野村 核心报告：中国半导体设备与材料

摘要

野村发布202页中国半导体设备与材料核心报告：首次覆盖Piotech（买入，目标价CNY913.00），恢复覆盖AMEC、ACM Research、NAURA、NSIG（均买入），并重申湖北鼎龙与安集买入。 报告测算中国本土产能对应的WFE市场2026年达USD51.6bn、2030年增至USD101.4bn，2026-30F累计USD394.2bn；计入外资厂后，中国WFE市场2026年同比增长27%至USD55.4bn、2030年达USD103.5bn，2026-30F总支出USD407.3bn。 中国半导体总产能2025-30F CAGR为16%，其中先进制程48%、存储21%、成熟制程13%。 在EUV自2019年禁运、ASML可对华出货最先进机台为1980Di（实际逻辑上限约7nm）的约束下，中国技术路径转向193i DUV多重曝光、存储垂直堆叠与先进封装/chiplet，刻蚀、沉积（尤其ALD）、清洗、CMP与混合键合五大环节受益，光刻机进口额从2022年约CNY20bn升至2023-2024年CNY60-80bn。 公司层面，Piotech PECVD中国市占率约70%、2025-28F收入CAGR约41%；AMEC 2025年中国刻蚀市占率27-29%并成为台积电刻蚀第三大供应商；NAURA PVD国内份额>60%、先进逻辑与存储占IC销售比重升至60-70%；NSIG目标价CNY36.20，安集目标价CNY360。

主要观点

• 首覆Piotech、恢复覆盖AMEC/ACM Research/NAURA/NSIG并均给予买入，同时重申湖北鼎龙与安集买入

• IDM与代工厂资本开支中70-80%投向WFE，设施与建筑占15-20%、基础设施约5%

• 中国本土产能对应WFE TAM 2026F为USD51.6bn、2030F增至USD101.4bn，2026-30F基准情景累计USD394.2bn；其中先进制程累计123,498、成熟制程151,276、存储119,460（单位USD mn）

• 外资产能通常占中国WFE市场不到10%；SK海力士2026年8月宣布大连NAND扩产约50%、1H27E投产，满产后大连总产能达150kwpm，三星西安2026-2027F进行V9 NAND升级

• EUV受限是需求变量而非死路：中国技术路径转向193i DUV多重曝光、存储垂直堆叠、先进封装/chiplet三条替代路线，五大受益设备环节为刻蚀、沉积（尤其ALD）、清洗、CMP与混合键合

• 光刻是产能扩张的潜在瓶颈：美日荷管制下EUV自2019年禁运，ASML可对华出货最先进为1980Di（≤38nm单次曝光分辨率），实际逻辑上限约7nm；光刻机进口额从2022年约CNY20bn升至2023-2024年CNY60-80bn

• 中国半导体总产能2025-30F CAGR为16%：先进制程增长最快达48%、存储21%、成熟制程13%，扩张将转化为fab资本开支并最终转化为WFE市场收入

• Piotech是中国CVD薄膜沉积设备龙头：中国沉积市场TAM 2026F约USD11.3bn、2030F USD21.3bn，公司中国沉积市占约5%、PECVD市占约70%；2025-28F收入CAGR约41%、净利CAGR约45%（剔除非经常性约50%）

• AMEC是中国最大国产刻蚀设备商，2025年中国刻蚀设备市占率27-29%（行业第二）；刻蚀机进入台积电3nm产线、为台积电刻蚀第三大供应商（仅次于东京电子与泛林），并支持200+层3D NAND

• NAURA的PVD国内份额>60%（据Gartner）、ICP刻蚀14nm量产且7nm处于客户验证；先进逻辑与存储占IC销售比重由2024年低于50%升至2025年60-70%；服务与备件收入占比仅5-6%（泛林为35-40%）

• NSIG是产品覆盖最广的国产硅片商（国内唯一300mm SOI产线、14nm量产），恢复覆盖给予买入，目标价CNY36.20基于20.0x远期EV/sales与2027F收入CNY6.7bn

• 安集主营CMP抛光液与光刻胶溶剂，目标价CNY360基于42x 2027F P/E（较历史均值26x高出2个标准差），由2026-28F盈利CAGR 24%支撑

