TAM约500亿美元），推理流量未来几年可能超过训练。 NetApp需求韧性稳固，重申上调后的F2Q27与FY27预期，2H放缓更多反映保守而非实质性走弱。
主要观点
- Ciena需求持续性获管理层重申：FY26退出时在手订单超100亿美元，叠加FY27供应受限下至少约30%的同比收入增长基准指引，且可能恢复近一年前因需求环境高度动态而撤回的中期指引。
- Ciena的scale-across部署处于非常早期：由光线路系统与相干端点（相干可插拔或WaveServer等嵌入式高性能光学）两部分构成，FY27两部分合计收入预期为数亿美元，需求来自超大规模厂商直建及通过MOFN服务它们的服务商，份额有望自当前估计的50%-70%继续提升。
- Ciena供给瓶颈在组件（如泵浦激光器与光封装）而非制造产能，正通过认证更多供应商、在相干modem上推进更深垂直整合、以及长期供应商承诺锁定配额来解决。
- Ciena将45%设为毛利率新基线，上行杠杆包括向高毛利方案（retimer、光引擎）及按价值定价的多轨线路系统的组合迁移、长期协议的价格确定性、以及向客户转嫁上涨的组件成本。
- Ciena管理层认为推理（inference）长期可能超越训练成为更大机会：未来几年推理流量占比将大幅上升、可能成为多数，推理更分布式的特征将增加骨干带宽需求，并随时间支撑hyper-rail架构更广泛采用（时点仍不确定）。
- NetApp需求韧性稳固：需求被定性为AI基础设施建设驱动的结构性力量，重申近期上调的F2Q27与FY27预期（财年早期即嵌入非典型的2H上调）；F1Q27存储容量出货同比下滑源于定价影响，2H放缓更多是保守态度而非实质性放缓的早期信号。
- HP：内存是最大BOM成本压力（树脂塑料等占比小且涨幅较慢），公司通过组合向高毛利AI PC/工作站迁移、支持性定价、供需调节、内存优化与WXP智能配置应对，日元走弱令重新定价复杂化，新打印机发布有助抵消成本压力。
- HP：组合（mix）将成为利润率第一驱动，其后是成本优化、定价有意放最后；约3/4收入为商业类，多年期企业/公共部门合同比交易型MDS更难重定价；低端PC换机在200-300美元价位难回流，公司优先保护溢价份额并防守约600-1,000美元主流价位带（约占市场40%）。
- HP：边缘/混合AI成核心战略驱动，智能编排器按token成本、时延、连接与安全在端侧/本地/云间调度负载；芯片选择覆盖Intel、AMD、Qualcomm与NVIDIA（via RTX），其中Qualcomm每瓦性能最佳并在消费/SMB类别获取份额；WXP订阅式车队控制塔已注册超500万台设备，为经常性软件收入奠定基础，未来或演进为企业设备与AI代理的控制层。
- Calix从模块化产品转向企业订阅协议（ESA）平台化捆绑，客户获得全组合访问权、功能持续累积而不加价，为下一代ESA的阶梯式定价变化铺路，销售转向一对多拓展新客户。
- Calix以自托管开源模型为中心的AI战略：内部部署企业级agentic AI、以Nvidia刀片自建私有数据中心并获得Google额外算力，使成本结构免受按量token支出影响，预计2027年年度产品功能交付速度实现显著跃升，另有18个月以上的工作流自动化路线图；OpEx中期按约历史一半速度增长、目标员工数大致持平，超额现金通过回购返还（回购金额设为目标而非股价）。
- Calix内存逆风仍是不确定性：内存供应安全但成本通胀前景不确定；客户基本未在附加费前抢购、公司实施订单量上限，附加费改为按月调整，新订单需下不可取消采购订单并提供六个月价格保护；若价格随后回落则经济性转好，公司不激进定价、而是用商业杠杆帮助客户赢得订户并按很高增量利润率获取价值。
关键展望
- NetApp：重申近期上调的F2Q27与FY27预期；2H（下半财年）放缓更可能反映保守态度而非实质性放缓信号。
- Calix：预计2027年实现年度产品功能交付速度的显著跃升；OpEx中期按约历史一半速度增长、最终目标员工数大致持平而收入显著增长；预计持续季度环比收入增长并结合OpEx优化推高现金流收益率，超额现金用于追加回购；内存价格若回落则经济性转好。
推荐标的
- Sanmina：报告注明由Manmohanpreet Singh覆盖，其论坛要点载于另文（'can be found here'），本PDF正文未包含其纪要内容。
- Semtech：报告明确注明未覆盖（not covered），故无法给出评级或目标价。