西部证券 养生保健行业：养生观念持续渗透，药食同源迎发展

摘要

西部证券认为主动健康管理意识增强正推动养生保健行业加速渗透：2024年我国居民健康素养水平达31.87%、同比提升2.17个百分点，Z世代与银发群体构成两大核心驱动力，其中97.2%的受访青年尝试过“轻养生”，老年群体人均存在3.5种健康问题。 在政策目录持续扩容（截至2025年5月药食同源名单增至106种）、健康意识提升及产品口感改善的共同推动下，药食同源市场正由传统滋补向日常化、零食化、便捷化的“轻养生”转变。 冲饮市场规模已超600亿元，其中药食同源粉约280-320亿元、燕麦片112.4亿元、超级粉约150亿元、黑芝麻粉约80-100亿元；中式保养类滋补产品2025年线上零售额71.1亿元、同比+28.0%。 功能化场景持续扩容：2024年“三高”药食同源市场销售额超45亿元、同比+15%，养肝护肝市场超90亿元、同比+6.6%，酸枣仁带动助眠赛道快速增长；五谷营养粉行业格局分散，CR5仅21.1%，五谷磨房以7.2%市占率领先。 报告建议重点关注五谷磨房、西麦食品、固生堂、H&H国际控股：五谷磨房2025年线下新兴渠道收入同比+47.6%，西麦食品2025年毛利率42.0%、净利率7.7%，固生堂2025年会员年回头率84.9%、新加坡收入同比+228%，H&H国际控股2025年营收143.54亿元、归母净利润1.96亿元实现扭亏（+465.1%）。 风险提示包括健康消费需求释放不及预期、行业竞争加剧及渠道费用上升、产品创新与市场推广不及预期、监管政策及产品质量安全风险。

主要观点

• 主动健康管理意识增强，养生保健行业加速渗透：2024年我国居民健康素养水平达31.87%、同比提升2.17个百分点，较2012年增长228.7%，人均预期寿命向79岁迈进，健康观念由“疾病治疗”转向“主动预防”与“品质生活”。

• Z世代偏好时间成本低、投入小的“轻养生”：2025年12月针对1,334名青年的调查显示97.2%尝试过“轻养生”，食疗养生以59.8%占比居首；2025年Z世代健康消费渗透率达84.3%，年均健康消费支出3,250.7元，近六成每年投入1,000-5,000元。

• 银发群体健康消费需求释放：2025年65岁及以上人口占比15.9%，60岁及以上人口突破3.2亿、占总人口约23%；老年人人均存在3.5种健康问题，慢病监测管理、中医理疗及睡眠改善类产品需求明确，子女为老年人健康管理支付的费用往往高于老人自身支出。

• 政策与口感双轮驱动：药食同源目录持续扩容，截至2025年5月已增至106种（2024年新增地黄、麦冬、天冬、化橘红4种）；消费端真正驱动购买的是口味（48.2%）、口感（15.2%）和便利性（13.0%），功效关注度仅14.0%，“好吃想吃”复购驱动率17.2%是“持续调理”（8.3%）的2.1倍；50岁以上中老年占食疗滋补人群19.3%为最高，35岁以下占比提升4.1pct。

• 冲饮市场超600亿元且细分赛道持续扩容：燕麦片规模112.4亿元（增速8%-9%）、超级粉约150亿元（同比+18%）、药食同源粉约280-320亿元（增速20%-30%）、黑芝麻粉约80-100亿元（同比+10%-15%）；无糖产品销量同比增长67%，高纤维、高蛋白燕麦产品增速超过40%。

• 滋补类市场向“日常化、零食化、便捷化”轻养生转变：中式保养类滋补产品2025年线上零售额71.1亿元、同比+28.0%；养生膏丸、五谷营养品、花胶鱼胶、滋补凉茶为前四大品类，占比分别为41.9%、18.9%、13.4%和11.9%；东阿阿胶线上销量领先，喜纯凭玉灵膏等爆款快速崛起。

• 五谷营养粉聚焦食用、代餐品类，格局分散：2025年冲泡类产品电商销售规模110.2亿元、同比+6.8%，冲饮麦片与谷物营养粉合计占比超46%；谷物营养粉2021-2025年复合增长率36.3%、2025年线上零售额约24亿元；CR5仅21.1%，五谷磨房市占率7.2%、江中猴菇4.6%相对领先。

