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伯恩斯坦 全球半导体汽车芯片周期追踪26年第二季度：随着价格改善，汽车芯片复苏势头增强

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摘要

定价正成为被低估的盈利杠杆：从通胀驱动的成本传导演变为更广泛的定价周期，多数模拟IDM已宣布新一轮提价，功率与MCU ASP连续四个季度上涨并超过疫情期间峰值，管理层普遍认为最大盈利影响将在2027年年约重置时兑现。 公司层面四年多来首次全部同比正增长：高通以约60% YoY领跑并升至LTM汽车收入第4名，ADI +17%、TI +15%，行业总收入环比+9%远超季节性，onsemi是唯一环比下滑者（-2%）。 汽车终端依然疲软：S&P预计2026年全球汽车销量下滑约2%，中国7月零售同比-20.6%至148万辆，但EV渗透率达62.3%，且S&P多年下调后首次上调BEV渗透率假设（2026年21.0%、2029年32.4%）。 投资建议上，欧洲/日本模拟首选IFX与Renesas（约50%汽车敞口、Renesas估值尤具吸引力），美国模拟首选ADI，对TXN与NXPI持观望态度；报告明确评级包括Silergy（Outperform，TWD 650.00）、Melexis（Outperform，€97.00）、X-FAB（Outperform，€12.80）与Soitec（Outperform，€200.00）。

主要观点

  • 汽车半导体上行周期动能增强：Q2行业营收同比加速至+15%，为连续第三个季度正增长，且在整车产量疲软背景下依靠单车含量提升与补库早期启动跑赢终端。
  • 指引坚定积极：10家公司中9家预计Q3汽车收入环比增长，几乎所有公司对CY26全年持建设性看法。
  • 定价是被低估的盈利杠杆：始于通胀驱动的成本传导正演变为更广泛的定价周期，多数模拟IDM已宣布新一轮提价，背后是投入成本上升、温和的代工涨价与AI相关功率半导体产能趋紧；最大盈利影响预计是2027年、随年约重置全面体现。
  • 功率与MCU ASP连续四个季度上涨，MCU ASP已突破疫情期间供应瓶颈的高点，而纯模拟产品ASP尚无明显复苏迹象。
  • 公司定价姿态分化：英飞凌两轮提价（含7月）且客户接受度良好、TI逐客户执行提价且部分收益流入2027、ADI称定价已具广泛性并开始贡献利润率、ST选择性提价以对冲成本、NXP最保守并拒绝全面提价计划。
  • 四年多来首次所有公司美元口径同比正增长：高通+60%领跑（Q2收入$1,588M、环比+20%、超一致预期$1,467M），ADI +17%、STMicro +16%（未覆盖）、TI +15%；onsemi是唯一环比下滑者（-2%），行业总收入环比+9%显著超出正常季节性。
  • 软着陆基本兑现：本轮行业层面修正仅限于低个位数至中个位数营收下滑，显著轻于以往汽车半导体下行周期常见的持续双位数收缩；功率/SiC敞口大的ST与onsemi受创更深（特斯拉等EV客户疲软），而高通凭Snapdragon数字底盘从五年前第9名升至LTM汽车收入第4名。
  • 汽车终端市场仍疲软：S&P预计2026年全球汽车销量下滑约2%；但BEV渗透率预期获多年来首次上调、混动预期下调，BEV显著更高的半导体含量使混动结构变化对半导体仍偏正面（ICE到BEV功率含量提升逾2倍）。
  • 中国是最强区域，但7月受去年补贴透支拖累：2026年7月汽车零售148万辆、同比-20.6%（零售SAAR 20.8mn，低于去年7月的24.4mn）；EV渗透率达62.3%，EV总销量0.9mn辆、同比-6.1%，其中BEV +2.1%、PHEV -19.9%。
  • S&P Global多年来首次上调BEV渗透率假设：2026年21.0%（原20.9%）、2027年26.1%（原25.0%）、2028年29.1%（原27.8%）、2029年32.4%（原30.6%），部分被混动渗透率下调抵消。

论述逻辑

  • 整车产量疲软（S&P预计2026年全球销量约-2%、中国7月零售-20.6%）→ 但汽车半导体Q2同比+15%、连续三季度正增长，所有地区与所有公司全面转正，行业收入环比+9%远超季节性 → 增长动力并非产量而是单车含量提升（SDV、xEV/ADAS渗透）叠加补库早期启动（单车美元与颗数高于长期趋势、库存天数回落）→ 与此同时定价从通胀成本传导扩展为更广定价周期：功率/MCU ASP连续四季上行、MCU超疫情峰值，多数模拟IDM多轮提价，AI功率需求日益吸收产能、行业进入数年来最有利的定价环境 → 尽管近期财务贡献有限，管理层一致指向2027年年约重置才是最大盈利弹性 → 9/10公司指引Q3环比增长、全面看好CY26，软着陆兑现、上行周期更可持续 → 由此在EU/JP模拟中首选约50%汽车敞口、兼具AI功率机会的IFX与Renesas，美国模拟首选工业更具长期性且数据中心顺风增强的ADI，对估值偏高的TXN和缺乏数据中心故事的NXPI继续观望。