论述逻辑

• 存储与代工积极扩产 → 资本开支大头流向WFE（占70-80%）→ 中国WFE市场放大：本土产能TAM 2026F USD51.6bn→2030F USD101.4bn，全口径市场2026F同比+27%至USD55.4bn、2030F USD103.5bn、2026-30F累计USD407.3bn

• EUV/DUV出口管制 → 中国被迫转向193i多重曝光、存储垂直堆叠、先进封装/chiplet → 刻蚀、沉积（ALD）、清洗、CMP、混合键合五大环节设备需求强度提升

• 国产化率持续上升（YMTC新建产线设备国产化率超50%）+ 本土设备商已进入先进产线验证 → 设备与材料公司收入高增长 → 报告以NAURA为WFE公司估值基准，给出首覆/恢复覆盖的买入评级与目标价

关键展望

• 中国WFE市场验证点：2026F同比+27%至USD55.4bn、2030F达USD103.5bn，2026-30F总支出USD407.3bn；本土产能TAM 2026-30F累计USD394.2bn

• SK海力士大连二期目标1H27E投产、满产后大连总产能150kwpm；三星西安2026-2027F进行V9 NAND升级，为外资产能端主要增量

• 中国半导体产能2025-30F CAGR 16%（先进48%、存储21%、成熟13%），为fab资本开支与设备需求的核心跟踪指标

• 公司盈利窗口：Piotech 2025-28F收入CAGR约41%、净利CAGR约45%（经常性约50%）；NSIG 2027F收入预测CNY6,677mn；安集2026-28F盈利CAGR 24%

• 硅片行业处于上行周期且预计持续数年，支撑NSIG以20.0x远期EV/sales估值（下行期历史均值15.0x）

• 主要风险：美国制裁升级影响国内fab扩产、fab资本开支放缓、竞争加剧、利润率恢复慢于预期；安集另列示关键客户需求疲弱与客户扩产延期

推荐标的

• Piotech (688072 CH)：首次覆盖买入，目标价CNY913.00（基于20.0x EV/sales、2027F收入预测）；中国CVD沉积设备龙头，PECVD市占率约70%，2025-28F收入CAGR约41%

• AMEC (688012 CH)：恢复覆盖买入；中国刻蚀设备市占率27-29%（2025年，行业第二、最大国产供应商），台积电刻蚀第三大供应商、产品支持至3nm

• ACM Research (ACMR US)：恢复覆盖买入；公司长期收入目标超USD4bn，深度绑定HLMC、SMIC、YMTC、CXMT等核心客户

• NAURA (002371 CH)：恢复覆盖买入；PVD国内份额>60%、热处理设备在28nm产线份额>60%，报告以其作为WFE公司估值基准

• NSIG (688126 CH)：恢复覆盖买入，目标价CNY36.20（20.0x远期EV/sales，2027F收入CNY6.7bn）；国内唯一300mm SOI产线、14nm量产

• 湖北鼎龙 (300054 CH)：重申买入

• 安集 (688019 CH)：重申买入，目标价CNY360基于42x 2027F P/E，2026-28F盈利CAGR 24%支撑

• CXMY (688825 CH, Buy)：提及，为Piotech两大客户之一

• SMIC (981 HK, Neutral)：提及，为Piotech、AMEC、ACMR的重要客户并积极扩张先进产能

• Hua Hong Grace (1347 HK, Neutral)：提及，为Piotech重要客户之一

• TCL Zhonghuan (002129 CH, Neutral)：提及为NSIG国内同业，FZ高阻硅片约80%国内份额，300mm产能约700k wpm落后于NSIG与ESWIN

• TSMC (2330 TT, Buy)、Samsung (005930 KS, Buy)、SK Hynix (000660 KS, Buy)、Kioxia (285A JP, Buy)：在NSIG章节作为日本硅片龙头持有长期协议的下游客户提及

关键图表

图1. 建议关注的股票

图2. 中国半导体前道设备分品类进口金额（美元）

图3. AMEC 分业务收入拆分（2026年预测）

图4. AMEC 基本、摊薄及经常性摊薄每股收益

图5. 电镀设备全球市场份额（2025年）

图6. 全球主要设备厂商EV/销售额与营收增速对比

图7. 北方华创（NAURA）净利润与净利润率

图8. 中国半导体硅片需求量

图9. 野村 | ACM Research 2028年10月