• 功能化赛道扩容：酸枣仁成为改善睡眠领域最主流的药食同源成分之一；2024年“三高”药食同源市场销售额超45亿元、同比+15%，其中高血糖相关线上销售超15亿元、同比+25.7%；养肝护肝市场超90亿元、同比+6.6%，奶蓟草份额最大，白芍同比+210.8%增长最显著。

• 五谷磨房：以核桃芝麻黑豆粉为核心大单品持续扩容产品矩阵，全渠道协同放大品牌势能，2025年线下直营渠道、线下新兴渠道、电商平台收入分别同比+23.7%、+47.6%和+11.9%；黑芝麻粉等头部品牌合计占据黑芝麻粉赛道50%以上份额。

• 固生堂：长期调理需求支撑高黏性会员体系，2021年以来客户回购率持续保持60%以上，2025年会员年回头率84.9%；就诊人次2023/2024/2025年达430/541/601万人次；2025年新加坡收入同比+228%、分院总数达22家，AI分身与专家模拟一致性达86%、线上诊疗生产力提升5倍以上；2025年医疗健康解决方案收入32.2亿元、同比+7.8%，净利率约7.4%。

• H&H国际控股：2025年营收143.54亿元、同比+10.0%，归母净利润1.96亿元、同比大幅扭亏（+465.1%）；2026Q1成人营养/婴幼儿营养/宠物营养收入分别为19.3/18.3/4.9亿元，同比+24.2%/+60.9%/+1.5%，抖音销售额增长84.3%，婴幼儿配方奶粉市占率达历史高位18.2%；中国内地收入同比+44.9%、占比74.2%，北美+12.9%，澳新-2.8%。

论述逻辑

• 健康素养提升（2024年达31.87%）与老龄化加深（60岁及以上人口超3.2亿）→ 健康观念由疾病治疗转向主动预防与品质生活 → Z世代“轻养生”（97.2%尝试过）与银发慢病管理（人均3.5种健康问题）形成双向需求 → 政策端药食同源目录扩容至106种、消费端口味口感便利性驱动 → 药食同源由传统滋补转向日常化、零食化、便捷化 → 冲饮市场超600亿元、中式保养类滋补71.1亿元（+28.0%）、三高超45亿元、养肝超90亿元等功能赛道扩容 → 行业格局分散（五谷营养粉CR5仅21.1%）下，具备品牌壁垒、产品创新及渠道优势的龙头更受益 → 建议重点关注五谷磨房、西麦食品、固生堂、H&H国际控股。

关键展望

• 固生堂海外扩张加速：公司预计2026年新加坡门店总数将提升至50家（目前分院总数22家，今年新增6家）。

• 固生堂院内制剂体系持续推进：截至2025年2月累计完成13款院内制剂备案，已有3款通过新加坡HSA注册，预计随着互联网医院体系推广有望贡献更多增量。

• 西麦食品：药食同源业务未来成熟后净利率有望略高于燕麦主业；中长期净利率提升仍需依赖原材料价格进一步下行，美元汇率、农产品成本等宏观变量仍是重要外部因素。

• H&H国际控股：营养补充品业务有望延续较快增长，渠道拓展与新品迭代为核心驱动力；宠物营养板块预计继续作为高增长引擎；将复制新加坡及中国香港市场成功经验，持续扩大其他13个拓展市场的业务规模。

• 风险提示：居民健康消费需求释放不及预期、行业竞争加剧及渠道费用上升、产品创新及市场推广效果不及预期、监管政策及产品质量安全风险；报告文本未给出明确的盈利预测时间窗口及目标价。

推荐标的

• 总体建议：药食同源与健康消费需求持续扩容，建议重点关注具备品牌壁垒、产品创新能力及渠道扩张优势，且盈利改善路径清晰的龙头公司；报告文本未给出具体评级与目标价。

• 五谷磨房：核心大单品保持增长，功能改善型产品占比提升叠加全渠道协同，有望推动收入扩张与盈利能力持续修复；依托黑芝麻粉核心单品受益于药食同源轻养生趋势。

• 西麦食品：燕麦主业基本盘稳固，药食同源新品与复合燕麦片构成第二增长曲线，全渠道运营和自产模式强化成本及供应链优势。

• 固生堂（已覆盖）：长期调理需求支撑就诊人次与会员黏性提升，海外扩张、AI医疗及院内制剂有望打开中长期增长空间。

• H&H国际控股：2025年实现扭亏，中国市场恢复及成人营养品增长提供主要驱动力，品牌升级与新品集中上市有望强化后续修复弹性。