美国银行：中际旭创：长期正面因素，从规模扩展到规模升级：上调目标价至780元，重申买入

原标题：Zhongji Innolight (A) Long-term positives, from scale-out to scale-up: lift PO to CNY780, reiterate Buy

摘要

美国银行重申对中际旭创的买入评级，并将目标价从580元上调至780元，基于2025-27年每股收益上调2-14%以及估值基准滚动。报告认为，800G/1.6T光模块需求强劲至2027年，且AI服务器规模升级中光学器件机会增加。预计全球800G/1.6T出货量2027年分别达5000万和2800万只。中际旭创积极布局LPO/NPO/OCS技术，有望从2027年起获得收入贡献。2025-27年每股收益预测分别为9.45元、20.87元、29.84元。目标价780元基于30倍2026年下半年至2027年上半年市盈率。

主要观点

• 重申买入评级，上调目标价至780元（此前580元），基于每股收益上调和估值滚动。
• 2025-27年每股收益上调2-14%，2025年每股收益从9.26元升至9.45元，2026年从19.24元升至20.87元，2027年从26.15元升至29.84元。
• 全球800G/1.6T供应预计大幅增长至2027年，受强劲需求和核心组件供应增加推动。
• 上游供应商扩大产能：Lumentum计划未来几个季度产能扩大40%，Tower Semi计划到2026年中期将硅光产能翻三倍（相比2024年）。
• 预计全球800G/1.6T出货量2027年分别达5000万和2800万只。
• 可插拔光模块仍将是AI服务器规模扩展的主流，受1.6T持续需求和3.2T设计可行性支撑。
• 规模升级中光学器件角色更关键，带宽大幅提升。
• 中际旭创积极研发LPO/NPO/OCS技术，利用硅光技术优势。
• NPO相比CPO更受云服务商青睐，因开放式插座设计降低维修更换成本。
• 中际旭创已与多家关键云服务商合作，预计2027年起产生收入贡献。
• 2025-27年净利润复合年增长率78%，受利润率扩张和运营杠杆推动。
• 2026-27年每股收益比市场共识高9-20%。

论述逻辑

报告从800G/1.6T光模块需求持续强劲出发，结合上游供应商产能扩张，推导出全球出货量将大幅增长。同时，AI服务器从规模扩展向规模升级演进，光学器件重要性提升，中际旭创通过技术布局（LPO/NPO/OCS）和客户合作，有望抓住机遇。盈利上调反映收入增长和利润率改善，估值滚动至更高目标价，支撑买入评级。

关键展望

• 2026年下半年800G/1.6T交付可能加速。
• 2027年全球800G/1.6T出货量分别达5000万和2800万只。
• 中际旭创可能从2027年起从NPO等新技术获得收入贡献。
• 报告未明确未来风险或验证点。

推荐标的

• 中际旭创（300308.SZ）：评级买入，目标价780元，当前价619.60元。理由：全球最大光模块供应商，受益于AI趋势，800G/1.6T需求强劲，规模升级带来额外机会。

关键图表

Exhibit 1: 我们预计高利润率1.6T收发器将成为2026-27年主要收入驱动力

Exhibit 2: 我们预计2025-27年盈利增长将超过营收，复合年增长率78%，受利润率扩张和运营杠杆推动

Exhibit 3: 我们将2025-27年净利润上调2-14%

Exhibit 4: 我们2026-27年盈利比市场共识高9-20%

Exhibit 5: 该股交易在约+1倍标准差的一年远期市盈率（自2021年以来）

Exhibit 6: 该股交易在约历史平均水平（自2017年以来）