关键展望

  • Q3验证点：9/10公司预计汽车收入环比增长，所有公司预计CY26全年收入增长（尽管终端仍疲弱）。
  • 定价弹性窗口：管理层一致认为最大盈利影响是2027年故事——年度合同重置后近期提价全面落地；英飞凌预计最大收益自FQ1'27开始，ADI称FYQ1'27影响更大。
  • 公司指引：高通Q3汽车收入预计同比约+60%、环比约+6%至约$1.685B，高于市场预期；ADI Q3预计环比低个位数至约$1,028M（一致预期约$985M）。
  • 瑞萨指引：Q3汽车收入环比增长（中国28nm MCU新品放量、日本渠道补库），积极趋势至少延续至2026年底；7月1日起的选择性提价自Q3开始贡献。
  • onsemi（未覆盖）：预计2026年中国汽车SiC收入同比增长60%-70%，并将实施第二轮提价以对冲原材料与制造成本。
  • 风险与结构变量：S&P仍预计2026年全球汽车销量下滑约2%，混动渗透率预期下调；整体xEV渗透率变化温和，半导体需求的关键支撑仍是BEV含量优势与SDV架构普及。

推荐标的

  • 英飞凌（IFX）：欧洲/日本模拟首选之一，约50%汽车敞口提供对汽车上行周期扩大的高杠杆，叠加AI功率机会；所提供文本未列示其评级与目标价。
  • 瑞萨电子（Renesas）：欧洲/日本模拟首选之一，估值尤具吸引力；FYQ1汽车收入同比+16%、Q3指引环比+9%，7月1日起选择性提价。
  • 亚德诺（ADI）：美国模拟首选，工业部门更具长期驱动、数据中心顺风增强，估值更具吸引力；Q2汽车收入$998M（同比+16%、环比+14%）超一致预期$940M。
  • 德州仪器（TXN）：继续观望，估值仍偏贵；Q2汽车收入同比+15%，提价逐客户执行、部分收益流入2027。
  • 恩智浦（NXPI）：继续观望，估值便宜但缺乏数据中心故事、增长集中于其他终端市场；Q2定价基本中性、拒绝全面提价计划。
  • Silergy（评级：Outperform，目标价：TWD 650.00）：中国领先的功率模拟厂商，受益于模拟国产化及汽车/AI需求增长。
  • Melexis（评级：Outperform，DCF目标价：€97.00）。
  • X-FAB（评级：Outperform，DCF目标价：€12.80）。
  • Soitec（评级：Outperform，DCF目标价：€200.00）。

关键图表

图1. 功率芯片和MCU平均售价已连续四个季度上涨，MCU平均售价超过疫情峰值；相比之下，纯模拟芯片平均售价仍鲜有复苏迹象

**图1. 功率芯片和MCU平均售价已连续四个季度上涨，MCU平均售价超过疫情峰值；相比之下，纯模拟芯片平均售价仍鲜有复苏迹象**

图2. 汽车半导体营收实现连续第三个季度同比增长，且增速加快至

**图2. 汽车半导体营收实现连续第三个季度同比增长，且增速加快至**

图3. 2027年和2028年仅小幅增长，同比分别增长0.39%和1.53%（此前预测为1.54%和1.23%）

**图3. 2027年和2028年仅小幅增长，同比分别增长0.39%和1.53%（此前预测为1.54%和1.23%）**

图4. 汽车半导体和汽车整车厂（OEM）库存天数下降，而一级供应商（Tier 1）库存天数本季度有所上升；与疫情前相比，整个供应链的库存天数仍处于高位

**图4. 汽车半导体和汽车整车厂（OEM）库存天数下降，而一级供应商（Tier 1）库存天数本季度有所上升；与疫情前相比，整个供应链的库存天数仍处于高位**

图5. 与疫情前水平相比，整个供应链的库存天数仍处于高位

**图5. 与疫情前水平相比，整个供应链的库存天数仍处于高位**

图6. 从燃油车（ICE）到纯电动车（BEV），半导体含量大幅提升，主要受电动化动力系统带动功率半导体含量增长逾两倍所驱动

**图6. 从燃油车（ICE）到纯电动车（BEV），半导体含量大幅提升，主要受电动化动力系统带动功率半导体含量增长逾两倍所驱动**

图7. 高性能计算（HPC）显然是台积电的主要增长驱动力，其营收在2026年创下新高——台积电高性能计算业务营收

**图7. 高性能计算（HPC）显然是台积电的主要增长驱动力，其营收在2026年创下新高——台积电高性能计算业务营收**

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