2026-09-11 · 华泰证券 · 公司/行业基本面

华泰证券联讯仪器(688808)光模块测试龙头扩张产品应用边界

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

华泰证券首次覆盖联讯仪器并给予买入评级，给予公司2027年75倍PE，目标价3171.75元（9月11日收盘价2460元）。报告认为公司以高速光通信测试仪器为起点，已形成电子测量仪器与半导体测试设备双轮驱动格局，2024年在中国光通信测试仪器及光电子器件测试设备市占率分别为9.9%（第3）和5.2%（第1），覆盖全球十大光模块厂商中的9家。 AI驱动光模块向1.6T/3.2T/CPO持续升级，800G测试设备价值量较400G提升至少2-3倍，中性预期下2026-28年全球800G/1.6T光模块测试设备新增需求约63/58/35亿元，3.2T有望于2031年前进一步贡献约261亿元市场空间。业绩端，公司2026H1营收同比增长209%至15.31亿元，毛利率由2022年的43.61%升至70.79%，26H1末合同负债较25年末增长304%；报告预计26-28年归母净利润20.47/43.42/66.93亿元，同比增长1079%/112%/54%。第二曲线上，公司2024年碳化硅WLBI设备国内市占率达43.6%居第一，并向WAT测试机、HBM KGD分选及DRAM存储测试延伸。与市场认为测试设备仅由扩产周期驱动不同，报告认为每一代技术迭代均对应测试设备重新升级需求，公司26-28年利润复合增速预计达238%、显著高于可比公司平均的44%，支持估值溢价。风险包括产品研发不及预期、下游需求波动及市场竞争加剧。

主要观点

首次覆盖联讯仪器给予买入评级，给予2027年75倍PE，目标价3171.75元；预计26-28年归母净利润20.47/43.42/66.93亿元，同比增长1079%/112%/54%，对应EPS 19.94/42.29/65.19元。

AI驱动光模块向1.6T/3.2T/CPO升级，测试设备量价齐升，800G测试设备价值量较400G提升至少2-3倍。

中性预期下2026/27/28年全球800G/1.6T光模块测试设备新增需求约63/58/35亿元（对应市场空间约100/158/192亿元），3.2T或于2031年前释放约261亿元测试设备需求。

公司2024年在中国光通信测试仪器及光电子器件测试设备市占率分别为9.9%和5.2%，排名第3、第1，并覆盖全球十大光模块厂商中的9家。

技术高端突破：公司为继Keysight后全球第二家推出1.6T光模块全部核心测试仪器的厂商，进度超越Anritsu；时钟恢复单元、误码分析仪性能达120GBaud量级，基本达到国际领先水平。

募投项目布局110GHz采样示波器、224Gbaud误码分析仪及时钟恢复单元等下一代产品对应3.2T测试需求；自研采样保持芯片已流片，预计26H2向行业头部用户送样验证。

CPO测试方案覆盖CW激光器、PIC硅光晶圆及OE光引擎且均已实现客户导入；CW激光器裸芯片测试与CoC老化筛选产品市占率国内第一，硅光晶圆测试系统全球装机量已近百台。

业绩高速兑现：2022-2025年营收由2.14亿元增至11.94亿元（CAGR 77.3%），2026H1营收同比增长209%至15.31亿元；毛利率由2022年43.61%升至2026H1的70.79%，26H1末合同负债6.49亿元、较25年末增长304%。

下游景气验证：中际旭创与新易盛26Q2 Capex分别达28.73/6.33亿元，合计同比/环比增长286%/37%；Coherent 26Q2 Capex达5.63亿美元，同比/环比增长329%/94%；2026年800G和1.6T光模块合计全球市场规模有望达146亿美元、占整体约64%。

第二曲线之功率器件：2024年碳化硅WLBI设备国内市占率达43.6%（第1），23-24年KGD设备累计国内市占率12.1%（第3）；中国SiC WLBI测试设备市场2024年3.6亿元、预计2029年增至15.0亿元，CAGR达33.0%；PB6800、WLBI3810等新品已导入东芝、博世、纳微、中瓷电子。

第二曲线之集成电路与存储：中国前道测试设备/分立器件测试设备2025-2029年CAGR分别达22.5%/18.8%；WAT测试机获国内头部半导体用户批量订单；HBM KGD分选高端设备国产化率为0%，公司已完成样机开发并获国内头部半导体厂商Demo订单；高速存储芯片测试系统已通过国内头部DRAM厂商ETS工程验证。

与市场观点不同：报告认为公司成长逻辑不仅来自扩产周期，更来自每代技术迭代驱动的设备重新升级及CPO、硅光等新架构创造的新增测试场景；26-28年利润复合增速预计达238%，显著高于可比公司平均的44%，故给予估值溢价。

论述逻辑

AI算力推动光模块需求增长且迭代周期缩短至约2年 → 800G/1.6T/3.2T/CPO持续升级使测试设备带宽、速率及自动化要求同步提升，呈现一代光模块对应一代设备格局，800G设备单价仍为400G的2-3倍以上 → 测试设备占光模块产线总设备支出比例最高可达40-50%且无法用人工替代，叠加中际旭创、新易盛、Coherent等下游Capex逐季高增 → 测试设备市场扩容：中性预期2026-28年全球800G/1.6T测试设备新增需求63/58/35亿元，3.2T或于2031年前再释放约261亿元 → 公司以9.9%/5.2%的国内市占率（分别排名第3/第1）和覆盖全球十大光模块厂商中9家的客户基础承接行业扩容与国产替代 → 同时依托核心技术复用将平台延伸至功率器件（SiC WLBI市占率43.6%第一）、集成电路（WAT批量订单）及存储测试（HBM Demo订单）打开第二成长曲线 → 预计26-28年归母净利润20.47/43.42/66.93亿元、复合增速238%显著高于可比公司44% → 综合PE/PS/PEG三种估值审慎选取兼顾盈利与成长溢价的PE法，给予27年75倍PE、目标价3171.75元，首次覆盖买入。