瑞银：关键推荐：东京电子

原标题：Key Call: Tokyo Electron

摘要

瑞银维持对东京电子（TEL）的买入评级，并将目标价从41,000日元上调至50,000日元，基于台积电2026年资本支出计划超预期（52-56亿美元，高于瑞银此前预测的50亿美元）。瑞银上调TEL FY3/27营业利润预测至7,900亿日元，FY3/28至8,500亿日元。DRAM投资增长预计将推动TEL市场份额提升，因其在DRAM领域的WFE市场份额约20%，高于整体WFE的12%。投资者主要担忧DRAM需求过度乐观、中国及台积电市场份额流失、AI投资泡沫，但瑞银认为这些担忧将随业绩兑现而缓解。估值方面，基于FY3/28 EV/EBITDA 23倍（此前20倍），目标价50,000日元，当前股价42,150日元，上行空间约19%。

主要观点

• 瑞银维持对东京电子的买入评级，目标价从41,000日元上调至50,000日元。
• 台积电2026年资本支出计划52-56亿美元，高于瑞银此前预测的50亿美元，促使瑞银上调TEL盈利预测。
• 瑞银将台积电2026年资本支出预测从500亿美元上调至560亿美元，2027年从500-520亿美元上调至600亿美元。
• TEL FY3/27营业利润预测从7,600亿日元上调至7,900亿日元；FY3/28从8,300亿日元上调至8,500亿日元。
• 台积电逻辑投资扩大可能进一步加速DRAM投资增长。
• TEL整体WFE市场份额约12%，但在DRAM领域高达约20%（瑞银估计）。
• 未来几年DRAM投资增速可能轻易超过逻辑投资。
• 2026年底，HBM与AI逻辑芯片的生产能力比率预计约为1:5，随着HBM层数增加，该比率可能升至1:8或1:10。
• 投资者主要看空理由包括：DRAM需求预测过于乐观（瑞银估计CY26同比增长40%）、中国及台积电市场份额流失、AI数据中心投资泡沫。
• 瑞银认为市场份额流失风险存在，但需求担忧将随业绩兑现而缓解，估值仍有扩张空间。
• 估值基于FY3/28 EV/EBITDA 23倍（此前20倍），为2023年AI周期启动以来SPE板块估值区间（15-25倍）的上端中点。

论述逻辑

台积电2026年资本支出超预期 → 瑞银上调台积电资本支出预测 → 上调TEL盈利预测 → DRAM投资增长将超过逻辑投资，TEL在DRAM领域高市场份额受益 → 投资者担忧DRAM需求、市场份额和AI泡沫，但瑞银认为需求担忧将随业绩兑现缓解 → 估值上调至23倍EV/EBITDA，目标价50,000日元。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出投资者担忧的DRAM需求（CY26同比+40%）和AI泡沫问题将随业绩兑现而缓解。
• 目标价50,000日元，基于FY3/28 EV/EBITDA 23倍。
• 风险包括：DRAM需求不及预期、中国及台积电市场份额流失、AI投资泡沫破裂。

推荐标的

• 东京电子 (8035.T)：评级买入，12个月目标价50,000日元（此前41,000日元），当前股价42,150日元（2026年1月16日）。理由：台积电资本支出超预期带动盈利上调，DRAM投资增长推动市场份额提升，估值仍有扩张空间。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。