野村：中国消费：零售销售复苏好于预期

原标题：China’s 2M26 total social retail sales grew 2.8% y-y, beating Wind consensus of 2.5% y-y

摘要

中国2026年1-2月社会零售总额同比增长2.8%，高于Wind一致预期的2.5%，且较2025年12月的0.9%明显提速。餐饮收入同比增长4.8%，商品零售同比增长2.5%，均较2025年12月加速。野村认为，春节假期延长且天气偏暖，带动出行和购物意愿增强，是零售超预期复苏的主因。但分析师仍坚持消费支出和价格水平的持续改善将经历较长路径，尤其是缺乏有意义的消费导向政策。野村看好黄金珠宝、潮玩和部分运动服饰子板块，偏好2026年盈利增长轨迹清晰且估值合理的公司，如老铺黄金（6181 HK）。

主要观点

• 2026年1-2月社会零售总额同比增长2.8%，高于Wind一致预期的2.5%，也高于2025年12月的0.9%。
• 餐饮收入同比增长4.8%，较2025年12月的2.2%和11月的3.2%均加速。
• 商品零售同比增长2.5%，较2025年12月的0.7%提速。
• 春节假期延长且天气偏暖，消费者出行和购物意愿增强，是零售超预期复苏的主要驱动力。
• 尽管消费情绪有早期复苏迹象，但野村认为消费支出和价格水平的持续改善将经历较长路径，尤其是缺乏有意义的消费导向政策。
• 家电销售在2026年1-2月同比增长3.3%，而2025年12月和11月分别下降18.7%和19.4%，主因政府以旧换新补贴提前实施。
• 建筑装潢材料销售2026年1-2月同比下降2.2%，较2025年12月的-11.8%改善；家具销售同比增长8.8%，较2025年12月的-2.2%大幅好转。
• 黄金珠宝销售维持强劲，2026年1-2月同比增长13.0%，高于2025年12月的5.9%和11月的8.5%。
• 野村看好黄金珠宝、潮玩和部分运动服饰子板块。
• 偏好2026年盈利增长轨迹清晰且估值合理的公司，如老铺黄金（6181 HK）。
• 百胜中国（YUMC US/9987 HK，买入）管理层表示过去几个月已看到行业企稳的早期迹象。

论述逻辑

国家统计局2026年3月16日发布的数据显示，1-2月社会零售总额同比增长2.8%，高于预期且较2025年12月加速。野村认为，春节假期延长和天气偏暖提振了出行和购物意愿，从而推动零售超预期复苏。分品类看，餐饮、家电、家具、黄金珠宝等多数品类均出现环比改善，仅汽车除外。家电销售因政府以旧换新补贴提前实施而大幅反弹。尽管数据向好，但野村仍认为消费的持续改善需要更长时间，因缺乏有力的消费刺激政策。在此背景下，野村建议关注盈利增长确定性强且估值合理的标的，如老铺黄金。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出消费支出和价格水平的持续改善将经历较长路径，尤其是缺乏有意义的消费导向政策。

推荐标的

• 老铺黄金（6181 HK）：买入，目标价HKD 1,171.00（基于30.0倍FY26F P/E），2026年3月16日收盘价HKD 647.00。风险：金价显著走弱、时尚风险高于预期、宏观环境弱于预期。
• 百胜中国（9987 HK）：买入，目标价HKD 459.00（基于10倍远期EV/EBITDA），2026年3月16日收盘价HKD 418.60。风险：消费支出放缓、食品安全、中美贸易紧张、劳动力及商品成本上升。
• 百胜中国（YUMC US）：买入，目标价USD 58.90（基于10倍远期12个月EV/EBITDA），2026年3月13日收盘价USD 52.70。风险同上。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。